太子奶对赌协议案例分析
一、对赌协议的概念
对赌协议，就是估值调整协议，实际上是一种期权的形式。由投资方与拥有控制权的企业管理层(融资方)在达成协议时，对于未来业绩不确定情况进行的一种约定。如果约定条件出现，投资方可以行使一种对自身有利的权利，用以补偿高估企业价值的损失；否则融资方就可以行使另一种对自身有利的权利，以补偿企业价值被低估的损失。
对赌协议主要包括三个要素：对赌的主体、对赌的主要内容和对赌的对象。如对赌对象，对赌协议大多以股权、期权认购权、投资额等作为对赌的对象。如果达到事先约定的标准，投资者无偿或以较低的价格转让一定股权给管理层，或者管理层获得一定的期权认购权等；如果没有达到标准，则管理层转让一定股权给投资者，或者管理层溢价收回投资方所持股票，或者投资方增加在董事会的席位等。
“对赌”目前在国内市场有两种表现，一种是企业与国际投行赌上市，这种情况，投行往往做好了两手准备，就是企业上市后能够在股票市场抛售所持股份获利，如果上不了市，则等于之前的投资是高利息贷款；另一种则是上市企业与投行对赌将来的股价，投行会选择几年内股价下跌多少来赌。如果上市企业愿意对赌，那么到时高于对赌价格的股价价值可以成为上市企业的收益，否则低于这个价格的价值则需要企业补偿给投行。后一种对赌的风险更大，甚至有些上市公司是被迫对赌。国内的知名房地产企业如碧桂园、恒大在香港股票市场股票价格下跌的遭遇就是注脚。
二、风险分析
对赌并不是高盛一家在中国资本市场的游戏，可以说，高盛等国际投行在这样的游戏中形成了一个联盟，他们有完善的体系保障自己获益。中国的企业在国际金融市场还是初期，对于金融风险的防范往往既没有措施也没有足够的心理准备。回顾太子奶与国际投行签订对赌协议的案例，是正当国内企业发展蓬勃之时，企业的老板信心十足，对于风险的研判不足。
这样的案例可以说给国内的企业很多启示，从另一方面也反映出国内企业在融资渠道的选择上的无奈。企业与投行对赌主要有两个目的，一个是融资目的，在这方面很多国内企业在国内选择很少，只能把目光投向外面。另一种企业希望通过股权的国际化实现企业的国际化。在这方面，政府没有太明确的政策，建议政府能够在适当时机制订资金的扶持政策，帮助企业免除过大的融资风险。
作为一种防范投资风险的成熟工具，对赌协议在国际资本市场广为运用，这也在一定程度上说明了对赌协议的合理性。但合理并不代表没有风险，“银行贷款、海外上市、吸收外商直接投资、海外投资基金融资、项目融资、境外贷款、贸易融资……除了对赌协议，融资的办法还是有很多，虽然和投行的对赌能在短时间给企业提供大笔的资金，但资金背后同样存在了很多的风险。首先，企业家对争取融资的急迫心理本身就是一个最大的风险，这样做往往会为了获得高估值的融资而脱离企业现状，忽略和投资方要求的差距，提出一些不切实际的业绩目标，最终把企业推向困境。
不同行业之间存在不同系数的行业风险，比如，日常消费品行业的周期波动小，一旦形成规模，打出品牌，竞争对手难以替代，投资的行业风险小。而房地产、金融投资行业的风险相对来说就比较大一些。而这种行业风险就会直接影响着对赌协议的风险。除此之外，宏观经济环境也是风险的一个要素。同是乳制品行业，蒙牛就获得了巨大成功，而太子奶却陷入“注资-还债-再注资”的不良循环。这其中除了企业间的差距，宏观经济环境方面也存在差距，蒙牛数年前的上市之路，伴随的是相对宽松的宏观经济环境，以及对中国概念股着迷的国际资本市场，而太子奶面对的则是金融风暴席卷下，国内银根紧缩，出口受阻而消费乏力、低迷不振的局面。
三、风险防范建议
１．对企业的历史、现状及未来业绩做出客观而充分的分析和评价。通过对企业业绩的历史和现状的数据统计，预测未来的经营业绩。因此，融资方应冷静、客观而全面的对此作出评价。在此基础上，要向投资方报出力所能及的合理预期增值数据。不能为了争取融资，而忽略这一环节，甚至是伪造经营业绩。
２．要做好尽职调查，融资方应向投资方公开自己的信息，在双方共同受益的前提下设定“对赌”，否则，如果为了融资而隐瞒企业的真实信息，反而会增加自身的风险。而投资方为了保护自身的利益，更要做好尽职调查工作，规避风险。
３．精心设计和协商协议条款，融资方聘请专家来设计协议条款，并向投资方约定一个向下浮动的弹性标准。在上市时间上约定较为宽松的预期。在上市方面，如果达到上市条件，但不愿上市，则可以约定增加利息允许企业回购股权等等。
４．努力提高企业的经营管理水平。对赌协议中的有些条款是国际大的投资银行作为投资的附加条件，硬性施加给企业的。有的企业在履行对赌协议时，为
了达到协议约定的业绩指标，重业绩轻治理、重发展轻规范，结果导致对赌失败，或者虽然对赌成功，但企业缺乏后劲，影响了企业的长远发展。
案例链结：太子奶的困局
高盛在中国俨然扮演着融资上帝的角色，制定着自己才玩得起的游戏规则。曾经一手创建太子奶的李途纯在与高盛的对赌盘中就输得很惨。
1996年，李途纯创建湖南太子奶集团生物科技发展责任公司，主打发酵乳酸菌乳饮料产品。“太子奶”三个字亦曾是全国的驰名商标，更是所在地株洲市政府的纳税大户。
但就在太子奶成立的十年后，一切开始发生变化。2006年11月，英联投资与太子奶集团合资成立离岸公司中国太子奶(开曼)控股有限公司，注资4000万美元，同时其他两大外资股东摩根士丹利、高盛分别注资1800万美元和1500
万美元。有消息称，在高盛、英联以及摩根士丹利联合注资太子奶集团7300万美元之际，实已暗含对赌协议。据公开信息显示，在双方最终7300万美元融资协议条款中，暗藏如下内容：在收到7300万美元注资后的前3年，如果太子奶集团业绩增长超过50%，就可调整(降低)对方股权；如完不成30%的业绩增长，太子奶集团董事长李途纯将会失去控股权。而在当时，太子奶连续10年的复合增长率超过100%，确实给了李途纯很大的底气。但是李途纯以赌徒的心态与国外私募基金对赌，筹资到手后又盲目激进，先后在湖北、江苏昆山、四川成都等地投入15亿元建设生产基地，市场战线也随之越拉越广，其间，遭国家宏观调控和银根紧缩以及金融危机的影响，再加上三聚氰胺事件爆发，太子奶受累行业低迷，李途纯的做大谋略和上市梦遭到了毁灭性的重挫。
截至2008年7月28日，太子奶全国销售额只完成了当年计划36亿元的26.75%。太子奶很快陷入了严重的债务危机中。据株洲市政府组建的第三个太子奶问题调研小组的调查评估，太子奶的总负债额已高达26亿元之多。2008年10月23日，在投行的压力下，李途纯终于在一份“不可撤销协议”上签字，约定双方必须在一个月内完成股权转让。
投资协议书 甲方：身份证号： 住址： 乙方：身份证号： 住址： 甲乙双方本着自愿、平等、公平、诚实信用的原则，经协商一致，就甲方向乙方投资达成如下协议： 第一条声明、保证及承诺 甲乙双方在此作出下列声明、保证及承诺，并依据这些声明、保证及承诺郑重签署本协议。 1、甲方承诺在乙方资金到位后按本协议约定回购转让给乙方的股权。 2、乙方承诺：出资人民币xxxx 万元持有甲方转让的xx%股权，并按本协议约定按时足额向甲方付清受让款。 3、甲乙双方具备签署本协议的权利能力和行为能力，本协议一经签署即对各方构成具有强制约束力的法律文件。 4、甲乙双方在本协议中承担的义务是合法、有效的，其履行不会与各方承担的其它义务相冲突，也不会违反任何法律之规定。 第二条甲方公司的基本信息 截至本协议签订日，甲方持有下列二家公司股权： 1、xxxx 公司（下称xx 公司）；法定代表人：注册资本：人民币xxxx 万元；注册地址：；股本结构： 第三条转让股权、转让价格与付款方式 1、本协议所指转让股权（受让股权）是指甲方转让给乙方的股权，包括xx 公司xx%股权及甲方自收到乙方股权转让款之日起至本协议期限届满之日止投资的全部公司中甲方所持有的股权（甲方投资房地产、股票、保险、信托、购买理财产品等除外）的十分之一（如出现本协议第十一条第二款之情形，则按重新确定的股权比例）的股权。 2、甲方同意将转让股权以xxx 万元人民币的价格转让给乙方，乙方同意按此价格和本协议约定的条件购买该股权。 3、乙方应当在本协议签订之日起5日内，将转让款xxx 万元人民币以现金或转帐方式支付给甲方。 第四条甲方保证 1、甲方保证所转让给乙方的股权是是甲方合法拥有的股权，甲方具有完全的处分权。该股权未被人民法院冻结、拍卖，没有设置任何抵押、质押、担保或存在其他可能影响受让方利益的瑕疵。公司不存在甲方未向乙方披露的现存或潜在的重大债务、诉讼、索赔和责任。否则，由此引起的所有责任，由甲方承担。 2、甲方在乙方所融得的全部资金，负责用于xxxx 公司及甲方的其它投资项目。 3、甲方保证乙方享有对公司经营状况的知情权。 第五条乙方保证
对赌协议的运用及案例 对赌一词听来刺激，其实和赌博无甚关系。对赌协议是投资方与融资方在达成协议时，双方对于未来不确定情况的一种约定。如果约定的条件出现，投资方可以行使一种权利；如果约定的条件不出现，融资方则行使一种权利。所以，对赌协议实际上就是期权的一种形式。 通过条款的设计，对赌协议可以有效保护投资人利益，但由于多方面的原因，对赌协议在我国资本市场还没有成为一种制度设置，也没有被经常采用。但在国际企业对国内企业的投资中，对赌协议已经被广泛采纳。在创业型企业投资、成熟型企业投资中，都有对赌协议成功应用的案例，最终企业也取得了不错的业绩。研究国际企业的这些对赌协议案例，对于提高我国上市公司质量，也将有极为现实的指导意义。 三种应用类型 1．创业型企业中的应用 摩根士丹利等机构投资蒙牛，是对赌协议在创业型企业中应用的典型案例。 1999年1月，牛根生创立了“蒙牛乳业有限公司”，公司注册资本100万元。后更名为“内蒙古蒙牛乳业股份有限公司”（以下简称“蒙牛乳业”）。2001年底摩根士丹利等机构与其接触的时候，蒙牛乳业公司成立尚不足三年，是一个比较典型的创业型企业。
2002年6月，摩根士丹利等机构投资者在开曼群岛注册了开曼公司。2002年9月，蒙牛乳业的发起人在英属维尔京群岛注册成立了金牛公司。同日，蒙牛乳业的投资人、业务联系人和雇员注册成立了银牛公司。金牛和银牛各以1美元的价格收购了开曼群岛公司50%的股权，其后设立了开曼公司的全资子公司——毛里求斯公司。同年10月，摩根士丹利等三家国际投资机构以认股方式向开曼公司注入约2597万美元（折合人民币约2.1亿元），取得该公司90.6%的股权和49%的投票权，所投资金经毛里求斯最终换取了大陆蒙牛乳业66.7%的股权，蒙牛乳业也变更为合资企业。 2003年，摩根士丹利等投资机构与蒙牛乳液签署了类似于国内证券市场可转债的“可换股文据”，未来换股价格仅为0.74港元／股。通过“可换股文据”向蒙牛乳业注资3523万美元，折合人民币2.9亿元。“可换股文据”实际上是股票的看涨期权。不过，这种期权价值的高低最终取决于蒙牛乳业未来的业绩。如果蒙牛乳业未来业绩好，“可换股文据”的高期权价值就可以兑现；反之，则成为废纸一张。 为了使预期增值的目标能够兑现，摩根士丹利等投资者与蒙牛管理层签署了基于业绩增长的对赌协议。双方约定，从2003年～2006年，蒙牛乳业的复合年增长率不低于50%。若达不到，公司管理层将输给摩根士丹利约6000万～7000万股的上市公司股份；如果业绩增长达到目标，摩根士丹利等机构就要拿出自己
对赌协议常见的13种条款及风险防范 股权投资过程中，关于对赌的案例，既有陈晓与摩根士丹利及鼎辉对赌输掉永乐电器，李途纯对赌英联、摩根士丹利，高盛输掉太子奶，张兰对赌鼎辉输掉俏江南等失败案例；也有蒙牛业绩增长达到预期目标，与摩根士丹利双赢的成功案例。那么对赌协议的法律效用究竟如何？都有哪些常见条款？又该如何规避及防范风险呢？下文将一一为您详剖。 1对赌概述 估值调整机制（Valuation Adjustment Mechanism，VAM），俗称对赌协议，是股权投资中常见的合约安排。其基本的运作机理是：私募股权投资者与融资方约定，如果目标公司在约定的时限内未实现约定的经营业绩，则相应调增私募股权投资者在目标公司中的股权比例或采取其他能达成与股权比例变化具有同等商业效果的替代方式；如目标公司在约定的时限内实现约定的经营业绩，则相应调减私募股权投资者在目标公司中的股权比例。 2中国对赌协议法律效力 1以企业财务指标作为对赌条件的对赌协议的法律效力 目前有着一种颇为流行的观点，“就是在对赌协议下，无论管理层、公司实际控制人能否达到对赌协议，投资人都能获利”，即如果达到协议标准，投资人虽然付出了部分股权，但却得到股价上升的回报；而在未达到协议标准的情况下，投资人
则可通过更多的股权甚至企业控制权来弥补股价下跌的损失。这种对于投资人来讲只有利益，没有损失的合同，明显违反公平原则，是没有法律效力的。 这种看法明显忽略了一个事实，就是对赌协议背后必然有投资的产生。对于被投资企业而言，在获得投资后取得了企业发展必要的资金，无论对赌的另一方是企业的实际控制人还是管理层，都有着明显的益处，也就是，对赌协议不仅仅是只对投资人有利益的。 另外，资本的筹集不可能没有代价，如果对赌条件没有实现，即使投资人收回了成本，也难以弥补其未能向其他项目投资的机会成本。在极端情况下，被投资企业亏损严重甚至资不抵债，投资人即使拿到企业股权，也有可能颗粒无收。 综上，对赌协议属于合同的一种，一般都是自愿签订的，而且从签订对赌协议的合同方来看，不是具有专业投资经验的基金、投资公司，就是企业实际控制人、创业团队，而且我国法律、行政法规并没有不允许投资进行估值调整的规定，因此以企业财务指标作为对赌条件的对赌协议是具有法律约束力的。 2以其他指标作为对赌条件的对赌协议的法律效力 如上，以企业财务指标作为对赌条件的协议属于投资估值的调整，具有法律约束力。但是对于以非企业财务指标进行的
合同编号： 对赌协议范本（股权转让） 签订地点： 签订日期：年月日
对赌协议范本（股权转让） 甲方： ______________________________________________________ 身份证号：_______________________________________ 住址：__________________________________________ 乙方： _______________________________________________________ _______________________________________________________ _______ 身份证号：____________________________________ 住址：__________________________________________ 甲乙双方本着自愿、平等、公平、诚实信用的原则，经协商一致，就甲方向乙方投资达成如下协议： 第一条声明、保证及承诺 甲乙双方在此作出下列声明、保证及承诺，并依据这些声明、保证及承诺郑重签署本协议。 1、甲方承诺在乙方资金到位后按本协议约定回购转让给乙方的股权。 2、乙方承诺出资人民币_________ 万元持有甲方转让的
_________%股权，并按本协议约定按时足额向甲方付清受让款。 3、甲乙双方具备签署本协议的权利能力和行为能力，本协议一经签署即对各方构成具有约束力的法律文件。 4、甲乙双方在本协议中承担的义务是合法、有效的，其履行不会与各方承担的其它义务相冲突，也不会违反任何法律之规定。第二条甲方持股公司的基本信息 截至本协议签订日，甲方持有_________ 公司(以下简称公 司)______ %的股权，其他股东及持股比例为：____________持股比例______ %,_________ 持股比例______ %，三方合计持有公司100%的股权。 第三条转让股权、转让价格与付款方式 1、本协议所指转让股权(受让股权)是指甲方持有 _______________ 公司______ %的股权。 2、甲方同意将转让股权以_________万元人民币的价格转让给乙方，乙方同意按此价格和本协议约定的条件购买该股权。 3、乙方应当在本协议签订之日起5日内，将转让款_________ 万元人民币以现金或转帐方式支付给甲方。 第四条甲方保证 1、甲方保证所转让给乙方的股权是甲方合法拥有的股权，甲方
对赌协议范本 集团文件发布号：（9816-UATWW-MWUB-WUNN-INNUL-DQQTY-
对赌协议范本 本协议由以下各方于年月日在市区签署 甲方：（私募基金） 名称： 地址： 法定代表人：职务： 乙方：（目标公司股东） 姓名： 身份证号码： 住址： 姓名： 身份证号码： 住址： 丙方（目标公司） 名称： 地址： 法定代表人：职务： 鉴于： 1.丙方：股份有限公司（目标公司）是一家依中华人民共和国法律成立并合法存续的股份有限公司，注册地在中华人民共和国市区，现登记注册资本为人民币万元，总股本为万股。
2.标的公司现有登记股东共计左右，其中（自然人）以净资产出资认购万元，占公司注册资本的 %，（自然人）以净资产出资认购万元，占公司注册资本的 %， （法人）以净资产出资认购万元，占公司注册资本的 %；（上述3位股东以下合称为“甲方”）。 3.乙方及丙方一致同意标的公司以非公开形式发行新股万股，上述股份均为普通股，每股面值元，标的公司新增注册资本人民币万元。目标公司全部新发行股份由甲方认购。本次新股发行及增资完成后，标的公司的股本总数为万股，注册资本总额为万元。目标公司全体原股东不认购本次新发行股份。 4.甲方同意按照本协议规定的条款和条件认购标的公司全部新发行股份。 上述各方根据中华人民共和国有关法律法规的规定，经过友好协商，达成一致，特订立本协议如下条款，以供各方共同遵守。 定义 除非本协议文意另有所指，下列词语具有以下含义 指甲方、乙方、丙方 各方或协议 各方 标的公司或 指丙方：股份有限公司 公司 本协议指本《对赌协议》及各方就本《对赌协议》约 定事项共同签订的补充协议和相关文件 本次交易指甲方认购标的公司新发行股份的行为 工作日指除星期六、日及中华人民共和国政府规定的 法定假日以外的时间 中国指中华人民共和国，为本协议之目的，不包括 香港、澳门特别行政区及台湾地区 元中华人民共和国法定货币人民币元 送达指本协议任一方按照本协议约定的任一种送达 方式将书面文件发出的行为
【案例】 蒙牛——一赌成名 1999年1月，牛根生创立了“蒙牛乳业有限公司”，公司注册资本100万元。后更名为“内蒙古蒙牛乳业股份有限公司”（以下简称蒙牛乳业）。在不到三年的时间里，蒙牛迅猛发展，年销售额突破10亿元大关。快速扩张给公司带来了巨大的资金缺口，而此时，行业内的企业，伊利股份（600887）、光明乳业（600597）、三元股份（600429）先后登陆A股。在国内无法满足其融资需求的情况下，2001年底开始与摩根士丹利、鼎晖投资、英联投资等国际机构投资者接触。 2002年6月，蒙牛在英属开曼群岛和毛里求斯分别成立了一家用以承载蒙牛上市任务的壳公司。其中，开曼群岛公司由蒙牛发起人、业务联系人以及雇员等蒙牛相关人士控制。开曼群岛公司100％控股毛里求斯公司，毛里求斯公司又 通过认购蒙牛普通股等方式，获得蒙牛控股权。 毛里求斯公司认购蒙牛股份的资金，就来自上述三家机构投资者。2002年9月，三家机构投资者以认购开曼群岛公司股份的方式，注入2 597.4万美元（约2.16亿元人民币）。一年之后的2003年9月，经过内部的股权转换和计算，三家机构投资者持有开曼群岛公司49%已发行股份，剩余51%由蒙牛管理层及相关人士持有。 此间，毛里求斯公司用注入资金购得蒙牛66.7%的股份，蒙牛由此变更为外商投资企业，并成为这个上市运作系统末端的一间子公司。 2003年10月，三家机构投资者对开曼群岛公司进行了第二次注资。此番是通过认购开曼群岛公司每股面值0.001美元的可换股票据的方式，注入3 523.4万美元。这些可换股票据可以在蒙牛乳业招股完成一年后转换完毕。“可换股票据”实际上是股票的看涨期权。不过,这种期权价值的高低最终取决于蒙牛乳业未来的业绩。如果蒙牛乳业未来业绩好，“可换股文据”的高期权价值就可以兑现；反之，则成为废纸一张。为了使预期增值的目标能够兑现，摩根士丹利等投资者与蒙牛管理层签署了基于业绩增长的对赌协议。 协议约定，从2004—2006年为止的三年内，蒙牛的年复合盈利增长率如果低于50%，金牛将会转让用一定公式计算所得的某一数量股份（也可以用现金代替）予摩根士丹利、鼎晖和英联等三家机构投资者；蒙牛的年复合盈利增长率如果超过50%，摩根士丹利等三家金融机构投资者将会转让自己的相应股份给金牛，作为对给蒙牛管理层的奖励。双方规定，无论如何涉及转让的股份总共不得超过7830万股（占已发行股份的7.8%）。 2002年，中国乳制品行业年销售额复合增长率为15.5%，50%增长率的约定对蒙牛无疑是一次豪赌。 在接下来的一年时间里，蒙牛的发展状况已经远远超出了“对赌协议”预定的盈利目标。加上蒙牛历年来的表现，2005年4月6日，蒙牛发布公告称其获得摩根士丹利、鼎晖投资、英联投资和金牛的通知，摩根士丹利等三家金融机构投资者将以向金牛支付本金为598.7644万美元的可换股票据（合计可转换成6 260.8768万股蒙牛股票）的方式提前终止双方在一年前达成的估值调整机制。 目前摩根士丹利、鼎晖、英联分别持有蒙牛88万股、27万股、16万股股份，仅占总股本的0.1％。在英联、摩根士丹利、鼎晖等中后期投资者成功实现退出之后，蒙牛又顺利为自己找到了新加坡政府投资公司、美资大行Capital Group（CG）等长期接盘
案例一：赌挂牌 根据欧迅体育（430617）2014年1月22日披露的《股份公开转让说明书》内 容显示： 2013年5月23日，公司召开股东会并作出决议，同意增加新股东上海屹和投 资管理合伙企业（有限合伙）、上海鼎宣投资管理合伙企业（有限合伙）、上海棕泉亿投资合伙企业（有限合伙）；同意公司的注册资本新增13.3333万元， 其中：上海屹和投资管理合伙企业（有限合伙）以货币500万元认缴公司新增 注册资本7.8431万元、资本公积492.1569万元，上海鼎宣投资管理合伙企业（有限合伙）以货币300万元认缴公司新增注册资本4.7059万元、资本公积295.2941万元，上海棕泉亿投资合伙企业（有限合伙）以货币50万元认缴公司新增注册资本0.7843万元、资本公积49.2157万元； 2013年8月15日，公司的各投资方签订了投资协议，公司实际控制人对投资 方作出如下业绩承诺：（1）截至至2013年12月31日，2013年年度经审计的扣除非经常性损益的净利润不低于人民币760万元；（2）截至至2014年12 月31日，2014年年度经审计的扣除非经常性损益的净利润不低于人民币1140万元；（3）即2013年和2014年两年的平均利润扣除非经常性损益的净利润不低于人民币950万元。同时，该投资协议约定了新三板挂牌的申报时间以及在 业绩承诺无法满足的情况下实际控制人朱晓东对投资人（投资人指：屹和投资、鼎宣投资、棕泉亿投资）的现金补偿和股权收购等条款，但同时约定，在公司 向全国中小企业股份转让系统有限责任公司提交新三板挂牌申请之日起，本协 议约定的关于投资人的特别条款自行失效，投资人依该等条款所享有的特别权 利同时终止。 上述投资协议的签署方包括欧迅体育原股东与投资方，并不包括欧迅体育，因此投资协议只对欧迅体育原股东和投资方具有约束力，对欧迅体育并不具有约束力，投资协议中并无欧迅体育承担义务的具体约定。此外，投资协议包括了欧迅体育实际控制人朱晓东在满足约定条件下收购投资方持有的欧迅体育股权或对投资 方的现金补偿条款，该等条款的履行将可能导致实际控制人朱晓东所持有的欧迅体育的股权比例增加或保持不变，不会导致欧迅体育控股股东、实际控制人的变更。投资协议为原股东和投资方的权利义务所作出的约定，并无关于欧讯体育义务、责任的约定，并未损害欧迅体育的合法权益。 案例二：赌考核 分豆教育成立于2011年，旗下产品包括慧学云教育平台的开发与运营。2015 年1月中旬，分豆教育挂牌新三板（831850）。根据公司2014年度报告，该 年度分豆教育营业收入为2898万元，毛利率为87.85%，归属于分豆教育的净 利润为735万元。
公司增资扩股对赌协议书
甲方：*** 身份证号：****************** 住址： 乙方：*** 身份证号：****************** 住址： 丙方：_________________(公司名) 授权代表：_______ 地址：_____________________ 丁方：_________________(公司名) 授权代表： 地址： 戊方：_________________(公司名) 执行事务合伙人： 地址： 己方：_________________(公司名) 执行事务合伙人： 地址： 庚方：_________________(公司名) 执行事务合伙人： 地址： 辛方：_________(XXY有限公司（以下简称“_________(标的企业)”或“公司”） 法定代表人： 地址： 壬方：_________________(公司名) 执行事务合伙人： 地址： 癸方：_________________(公司名) 执行事务合伙人： 地址： 子方：_________________(公司名)限合伙）
执行事务合伙人： 地址： 丑方：_________________(公司名) 执行事务合伙人： 地址： （甲、乙、丙、丁、戊、己、庚、辛、壬、癸方、子方、丑方以下合称为“协议各方”；甲、乙、丙、丁、戊、己、庚七方以下合称为“_________(标的企业)现有股东”；甲方、乙方以下合称为“_________(标的企业)创始股东”；丙方、丁方以下合称“_________(标的企业)A轮投资者”；戊方、己方、庚方以下合称为“_________(标的企业)B轮投资者”；壬方、癸方、子方、丑方以下合称为“_________(标的企业)C轮投资人”、“新股东”或“增资方”。 鉴于： 1、_________(标的企业)为依法成立且有效存续的中外合资有限公司，注册资本为人民币叁仟叁佰陆拾叁万陆仟肆佰零肆元（RMB）。_________(标的企业)现有股东合计持有_________(标的企业)100%股权，_________(标的企业)现时的股权结构为： 股东名称出资额（人民币元）股权比例 *** *** ***** ***** ******* ******* ****** 合计 其中***与***为配偶关系，为_________(标的企业)的实际控制人。 2、壬方、癸方、子方、丑方是依法注册登记并合法存续的合伙企业，具备投资_________(标的企业)的主体资格。
关于 *** *** 加工有限公司 之 C轮投资协议书2010年6月【30】日于中国.
甲方：*** 身份证号：****************** 住址： 乙方：*** 身份证号：****************** 住址： 丙方：_________________(公司名) 授权代表：_______ 地址：_____________________ 丁方：_________________(公司名) 授权代表： 地址： 戊方：_________________(公司名) 执行事务合伙人： 地址： 己方：_________________(公司名) 执行事务合伙人： 地址： 庚方：_________________(公司名) 执行事务合伙人： 地址： 辛方：_________(标的企业)加工有限公司（以下简称“_________(标的企业)”或“公司”） 法定代表人： 地址： 壬方：_________________(公司名) 执行事务合伙人： 地址： 癸方：_________________(公司名) 执行事务合伙人： 地址： 子方：_________________(公司名)限合伙）
执行事务合伙人： 地址： 丑方：_________________(公司名) 执行事务合伙人： 地址： （甲、乙、丙、丁、戊、己、庚、辛、壬、癸方、子方、丑方以下合称为“协议各方”；甲、乙、丙、丁、戊、己、庚七方以下合称为“_________(标的企业)现有股东”；甲方、乙方以下合称为“_________(标的企业)创始股东”；丙方、丁方以下合称“_________(标的企业)A轮投资者”；戊方、己方、庚方以下合称为“_________(标的企业)B轮投资者”；壬方、癸方、子方、丑方以下合称为“_________(标的企业)C轮投资人”、“新股东”或“增资方”。 鉴于： 1、_________(标的企业)为依法成立且有效存续的中外合资有限公司，注册资本为人民币叁仟叁佰陆拾叁万陆仟肆佰零肆元（RMB33,636,404.00）。_________(标的企业)现有股东合计持有_________(标的企业)100%股权，_________(标的企业)现时的股权结构为： 股东名称出资额（人民币元）股权比例 *** 18,560,568.00 55.18% *** 1,439,638.00 4.28% ***** Venture Limited 4,715,824.00 14.02% ***** Company Limited 4,715,824.00 14.02% ********投资中心2,102,275.00 6.25% ********投资企业1,093,183.00 3.25% ********创业投资合伙企业1,009,092.00 3.00% 合计33,636,404.00 100% 其中***与***为配偶关系，为_________(标的企业)的实际控制人。 2、壬方、癸方、子方、丑方是依法注册登记并合法存续的合伙企业，具备投资_________(标的企业)的主体资格。
对赌协议经典案例解析 对赌协议最初由国外引进，摩根士丹利等机构投资蒙牛，是对赌协议在创业型企业中应用的典型案例。 “对赌协议”也为本土投资机构所使用。2007年11月，东方富海等机构投资8000万元于无锡某太阳能公司，其中5000万元以增资方式进入公司股本，另外3000万元以委托银行贷款的方式借给企业，增资的资金直接换取企业股权，委托银行贷款的资金作为“业绩对赌”的筹码。协议约定，如果该企业完成2007、2008年预期目标，则3000万元的委托银行贷款无须归还投资人，且投资人在该企业中股权比例不变，从而令企业的估值得到提升。2007年，该公司超过预计业绩目标将近20%，并于2008年10月提前完成年度业绩目标，对赌实现双赢。 经典案例之一： 融资方：蒙牛乳业 投资方：摩根士丹利等三家国际投资机构 签订时间：2003 主要内容：2003至2006年，如果蒙牛业绩的复合增长率低于50％，以牛根生为首的蒙牛管理层要向外资方赔偿7800万股蒙牛股票，或以等值现金代价支付；反之，外方将对蒙牛股票赠予以牛根生为首的蒙牛管理团队 目前状况：已完成，蒙牛高管获得了价值数十亿元股票 1999年1月，牛根生创立了“蒙牛乳业有限公司”，公司注册资本100万元。后更名为“内蒙古蒙牛乳业股份有限公司”（以下简称“蒙牛乳业”）。2001年底摩根士丹利等机构与其接触的时候，蒙牛乳业公司成立尚不足三年，是一个比较典型的创业型企业。 2002年6月，摩根士丹利等机构投资者在开曼群岛注册了开曼公司。2002年9月，
蒙牛乳业的发起人在英属维尔京群岛注册成立了金牛公司。同日，蒙牛乳业的投资人、业务联系人和雇员注册成立了银牛公司。金牛和银牛各以1美元的价格收购了开曼群岛公司50%的股权，其后设立了开曼公司的全资子公司——毛里求斯公司。同年10月，摩根士丹利等三家国际投资机构以认股方式向开曼公司注入约2597万美元（折合人民币约2.1亿元），取得该公司90.6%的股权和49%的投票权，所投资金经毛里求斯最终换取了大陆蒙牛乳业66.7%的股权，蒙牛乳业也变更为合资企业。 2003年，摩根士丹利等投资机构与蒙牛乳业签署了类似于国内证券市场可转债的“可换股文据”，未来换股价格仅为0.74港元／股。通过“可换股文据”向蒙牛乳业注资3523万美元，折合人民币2.9亿元。“可换股文据”实际上是股票的看涨期权。不过，这种期权价值的高低最终取决于蒙牛乳业未来的业绩。如果蒙牛乳业未来业绩好，“可换股文据”的高期权价值就可以兑现；反之，则成为废纸一张。 为了使预期增值的目标能够兑现，摩根士丹利等投资者与蒙牛管理层签署了基于业绩增长的对赌协议。双方约定，从2003年～2006年，蒙牛乳业的复合年增长率不低于50%。若达不到，公司管理层将输给摩根士丹利约6000万～7000万股的上市公司股份；如果业绩增长达到目标，摩根士丹利等机构就要拿出自己的相应股份奖励给蒙牛管理层。 2004年6月，蒙牛业绩增长达到预期目标。摩根士丹利等机构“可换股文据”的期权价值得以兑现，换股时蒙牛乳业股票价格达到6港元以上；给予蒙牛乳业管理层的股份奖励也都得以兑现。摩根士丹利等机构投资者投资于蒙牛乳业的业绩对赌，让各方都成为赢家。 投资特点分析： 摩根士丹利对于蒙牛乳业基于业绩的对赌之所以能够划上圆满句号，总结归纳，该份对赌协议中有如下七个特点：一是投资方在投资以后持有企业的原始股权，如摩根士丹利等三家国际投资机构持有开曼公司90.6%的股权和49%的投票权；二是持有高杠杆性（换股价格仅为0.74港元／股）的“可换股文据”；三是高风险性（可能输给管理层几千万股股份）；四是投资方不是经营乳业，不擅长参与经营管理，仅是财务型投资；五是股份在香港证券市场流动自由；六是蒙牛乳业虽然是创业型企业，但企业管理层原来在同一类型企业工作，富有行业经验；七是所投资的企业属于日常消费品行业，周期性波动小，一旦企业形成相对优势，竞争对手难以替代，投资的行业风险小。
中国动向：惊险的赌局 永乐电器之所以成为一个标志性案例，不仅因为身为行业第三被行业老大吞并所造成的轰动性，更因为这是中国商界第一个因创始人与资本方对赌失败而失去企业的案例。 同样是私募融资，同样是创始人与投资人之间的对赌，甚至对赌的资本方都同为摩根士丹利，但是中国动向与永乐电器的结局却截然不同。相较于永乐电器创始人陈晓的惨淡收场，中国动向创始人陈义红最终笑到了最后。 为了清晰的理解整个对赌的过程，让我们把镜头拉回2002年前后的李宁公司 开山元老，转身创业 2001年，陈义红在董事长李宁的要求下，从李宁公司的CEO岗位上退了下来，转任仅有虚名的法人代表。这一岗位变动背后的原因是，李宁公司的销售额，已经连续4年无法突破10亿元的门槛。 跟随李宁已经10年之久的陈义红，此时心灰意冷，甚至有了辞职单干的念头。但李宁却并不愿意这个创业伙伴如此离开，他似乎觉得对陈义红有所亏欠，于是，李宁对陈义红表示：“你先不要出去。” 此时，李宁公司刚与意大利品怕Kappa谈妥，获得后者在中国内地和澳门的品牌特许经营权，期限5年。为了专门大力这项业务，2002年4月，李宁公司旗下一个新的子公司“北京动向”得以成立，并且从李宁公司继承了Kappa的特许经营权，而李宁则将这家公司交给了陈义红打理，此外，陈义红私人控制的“上海雷德”，甚至获得了北京动向20%的股权。 2005年，李宁做出了一个惊人的举动：以481万元的总价格（含债权620万元），将北京动向剩余80%的股权出让给陈义红等人，所有款项于协议签订后14日内现金付清。 对于这笔股权转让，有人公开嘲弄李宁贱卖资产（因为80%的股权的实际价格仅为800余万元）。其实，李宁是有深层次思考的，他曾表示：“时机成熟的时候，我也不会拦住他去发展，就像当初没有人拦住我发展一样。”李宁说这句话是有背景的，他当初遭遇运动生涯的滑铁卢时，是健力宝的李经纬收留了他。而且是在李经纬的支持之下，他的李宁公司才得以发展岂不。现在，他也希望通过某种形式帮扶陈义红一把，从这个意义上来说，所谓的价格高低无需那么在意了。 为了筹集这笔股权交易的资金，陈义红将他所持有的李宁公司1300余万股全部套现，才得以完全支付这笔接近4500万元的现金。至此，陈义红由李宁的职业经理人，变身成了中国动向的创业者。 引进资本，收购商标 后来的一系列偶发事件，或许多少会让李宁心存一些懊恼。因为当初把股权转让给陈义红时，李宁预估北京动向充其量不过是个铜矿，而这件偶发事件，让陈义红有机会将铜矿升级成为金矿。 这件偶发事件便是，Kappa品牌的所有者意大利basicnet公司，在2006年陷入巨大的财务危机。为了缓解危机，他们最终决定出手Kappa品牌在部分国家和地区的商标权益。陈义红便借机购得了Kappa品牌在中国内地及澳门的商标所有权，成为Kappa在中国内地和澳
项目对赌协议书 为切实做好工程项目的施工管理，激发项目部员工的责任心、积极性和主动进取精神，全面提升项目团队素质和项目管理水平，提高每一个工程项目的盈利水平，增强公司的核心竞争力，增加企业经济效益，确保顺利完成公司签订的施工合同的全部内容，落实以项目责任人为主体的施工项目管理目标责任制度，特制定本目标责任书。 甲方(公司) ； 乙方(参与人): 。 甲方决定任命为工程的项目经理并接受任命，负责组建项目部，制定该项目质量、安全、成本控制目标。实施项目目标管理，即对工程的进度、安全文明施工、质量、成本、绩效、合同信息和现场协调配合进行监督管理，并实行责、权、利相结合的考核验收。双方达成如下一致协定，共同遵守。 一、工程概况 1、工程名称：； 2、工程地点：； 3、合同价款：； 3、合同工期：日历天， 二、责任目标 1、施工合同质量等级：优良（具体根据合同及公司要求填写） 2、安全目标：零事故（无伤亡事故）（具体根据合同及公司要求填写） 3、文明施工目标：争创文明工地（具体根据合同及公司要求填写） 4、进度目标：日历天（具体根据合同及公司要求填写） 5、责任期限:与工程工期一致。工程竣工后如因乙方原因造成工程质量或其它原因而导致甲方（公司）被追索，甲方仍可以根据本协议追究乙方的终身责任。 6、责任总目标:在确保工程安全、质量、进度、文明施工前提下，本项目完成后上
交公司目标利润为 30 % 。 7、乙方的优先权利:本项目的各项考核符合甲方要求，工程的质量、进度、安全文明施工满足业主等部门的要求，在不影响本项目正常运作情况下(本项目大部份已完工)，乙方在甲方的其它项目并符合甲方要求的同等条件下可优先获任项目。 8、其他：。 三、乙方（项目经理）的权限与责任 本公司实行项目管理和项目经理负责制。项目经理在甲方确认的总体方案、计划和授权范围内，负责项目全过程的组织及实施。做到充分利用和保管甲方分配的资源，就项目进展情况及时沟通、汇报，保证项目目标的成功实现。 1．权限 1.1经企业法定代表人授权，有权以企业法定代表人委托代理人的身份与业主洽谈业务，洽商、签署有关业务性文件。 1.2根据项目进度总目标和阶段性目标的要求，并在甲方批准的施工计划、进度计划的指导、监督下，对项目建设的进度进行监督、检查、调整，有效控制生产进度。对工程项目有生产指挥权，自主灵活地开展项目施工活动。 1.3根据项目施工的实际要求，进行项目管理人员的聘用及工薪编制(参照甲方工薪制度条文，接受甲方考核，并经甲方同意)。 1.4按经甲方批准的聘用编制招聘本项目所缺人员(公司委派除外)，项目部聘请项目人员时必须要求入职人员出具各种资格证书及其它各类相关证件，并将上述的复印件交甲方存档;如中途离职(辞职或辞退)，则公司将上述证件一并返还(辞职者需事先获公司书面批准)。所聘人员须与项目部签订劳务协议，报甲方备案。 1.5有权对项目内部人员的聘用、解雇、晋升作出决定(材料、仓管、财务等人员由公司委派)，但须事先通知甲方并获得甲方同意。经甲方考察，项目部人员不称职者或其他原因的，予以辞退的人员，乙方无条件服从。 1.6有权根据工程需要和财务预算，合理安排和使用资金（原则上执行甲方的财务管理制度，如因实际情况需要，亦可在不违背甲方财务管理制度的前提下予以适当补充，但必须事先经甲方书面同意）。
编号：_____________ 投资协议书 甲方：________________________________________________乙方：___________________________ 签订日期：_______年______月______日 甲方：身份证号： 住址：
乙方：身份证号： 住址： 甲乙双方本着自愿、平等、公平、诚实信用的原则，经协商一致，就甲方向乙方投资达成如下协议： 第一条声明、保证及承诺 甲乙双方在此作出下列声明、保证及承诺，并依据这些声明、保证及承诺郑重签署本协议。 1、甲方承诺在乙方资金到位后按本协议约定回购转让给乙方的股权。 2、乙方承诺：出资人民币_____万元持有甲方转让的_____%股权，并按本协议约定按时足额向甲方付清受让款。 3、甲乙双方具备签署本协议的权利能力和行为能力，本协议一经签署即对各方构成具有强制约束力的法律文件。 4、甲乙双方在本协议中承担的义务是合法、有效的，其履行不会与各方承担的其它义务相冲突，也不会违反任何法律之规定。 第二条甲方公司的基本信息 截至本协议签订日，甲方持有下列二家公司股权： 1、_____公司（下称_____公司）；法定代表人：注册资本：人民币_____万元；注册地址：；股本结构： 第三条转让股权、转让价格与付款方式 1、本协议所指转让股权（受让股权）是指甲方转让给乙方的股权，包括_____公司_____%股权及甲方自收到乙方股权转让款之日起至本协议期限届满之日止投资的全部公司中甲方所持有的股权（甲方投资房地产、股票、保险、信托、购买理财产品等除外）的十分之一（如出现本协议第十一条第二款之情形，则按重新确定的股权比例）的股权。 2、甲方同意将转让股权以_____万元人民币的价格转让给乙方，乙方同意按此价格和本协议约定的条件购买该股权。 3、乙方应当在本协议签订之日起5日内，将转让款_____万元人民币以现金或转帐方式支付给甲方。 第四条甲方保证 1、甲方保证所转让给乙方的股权是是甲方合法拥有的股权，甲方具有完全的处分权。该股权未担保或存在其他可能影响受让方利益的瑕疵。质押、没有设置任何抵押、拍卖，被人民法院冻结、． 公司不存在甲方未向乙方披露的现存或潜在的重大债务、诉讼、索赔和责任。否则，由此引起的所有责任，由甲方承担。 2、甲方在乙方所融得的全部资金，负责用于_____公司及甲方的其它投资项目。 3、甲方保证乙方享有对公司经营状况的知情权。 第五条乙方保证 1、乙方在获得甲方转让股权后至本协议期限届满日，乙方将受让甲方的股权委托甲方代持，乙方不实际持有股份，不得要求办理股权变更登记等相关法律手续，不得参与甲方公司经营管理，不得干预甲方正常开展各项工作，若因乙方原因给甲方造成损失的，乙方负全部赔偿责任，并按本协议约定承担违约责任。 2、乙方在获得甲方转让股权后，除本协议约定外，不得将受让股权的任何权益部分或者全部以转让、赠与、抵押、质押等任何方式进行处置，否则若因乙方原因给甲方造成损失的，乙方负全部赔偿责任。 第六条股权转让款使用 甲方承诺将本次股权转让款用于_____公司及甲方的其它投资项目。
对赌协议范本 本协议由以下各方于年月日在市区签署 甲方：（私募基金） 名称： 地址： 法定代表人：职务： 乙方：（目标公司股东） 姓名： 身份证号码： 住址： 姓名： 身份证号码： 住址： 丙方（目标公司） 名称： 地址： 法定代表人：职务： 鉴于： 1.丙方：股份有限公司（目标公司）是一家依中华人民共和国法律成立并合法存续的股份有限公司，注册地在中华人民共和国市区，现登记注册资本为人民币万元，总股本为万股。 2.标的公司现有登记股东共计左右，其中（自然人）以净资产出资认购万元，占公司注册资本的%，（自然人）以净资产出资认购万元，占公司注册资本的%，
?如果目标公司该年度扣除非经常性损益的合并报表税后净利润高于人民币万元但未超过人民币万元（经各方认可的审计机构审计），甲方同意将其拥有的公司%股权无偿转让给乙方，作为股权激励。 ?如果目标公司该年度扣除非经常性损益的合并报表税后净利润高于人民币万元（经各方认可的审计机构审计），甲方同意将其拥有的公司%股权无偿转让给乙方，作为股权激励。? ?如果公司不能再年月日之前在上海证券交易所或深圳证券交易所上市，甲方有权要求乙方回购甲方所持有的股份。乙方在收到“股份回购”的书面通知当日起个月内需要付清全部回购款 ?股份回购价格按以下两者最大者确定 ?甲方按年复合投资回报率%计算的投资本金和收益之和（包括已支付给甲方税后股利）； ?回购时甲方对应的经评估（评估机构由双方认可）后的净资产 ? ?当出现下列重大事项时，甲方有权要求甲方、乙方及丙方提前回购投资人所持有的全部股份： ?公司累计新增亏损达到甲方介入时公司净资产的% ?乙方出现重大诚信问题，尤其是公司出现甲方不知情的帐外现金销售收入时； ?以上情形出现时，甲方有权要求出售目标公司任何种类的权益股份给其他买方，包括战略投资者。 ? ?在完成本次增资后、公司上市前，除非获得甲方书面同意，目标公司不得以低于本次增资的条件发行新的权益类证券，包括但不限于普通股、优先股、可转换债券等 ?即使甲方同意发行该等新的权益类证券时，在同样的条件下甲方享有优先认购权，以维护其在新一轮增资或发行之前的股权比例。
对赌协议系列案例之三 --光大创投诉任马力、武华强、武国富、 武国宏、魏建松增资扩股协议纠纷案 [案例导读] 由于在前一期关于私募股权投资公司与融资公司及控股股东签署对赌协议的合法有效性案例刊出后，受到读者的广泛关注。本文系对赌协议的系列案例之三。本文案例意在阐述投资公司与目标公司实际控制人签订对赌协议，目标公司不仅未能成功上市，反而进入破产重整程序时，股权回购的效力问题。本文内容包括裁判摘要、案件索引、审理概况、判决及理由合议庭成员。 [裁判摘要] 目标公司进入破产重整程序并不影响投资公司向目标公司实际控制人主张回购其股份。在目标公司破产清算或重整的状态下，其股权价值严重贬损。在此情形下，投资公司的投
资利益不能以持有目标公司股份或向他人转让目标公司股份实现，其依据《增资补充协议》主张目标公司实际控制人回购其股份，既符合签订案涉《增资扩股协议》、《增资补充协议》的合同目的，也不违反举轻以明重的法律原则。投资公司的法定代表人虽然系目标公司的董事，但并非目标公司的出资人，不属于《中华人民共和国破产法》第七十七条第二款规定的情形，不影响股权回购。 [案件索引] 江苏省高级人民法院（2014）苏商初字第00029号民事判决书； [案情概况] 原告光大金控创业投资有限公司，住所地在浙江省杭州市环城西路28号902室。 被告任马力、武华强、武国富、武国宏、魏建松。 原告光大金控创业投资有限公司（以下简称光大创投）诉被告任马力、武华强、武国富、武国宏、魏建松增资扩股协议
纠纷一案，本院于2014年11月13日立案受理后，依法组成合议庭，于2015年1月8日进行了庭前证据交换，并于同日公开开庭审理了本案。原告光大创投的委托代理人杨超、白麟，被告任马力、武华强、武国富、武国宏、魏建松共同的委托代理人杨勇军到庭参加诉讼。本案现已审理终结。 原告光大创投诉称：光大创投系一家在杭州注册成立的以实业投资、投资管理、投资咨询为主业的有限责任公司。光大创投于2011年12月对德勤集团股份有限公司（以下简称德勤集团）进行私募股权投资，并据此持有德勤集团4.23729%的股份。任马力、武华强、武国富、武国宏、魏建松系德勤集团的股东和实际控制人。2011年12月13日，光大创投 与其他投资方、德勤集团、任马力、武华强、武国富、武国宏、魏建松签订了《关于德勤集团股份有限公司之增资扩股协议》（以下简称《增资扩股协议》）。同日，光大创投与德 勤集团、任马力、武华强、武国富、武国宏、魏建松签订了《增资补充协议》。《增资扩股协议》3.2条约定，光大创投 同意出资人民币1.153亿元认购德勤集团新发行的1000万 股新股（对应新增注册资本1000万元），增资款项与新增注册资本之间的差额计入资本公积。《增资补充协议》6.1条约定，如果德勤集团未能在2012年12月31日前实现在境内证券交易所公开发行股票并上市，光大创投有权要求实际控
“对赌协议”——八大失败经典案例解析 民营企业是否应该引入风投?引进风投究竟是“引狼入室”还是找到了好帮手?风投是否应该投资企业?投资企业究竟是能够获得超额利润还是作了“接盘侠”?企业与风投之间因为信息不对称而产生的矛盾与风险，永远都不会消亡；企业在实体经营过程中所面对的市场风险与未知因素，也不会因一纸“对赌”协议而化解。本文通过对企业风投融资“对赌”失败的案例分析，揭示包括法律风险在内的融资对赌风险，以飨读者。 一、陈晓与摩根士丹利及鼎辉对赌输掉永乐电器 2004 年家电连锁市场“市场份额第一位、盈利能力第二位”的竞争格局下，跑马圈地的能力取决于各自的财力。相比而言，国美与苏宁先后在港股及A 股实现上市，打通了资本市场的融资渠道，因而有力支持了各自的市场扩张。 而未实现上市的永乐电器在资金供给上则困难多了，为了配合自己的市场扩张，陈晓转而开始寻求私募股权基金(PE )的支持。经过大半年的洽谈，永乐电器最终于2005 年1 月获得摩根士丹利及鼎晖的5000 万美元联合投资。其中，摩根士丹利投资4300 万美元，占股23.53% ;鼎晖投资700 万美元，占股3.83% 。 正是这次融资，让陈晓与包括摩根士丹利及鼎晖在内的资本方签下了一纸“对赌协议”，规定了永乐电器2007 年净利润的实现目标，陈晓方面则需要根据实现情况向资本方出让股权或者获得股权。 陈晓要想在这场赌局中不赔股权，意味着他2007 年至少要完成6.75 亿元的净利润指标。问题是，摩根士丹利设立的利润指标是否合理?永乐电器2002 年至2004 年的净利润分别为2820 万元、1.48 亿元和2.12 亿元，显然这个盈利水平与6.75 亿元的目标还差得太远。而摩根士丹利的理由是，永乐电器过去几年的净利润增长一直保持在50%以上的速度，按照这样的速度计算，2007 年实现6.75 亿元的目标不存在太大的困难。 获得融资之后的陈晓，明显加快了在全国扩张的步伐。一方面强势扩张自营连锁店，另一方面大肆收购同行。2005 年5 月至7 月之间，永乐迅速收购了河南通利、厦门灿坤、厦门思文等地域性家电连锁品牌。 2005 年10 月14 日，永乐电器登陆香港联交所完成IPO ，融资超过10 亿港元。 但是，在企业上市的表面光鲜背后，陈晓开始明显感觉到经营寒流的到来，其跨地域扩张的困局开始初现端倪。上市一个月之后，永乐电器无奈对外承认“外地发展不顺”的事实。