２０１８年影子银行行业深度研究报告1、对于存款，利率价格手段难以解决总量问题 (4)1.1存款利率早已放开，自律上限放松是市场深化，而非加息 (4)1.2利率上浮或引起结构再平衡，但难解决总量存款稀缺问题 (5)2、对于存款，银行体系既是需求者也是供给者 (8)2.1利益驱动存款供给，银行常规资产扩张视角下的货币派生 (8)2.2监管驱动存款需求，从多指标监管体系看银行的存款需求 (11)2.3常规存款派生天然不足，监管套利催生影子银行信用扩张 (13)3、影子银行：扩张与收缩带来信用创造与消失 (14)3.1影子银行信用创造：商业银行会计科目视角下的监管套利 (14)3.2影子银行规模测算1：货币总存量扣除传统信用派生的视角 (17)3.3影子银行规模测算2：基于银银同业与非银同业漏出的视角 (19)4、趋势预测：稀缺继续，存款争夺是囚徒困境 (20)4.1监管趋紧已成定势，常规信贷或难承接影子银行资产回表 (20)4.2信贷扩张将触存款增长约束，微观存款争夺引致囚徒困境 (21)5、政策展望：实体流动性仍紧，降准优于加息 (21)图1：2015年10月份后，存贷款基准利率在未调整 (5)图2：M0/M2趋势趋势性下滑，且占比较低 (7)图3：存款利率、货币基金市场（余额宝）利率对比（%） (7)图4：银行传统贷款渠道存款派生机制（左为资产，右为负债，下同） (9)图5：银行购买国债债券创造信用示意图（从二级市场购买） (9)图6：银行购买国债债券创造信用示意图（从一级市场购买） (10)图7：银行购买企业债创造信用示意图 (10)图8：银行购买企业债创造信用示意图 (11)图9：各家银行流动性覆盖率 (13)图10：银行同业渠道信用形成机制 (14)图11：非银行同业渠道的信用行为机制 (15)图12：“银信合作”模式的信用行为机制 (16)图13：理财产品信用行为机制 (16)图14：非银行金融机构的信用行为机制 (17)图15：银行体系资产负债表与存款派生示意图 (18)图16：银行资本形成的信用行为机制 (18)图17：货币总存量扣除传统信用派生视角下影子银行测算结果 (19)图18：两种视角下的影子银行测算规模结果对比 (19)图19：影子银行资产规模VS表内贷款资产余额（万亿） (21)表1：我国利率市场化历程 (5)表2：上市银行挂牌利率上浮幅度及业务费用率对比（截至2018年3月底） (6)表3：我国商业银行流动性风险指标体系 (12)表4：流动性匹配率项目表 (12)1、对于存款，利率价格手段难以解决总量问题近日，据证券时报1报导，银行间市场利率定价自律机制机构成员召开会议，讨论关于放开商业银行存款利率自律上限的事宜，商业银行存款利率上限的行业自律约定或将放开。

该新闻引发了市场对于利率市场化、银行存款争夺、乃至“非对称加息”的讨论。

我们认为，存款利率自律上限放松既是银行自律组织偏市场化的行为，也是我国金融利率市场化程度进一步加深的体现，不应过度解读为“加息”或者“非对称加息”的行为。

从微观银行行为来看，利率自律上限放松，提高了各银行主体利率调整的自由度，银行间存款竞争程度加大，一定程度上会引起市场存款利率上行，导致存量存款负债在不同银行之间再分配。

但是，从宏观整体来看，存款（货币）总量供给增加取决于央行基础货币投放和银行体系信用扩张，这两者都无法通过存款利率提高来实现。

就银行体系的存款总供给而言，价格手段无法解决总量问题。

1.1 存款利率早已放开，自律上限放松是市场深化，而非加息对于“存款利率自律上限放松”，有观点解读为“非对称加息”，我们看法有所不同。

1）“加息”是货币政策工具表述，虽然当前我国是在加息趋势中，但加的是公开市场操作利率，而非存贷款基准利率。

2）我国存贷款利率早已放开，这本身意味着货币当局已经逐渐放弃存贷款基准利率作为首选的货币政策工具。

3）存款自律上限放松，是给予商业银行利率调整更高的自由度。

并且，与存贷款基准利率调整不同，利率自律上限放松是自律组织行为，而非货币当局利率政策，更应该理解为我国金融利率的市场深化，而非行政加息。

4）在当前金融严监管、信用扩张受限的环境下，存款稀缺程度上升，存款自律上限约束放松可能会引起市场平均存款利率上行，但这是市场竞争的结果，是大型银行对中小型银行存款高成本（高利率+高费用）竞争的应对，是整个市场利率中枢上升的自然反应，负债跟随资产价格上浮是正常的。

所以，存款利率自律上限放松是一种银行自律组织的偏市场化行为，也是我国金融利率市场化程度加深的一种体现，而不应过度解读为政策属性偏强的“非对称加息”。

我们前期报告《存贷款基准利率调整机制及历史回顾》对我国货币政策决策方式以及存贷款基准利率有详细分析，欢迎阅读交流。

数据来源：Wind、广发证券发展研究中心1.2 利率上浮或引起结构再平衡，但难解决总量存款稀缺问题对于存款利率自律上限放松，有观点认为，这会缓解当前银行体系存款紧张状态。

我们认为情况可能没那么乐观，存款结构边际可能有改善，但存款总量问题依旧难解。

1）存款利率自律上限放松后，理论上，当前存款越稀缺的银行会越有动力上浮存款利率，这一定程度上能将不同银行的存款稀缺程度传导到价格上，最终能带来银行体系存款分配结构的边际改善。

但是，我们也要看到，2015 年存款利率管制上限放开后，即使在行业自律机制的上浮幅度限制下，不同类型银行挂牌利率的上浮幅度已经有所不同，如果考虑到各个机构在拉存款时候的营销力度差异（可以用“业务及管理费-员工薪酬”/营业收入来指征营销力度），实际存款负债成本差异化会更明显。

也就是说，当前各机构在存款竞争上已经差异化，利率自律上限放开将给与市场差异化竞争更多自由度，但只能是边际改善，整体效果可能有限。

2）有观点认为，存款利率上浮能带来流通中现金（M0）转换为存款，但我们预计效果有限。

第一，当前随着互联网金融、货币基金、手机银行、移动支付等普及，M0占M2比率已经趋势性下降；第二，M0一般是为应对流动性需求而持有，这部分货币对利率的敏感度本身就很低，通过存款利率上浮使其转化为一般存款效果有限。

3）也有观点认为，存款利率上浮能将货币基金在银行的同业存款转换为一般存款，但我们也认为效果有限。

第一，即使利率存款上浮，也很难上浮到货币基金收益率层次；第二，居民购买货币基金一部分源于收益需求，另外一部分源于其高流动性和便利性，这部分优势是难以通过存款利率上浮替代的。

事实上，不管是流通中现金，还是货币基金，银行体系要想使其转换为一般存款，更多应从支付便利性、移动支付客户体验等方面下手，单纯的利率上浮预计难以奏效。

表2：上市银行挂牌利率上浮幅度及业务费用率对比（截至2018年3月底）数据来源：Wind，上市银行官网，广发证券发展研究中心图2：M0/M2趋势趋势性下滑，且占比较低数据来源：国家统计局、广发证券发展研究中心数据来源：中国人民银行、广发证券发展研究中心4）我们看到，虽然各家银行负债压力有所不同，但整体银行体系存款稀缺是相对客观的现实。

在通过提高利率上浮程度的存款竞争模式中，一家银行的存款增加，必然对应另一家银行的存款减少，而整个银行体系存款总量是不变的。

存款竞争对应的是存款需求，体现的是银行体系的负债端压力，而存款供给对应的是银行体系信用派生能力，对应的是银行体系资产端的扩张动力或潜力。

在实体经济中，需求增长可以提高价格，继而调用社会存量资源去增加供给，但这一逻辑在一国货币体系中难以成立（当利率变动导致跨境资金流动引发外汇占款变动的时候可能有影响，但在当前全球货币环境下预计难出现）。

因为，货币供给取决于央行基础货币投放和银行体系信用派生。

在我国当前货币体系下，央行基础货币投放主要受外汇占款、财政存款、公开市场操作三个因素影响，而这三者几乎不受存款利率的影响。

更详细的逻辑可参考我们前期流动性系列报告之一《2018年财政存款怎么看？》。

银行信用派生主要取决于其资产端扩张意愿和能力两个方面。

银行信用扩张意愿主要来自于资产收益率，主要受宏观经济带动的信贷需求的影响，其受存款利率影响较小，或者说存款利率作为银行负债价格更多时候是追随资产价格趋势的，是结果而不是原因。

理论上，存款利率如果要影响信用派生，存款利率上浮也更多抑制而非促进，因为存款利率上行会提高贷款资产的收益率要求，从而会抑制贷款投放，这也是货币调控中加息应对经济过热的理论基础。

当然，我们当前情况下，更多是银行资产端收益率上行和监管考核要求下带来存款利率市场化变动，并非货币当局为调控经济的政策行为。

从银行资产端扩张能力来说，其约束主要来自于监管指标约束，如资本充足率、存贷比、表外信用扩张监管力度等，而这些监管约束是不会由于存款利率变动而发生变化的。

事实上，如上文所述，当前存款稀缺、存款利率上浮是监管约束力度加强的结果，而非原因。

总结来说，存款利率上浮自由度的提升能通过存款结构的再平衡，对当前银行体系的负债压力形成边际改善，但效果不会很大。

当前银行体系存款结构性不平衡和总量稀缺问题同时存在，其中总量存款稀缺问题难以通过利率上浮来解决，总量问题需要货币当局的总量手段来解决。

那么，为什么会出现存款增量稀缺问题，为什么会出现在当前时点，后续如何发展，政策趋势可能会怎样？接下来，本报告将分析银行体系的存款需求和创造机制，以及影子银行扩张和收缩对存款变动的影响，借此去理清当前存款稀缺的原因、可能演进的路径以及可能的政策趋势。

2、对于存款，银行体系既是需求者也是供给者现代信用货币体系下，是贷款创造存款，而非相反。

银行体系通过信用扩张派生存款，成为存款货币的供给者。

理论上，如果没有监管约束和要求，银行体系可以无限自我派生存款和贷款，监管者为了维持金融体系的稳定性，会对银行体系设置监管约束指标要求，这些监管要求往往落实到微观层面上时会变成银行超储或一般存款的需求，从而使银行体系又成为存款的需求者。

整体来看，银行体系存款供给是利益驱动，存款需求是监管驱动。

2.1 利益驱动存款供给，银行常规资产扩张视角下的货币派生常规来看，银行体系派生存款主要有三大类途径：第一、传统信贷途径；第二、购买第三方债权，如政府、非银行机构的债券、地方债和国债；第三、购买外汇；第四、购买非银行体系提供的实物资产。

1、传统信贷派生存款逻辑企业向商业银行申请贷款（比如为100单位），商业银行审核通过后，发放贷款时，银行资产负债表会发生如下变化。

1）负债端，企业在银行账户企业存款会增加100单位；2）资产端，企业贷款增加100单位；如是，100单位的存款就被创造出来了，这就是常规信贷派生存款的逻辑。

图4：银行传统贷款渠道存款派生机制（左为资产，右为负债，下同）数据来源：广发证券发展研究中心2、银行国债投资派生存款逻辑商业银行购买国债创造存款分为从二级市场购买和一级市场投资两种途径。