【摘 要】心理学和行为经济学的研究表明，人们的判断和决策往往受到心态和情绪的影响，企业管理者在经营
活动中表现出的超出一般自信水平的情绪状态称为管理者过度自信。这种“非理性”的管理者过度自信与企业
绩效是否存在相关关系，本文使用披露了业绩预告的上市公司盈利预测偏差作为衡量管理者过度自信的指标，
对我国沪、深股市 2005—2009 年存在管理者过度自信的上市公司样本进行了研究，发现企业经营绩效与“非理
性”的管理者过度自信存在正相关关系。管理者过度自信的企业相对于其他企业能够得到 2． 8% 的业绩提高，这
种与业绩正相关的关系在国有企业当中尤为明显。
【关键词】管理者过度自信; 企业绩效; 国有企业
【中图分类号】F270
【文献标识码】A
【文章编号】1674 － 2362( 2011) 06 － 0029 － 07
本文使用披露了业绩预告的上市公司的盈利 预测偏差作为衡量管理者过度自信的指标，对我国 沪、深股市 2005—2009 年存在管理者过度自信的 上市公司样本进行了研究，结果表明企业经营绩效 反而与看似“非理性”的管理者过度自信之间存在 正相关的关系，并且这种正相关的关系在国有企业 当中更为明显。
2 文献回顾与研究假设
第6 期
杨 扬，等: 管理者过度自信与企业绩效
·31·
管理者努力经营公司，并带动企业员工及外部投资 者对该企业的未来更有信心，从而使企业的整体运 转质量以及资金周转效率得到提高，企业的业绩会 相应有所提升。本文试图分析管理者过度自信在 提高企业绩效方面的作用，因此我们提出以下待检 验的假设:
假设 1: 管理者过度自信能够提高企业绩效 水平。
收稿日期: 2011 － 07 － 25 基金项目: 国家自然科学基金资助项目“我国上市公司‘信息界圈’现象分析及其治理研究”( 70872080) ; 中国人民大学科学研究基金
( 中央高校基本科研业务费专项资金资助) ( 12XNH228) 作者简介: 杨 扬( 1982—) ，男，河南漯河人，博士研究生，主要从事会计理论、财务理论研究; 马元驹( 1957—) ，男，甘肃兰州人，教授，
假设 2: 国有企业的管理者过度自信导致的正 样 本 虽然从 2002 年开始，沪、深交易所要求上市公
司在第三季度报告中对公司全年经营业绩进行预 告① ，但是刚开始的几 年披露 公司 业 绩 预 告 的 公 司 数量很少，披露方式和披露内容还不完善，故本文 选取的 样 本 从 2005 年 开 始，选 取 2005—2009 年 沪、深两市上市公司作为样本，衡量管理者过度自 信的上市公司盈利预测偏差来自天相证券投资分 析系统以及手工整理，其余变量的数据来自国泰安 CSMAR 数据库，本文采用 Winsorize ( 1% ) 方法对 变量的极端值进行了处理，剔除了金融行业样本以 及 ST 样本，剔除了缺失值，我们共得到 975 个样本 观察值，其中国有企业样本 594 家，非国有企业样 本 381 家。 3． 2 变量界定
我们选择 2005—2009 年在当年 12 月 31 日前
披露了业绩预告的沪、深上市公司作为样本，剔除 了 ST 企业样本、金融行业样本。目前上市公司业 绩预测类型主要包括: 预增( 预计业绩增长) 、预盈 ( 预计报告期盈利) 、预平( 业绩与上年同期变化不 大) 、预亏 ( 预计报告期亏损) 、预警 ( 无法确定盈 亏) 、预降( 预计业绩下降) 。本文选取那些预告本 企业业绩预增以及预盈的公司样本，首先剔除业绩 预告披露时间在当年 12 月 31 日之后的样本公司， 因为这些披露时间滞后的公司其实在披露时已经 知道了企业的真实业绩状况，已经失去了盈利预测 的作用。如果样本公司实际业绩增长低于预计增 长水平，或者预计盈利的公司反而出现亏损，我们 认为 这 个 公 司 是 管 理 者 过 度 自 信 的 公 司 ( OVERC) ，在后面模型当中取值为 1。如果该公司 业绩预测类型为预平、预亏、预警、预降，或者实际 业绩不低于企业预计的增长水平，或者预计盈利的 公司确实实现了相应的盈利，我们认为这个公司不 是管理者 过 度 自 信 的 公 司，在 后 面 模 型 当 中 取 值 为 0。
正如 Adams 等所述，董事会与 CEO 之间的友 好关系有利于公司价值的提升。而 Tian 等通过对 外部董事的研究发现，中国的上市公司更加符合现 代管家理论。本文认为，管理者过度自信虽然是一 种“非理性 ”的 情 绪 状 态，但 是 作 为 一 种 对 未 来 盈 利状况的乐观估计，管理者为企业所有员工以及外 部投资者提 供 了 一 个 美 好 的“愿 景 ”，这 种 基 于 对 自身尊严、信仰以及内在工作满足的追求，会促使
另一部分研究者认为管理者过度自信会导致 企业过度并购、过度负债，破坏企业价值，使企业陷 入财务困境，并造成负的企业业绩。Roll 提出管理 者自大假说并解释了并购在实施后为何破坏企业 价值。［5］Malmendier 等在实证研究中发现，过度自
信的企业管理者比理性的企业管理者更可能实施 破坏企业价值的收购活动。［6］国内研究方面，余明 桂等使用企业景气指数作为衡量管理者过度自信 的指标，实证分析发现管理者过度自信与资产负债 率和债务期限结构显著正相关。［7］姜付秀等发现， 管理者过度自信和企业的总投资水平、内部扩张之 间存在显著的正相关关系，过度自信的管理者所实 施的 扩 张 战 略 会 加 大 企 业 陷 入 财 务 困 境 的 可 能性。［8］ 2． 2 研究假设
第 31 卷 第 6 期 2011 年 11 月
天津商业大学学报 Journal of Tianjin University of Commerce
Vol． 31 No． 6 Nov． 2011
管理者过度自信与企业绩效
杨 扬1 ，马元驹2 ，朱小平1
( 1． 中国人民大学商学院，北京 100872; 2． 首都经济贸易大学会计学院，北京 100070)
通过对文献的回顾，我们可以看到，以往的研 究既有认为管理者过度自信能提高企业绩效的，也 有认为会降低企业绩效的。本文认为前者更为合理。
20 世纪 90 年代以来，现代管家理论得到迅速 发展，它从代理理论的对立角度揭示了经理人和委 托人之间存在的另一种关系，为解决公司治理问题 提供了新的思路，在一定程度上弥补了代理理论的 不足。与代理理论不同，现代管家理论认为代理理 论对经营者内在机会主义和偷懒的假定是不合适 的，而且经营者对自身尊严、信仰以及内在工作满 足的追求，会使他们努力工作，做好“管家”。现代 管家理论认为，在经营者的自律基础上，经营者与 股东以及 其 他 利 益 相 关 者 之 间 的 利 益 是 一 致 的。 管家理论从组织心理学和组织社会学出发，认为经 理人受成就需要的激励，通过完成挑战性工作、承 担责任、树立权威、取得领导和同事的认可来获得 内在的满足感，这是一种非物质性激励。经理人知 道，即使自己没有股权，但通过雇佣关系和薪酬计 划，自己的未来与公司、股东紧密联系在一起。因 此，管家理 论 认 为 经 理 人 并 不 是 机 会 主 义 的 偷 懒 者，对自身尊严、信仰以及内在工作满足的追求，会 促使他们努力经营公司，成为公司资产的“管家”， 经理人在动机方面没有天生的、普遍存在的障碍。 因此，在公司治理安排上不应该仅仅依赖监督和物 质激励，更应通过充分授权、协调和精神激励，发展 一种相互合作、完全信任的关系。
娃哈哈的成功并非个案，还有很多成功企业的 案例表明管理者过度自信与企业绩效的提高存在 直接联系。本文中过度自信并非一个贬义词，我们 只是沿用了以前学者们常用的说法，用来说明企业 管理者超出一般水平的自信心。以往研究认为，企 业管理者决策行为不可能全部是理性的，过度自信 是非理性行为的表现之一。作为组织的决策者，公
近些年来，国有企业成为“高收入、好福利、稳 定”的代名词。由于国有企业天然比非国有企业具 有很多优势，首先是政府资源更多地向国有企业倾 斜; 其次，国有企业从银行贷款往往比非国有企业 更加便利，融资成本较低; 另外，长久发展而获得的 排他性的垄断竞争优势使得国有企业往往有着更 稳定的企业经营绩效。因此我们认为国有企业的 管理者存在过度自信，即对企业未来业绩估计十分 乐观时，国有企业所产生的正向的企业经营绩效会 比非国有企业大。我们提出以下待检验的假设:
关于管理者过度自信指标的选取，目前大致有 以下几种方法: ( 1) CEO 持股状况; ( 2) 相关主流媒 体对 CEO 的 评 价［9］; ( 3 ) 企 业 盈 利 预 测 偏 差［10］; ( 4) CEO 的相对薪酬; ( 5) 企业景气指数。而针对 这几种方法，学者们的观点也不尽相同，本文使用 的是第( 3) 种方法来衡量管理者过度自信。
2． 1 文献回顾 以往对管理者过度自信与企业绩效之间关系
的文献可以分为正反两类，即一部分研究者认为管 理者过度自信能提升企业绩效，另一部分研究者认 为管理者过度自信会降低企业绩效，我们分别对两 类文献进行回顾。
认为管理者过度自信能提升企业绩效方面: 现 代管家理论认为，对自身尊严、信仰以及内在工作 满足的追求，会促使 CEO 努力经营公司，成为公司 资产的好管家，两职合一有利于提高企业的创新自 由，有利于企业适应瞬息万变的市场环境，从而也 有助于提高企业的经营绩效。Adams 等认为董事 会与 CEO 之间的友好关系有利于公司价值的提 升。［2］ Tian 等通过对外部董事的研究发现，中国的 上市公司更加符合现代管家理论。［3］饶育蕾等以经 理人持股比例变化作为衡量 CEO 过度自信的代理 变量，用 托 宾 Q 来 衡 量 企 业 绩 效，用 2007 年 和 2008 年中国 A 股上市公司的数据进行回归分析， 结果表明，在 CEO 过 度 自 信 的 前 提 下，董 事 长 与 CEO 两 职 分 离 有 助 于 提 高 公 司 经 营 业 绩，而 在 CEO 非过度自信时则不存在这样的关系，这说明 两职分离能够纠正由于 CEO 过度自信而导致的非 理性决策行为，有利于改善公司的经营绩效。［4］