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-- 我国中小企业融资渠道分析

民生证券有限责任公司 北京证券有限责任公司 作者：顾丽文 廖乙凝

一、融资方式简介

《新帕尔格雷夫经济学大词典》对融资的解释是，融资是指为支付超过现金的购货款而采取的货币交易手段或为取得资产而集资所采取的货币手段.国内大部分人对融资的定义有两种 ： 一是资金融通 ； 二是储蓄向投资的转化.从融资主体角度,可对企业融资方式进行三个层次的划分 ： 第一层次为外源融资和内源融资 ; 第二层次将外源融资划分为直接融资和间接融资 ; 第三层次则是对直接融资和间接融资再进行进一步细分。在实践中,还经常根据资金来源和融资对象,将企业融资方式分为财政融资、银行融资、商业融资、证券融资、民间融资和国际融资等.关于各种融资方式和相互关系，见表 1 .

二、我国中小企业融资现状

在我国的现代化建设中，中小企业发挥着越来越重要的作用。 2002年国家统计局的数字表明,整个非国有企业对中国国内生产总值的贡献率可达到80%。另据统计,目前我国工商注册的中小企业已超过1000万户,占全部注册企业的9０%以上，中小企业的工业总产值占全国的60％左右,实现利税占40％,就业人数占70%，出口占出口总额60％左右,流通领域占全国零售网点９0％以上,提供了大约8０％的城镇就业机会，在我国经济体系中起着举足轻重的作用。

但与此同时，中小企业的发展还受到很多限制，尤其是受融资限制所累。虽然中小企业对工业增加值的贡献已达 7４%,在间接融资方面,在全部银行信贷资产中,非国有经济使用的比率不到３０％，70％以上的银行信贷仍然由国有部门利用。证券市场上的直接融资也主要是为国有大企业服务。而国有部门目前对工业增加值的贡献率只有不到30％。这种情况的后果，自然是一方面在国有大企业和国有银行之间存在大量的坏账,而另一方面则是非国有经济的融资渠道不畅，制约着整个经济的进一步发展,也制约着金融市场的成熟和发展。从另一个角度看，缺少一套有保障的融资渠道系统也是中国的民营企业难以“长大”的一个重要原因。一方面,民营企业“借贷”难，眼下，民营企业向银行贷款,要履行超额抵押手--

-- 续。另一方面，民营企业在国内股票市场上市也有很多制度上的限制.历史和现实决定了民营企业和国有企业不可能处于同一起跑线上。这种量的极不对称，造成了融资结构与潜在经济增长结构的不对称性，最终将限制我国的长期经济增长速度和质量。如何纠正资源配置的上述扭曲,显然是当前中国经济改革和发展所面临的一个重大课题。

三、中小企业模型分析

从融资的角度看，中小企业可分为制造业型、服务业型、高科技型以及社区型等几种类型。这些不同类型的中小企业具有不同的融资特点,对融资渠道和条件的要求也不相同。各类型的中小企业的融资特点和要求如下。

1.制造业型中小企业。制造业型的中小企业的资金需求是比较多样和复杂的，这是由其经营的复杂性所决定的.无论是用于购买原材料、半成品和支付工资的流动资金，还是购买设备和零部件的中长期贷款，甚至产品营销的各种费用和卖方信贷都需要外界和金融机构的金融服务。一般而言,制造业企业资金需求量较大，资金周转相对较慢，经营活动和资金使用涉及的面也相对较宽。因此，风险也相对较大，融资难度也要大一些。

2.服务业型中小企业。服务业型中小企业的资金需求主要是存货的流动资金贷款和促销活动上的经营性开支借款。其特点是量小、频率高、贷款周期短、贷款随机性大。但是，相对其它中小企业风险较小，因此是一般中小型商业银行比较愿意给予贷款的对象。

３.高科技型中小企业.高科技型中小企业一般风险较大，除可通过普通中小企业渠道融资外，比较重要的来源就是各类层出不穷的“风险投资基金”。这类基金既有政府设立的,又有私人设立的，也有政府和私人共同设立的,其性质一般属于产权资金。美国、日本和英国的“风险投资基金"比较发达。

4.社区型中小企业.社区型中小企业（包括街道手工工业)是一类比较特殊的中小企业，它们具有一定的社会公益性,因此，比较容易获得政府的扶持性资金。另外，社区共同集资也是这类企业的一个重要的资金来源。

从各类中小型企业来看，一般认为债务融资适合于经营风险较低的行业，而股权融资适合于经营风险较大的行业.因为如果企业所在行业风险较高,那么以借贷为主筹资渠道几乎就是进行赌博。我们用来衡量行业风险程度最可靠的指标就是企业破产比例。不论企业经营好坏，借的钱总是要还的.建筑业就是一个很好的例子，这个行业风险高,却又总是采用高风险的筹资渠道。因此，在经济萧条期和经济繁荣期，建筑业都高居破产排行榜之首.如果企业经营风险较低，那么一般利润率也不会高。因为低风险高利润行业总是要吸引更多的竞争者加入，直到利润降低到与风险相当的水平。

四、国外中小企业融资的主要渠道

综合来看，国外中小企业的资金来源主要是以下几种情况 ：一是自筹；二是直接融资；三是间接融资;四是政府扶持资金等.

（一)自筹资金。它包括的范围非常广泛,主要有业主(或合伙人、股东）自有资金 ；向亲戚朋友借用的资金;个人投资资金；风险投资资金;企业经营性融资资金(包括客户预付款和向供应商的分期付款等）；企业间的信用贷款（有些国家对此是禁止的）;中小企业间互助机构的贷款；以及一些社会性基金（如保险基金、养老基金等）的贷款等等。

（二）直接融资.是指以债券和股票的形式公开向社会筹集资金的渠道。显然，这种方式只有公司制中小企业才有权使用,而且,一般公司制中小企业的债券和股票只能以柜台交易方式进行.只有极少数符合严格条件的公司制中小企业才能获得公开上市的机会，或进入“第二板块市场”进行融资活动。

(三）间接融资。主要包括短期和中长期贷款.贷款方式(即金融产品)主要有抵押贷款、担保贷款和信用贷款等。 --

-- （四)政府扶持基金。政府的资金支持是中小企业资金来源的一个重要组成部分.综合各国的情况来看，政府的资金支持一般能占到中小企业外来资金的 １0％左右,具体是多少则决定于各国对中小企业的相对重视程度以及各国企业文化的传统.各国对中小企业资金援助的方式主要包括税收优惠、财政补贴、贷款援助、风险投资和开辟直接融资渠道等。

根据各国中小企业资金来源的结构情况，可以将它们分为以下三种类型 ：（1）以业主(或合伙人、股东）自有资金为主、注重直接融资的作用、强调企业的自主意识的自由主义类型，以美国和英国为典型。（2)以家族融资为重要渠道，注重间接融资的作用,强调社会和政府作用的集体主义类型,以意大利和法国为其典型的代表。（３）介于以上两者之间的类型，如德国、日本和韩国等。

五、我国中小企业融资渠道分析

（一）间接融资路径分析

一般来说,间接融资主要包括银行贷款、其他金融机构贷款等。其中，银行贷款是世界各国间接融资的最主要渠道。现在我国的中小企业正处于一个规模扩张时期，仅靠初创时期原始积累、民间借贷以及集资入股等方式的资本投入是无法满足其需求的,必须拓展融资渠道,依靠直接、间接融资方式来解决。 我国现行的金融体系建立于改革开放初期，基本上以服务国有经济的国有银行为主，缺乏与中小企业配套的中小金融机构。当我国的经济成份呈现出多元化态势时,各个不同的经济主体在融资中应占据不同位置的问题没有得到很好的解决。经济结构与金融结构的不对称性、信贷结构与需求的不对称性就日益显露出来.以民营经济为主体的中小企业在融资体制中自然处于不利地位。由于目前中小企业获得资金的来源， 65．7％还是依靠各类商业银行的贷款,因此要加快国有商业银行的改革，建立一个以国有商业银行为主，中小金融机构为辅的间接融资模式。

1。传统的国有商业银行融资路径

目前，我国中小企业的融资大多还是依赖传统的国有商业银行。而我们还没有建立起一个客户细分、市场细分明确的立体化、多层次的银行体系，因此我们要对国有商业银行进行制度创新。

(1）商业银行要真正辩证地看待大、中、小企业的关系。要真正以经营效益为行为准则,打破以企业规模、性质作为支持与否的误区，支持中小企业的合理资金需求;遵循公平、公正和诚信原则，逐步提高对中小企业信贷投入的比重；调整国有商业银行的信贷政策，修改企业信用等级评定标准，为中小企业营造公平的贷款环境。

（2）要创新商业银行的组织制度.国家经贸委于199９年设立了中小企业发展司，各国有商业银行总行也按央行指导意见设立了中小企业信贷部,因而一级分行和作为基本核算单位的二级分行也应尽快分离和设置专门的中小企业信贷机构，以制定和执行对本地区中小企业金融服务的策略、贷款运营与管理模式。

(3）商业银行应在加强防范金融风险的前提下，为中小企业的发展提供与之相适应的全方位的金融服务,使中小企业能够及时抓住稍纵即逝的发展机遇得到迅速发展。包括充分利用资金和信誉方面的优势,为中小企业结算、汇兑、转账和财务管理、咨询评估、清产核资等，提供最大限度的支持与方便。充分发挥银行机构在网络广泛、信息灵敏和人才济济等方面的优势，为中小企业提供产品、市场融资、新技术推广应用、经营管理等方面的信息咨询服务,准确把握企业的经营脉络和发展思路,做好企业经营的参谋等等。

(4）我们可以尝试风险信贷渠道。商业银行应该划出一定规模的信贷资产，支持有市场前景的、高成长的、高新科技中小企业,进行封闭运作，在控制风险的前提下，保证贷款本息，并通过合同约定持有借款人一定比例的干股、期股，可以享有其权益资本升值的股差,来补偿贷款的风险。 --

-- ２.建立中小金融机构，尤其是中小民营银行

一个竞争性的市场环境对市场的发展是极其重要的，因此建立一个适度竞争的金融市场,对于中国经济发展很重要。解决中小企业间接融资不足的问题,关键还是培养愿意为之提供资金支持的民营金融机构，从而促进金融市场的公平竞争,促进国有金融机构的改革。有专家认为，民营银行是未来间接融资主体，特别是建立股份制商业银行可从根本上解决体制问题，实现了完全市场化运作,割断了体制内生成金融风险问题。不断壮大民营银行整体规模，不但会引起中国金融格局的变化而形成低风险高效率的良好局面，更有利于缓解结构性矛盾,推动中国产业结构快速升级。相比较大银行,中小金融机构往往带有社区性质，这些地方中小金融机构最能充分地利用地方的信息,最容易了解到地方上的中小企业的经营状况、项目前景和信用水平，最容易克服“信息不对称"和因信息不完全而导致的交易成本较高这一金融服务业的障碍.在近几年国有商业银行权力集中、机构收缩留下金融服务空白的情况下,适当加快中小金融机构的发展步伐,是促进中小企业发展的有效措施。

另外，我们也可以参照国外的模式,在间接融资方面，发达国家都有相应的专门为中小企业提供商业信贷资金的对口银行。比如德国的中小企业银行主要有合作银行、储蓄银行和国民银行等 ；法国成立了中小企业发展银行，主要职能是为中小企业提供商业银行的贷款担保、小部分直接向中小企业贷款。发达国家的政府支持中小商业银行的存在和发展，通过制定反垄断法规、中小银行优惠政策的形式保证中小企业贷款的获得.

(二）直接融资路径分析

从发达国家扶持中小城市企业发展的主要金融举措看，中小企业直接融资渠道可以概括为债权融资、股权融资、风险投资与资产证券化。债权、股权融资是指企业通过发行债券、股票等方式募集资金.风险投资是指通过创建风险基金 （或称创业基金)或风险投资公司,为中小城市企业(特别是高新技术中小城市企业）融通资金。

1．完善直接融资体系,建立公正开放、立体化、多层次的资本市场，为中小企业融资敞开大门

（1)不同规模的企业有不同资金需求.一个完善的资本市场应能覆盖不同发展规模的企业，满足各类企业不同数量的融资要求和提供多样化的融资方式，以促进国民经济健康稳定的发展,所以应该尽快建立一个多元化的资本市场以适应不同规模企业发展的融资要求.目前沪深两地的证券交易所主要为国有大中型企业提供融资渠道,上市的条件要求很高，融资的数量也较大。大量处于高速发展且急需资本支持的中小企业、特别是高新技术企业是没有条件从中获得资金的.即将设立的二板市场对广大中小高新技术企业来说是一个可供选择的融资渠道。但从二板市场股票发行上市的条件来看，对于大量处于创业阶段的企业来说，3，000万元的资金规模这道“门槛"还是太高.即使具备发行上市资格，也不意味着能够很快从二板市场上融资，因为具备发行上市的企业已有上千家,一个新市场无法容纳这么多的企业在短时期内发行上市.

(2）一个企业在不同的发展阶段有不同的最优融资策略,在不同的时期需要不同的资本市场来提供多样化的融资服务。这样不仅满足了企业在发展中对资金的需求,也保证了社会资金的高效配置和利用。从国外成功的资本市场模式来看,一个完善的资本市场体系应包括主板市场、二板市场在内的不同层次的资本市场,以满足不同规模的企业和企业在不同成长阶段对融资的要求。以美国为例,其资本市场包括全国性证交所（纽约、美国两大证交所）、地方证交所、第三市场（上市股票的场外交易)、第四市场（大机构和投资家直接交易的市场）、纳斯达克全国市场、纳斯达克小型市场、ＵICBB市场（小额股票挂牌系统）、粉红单市场等多个层次。其中后三个层次的市场是专门为中小企业的资本交易提供服务的，入市标准也逐层降低,在最低层的粉红单市场,企业原则上不需要任何条件即可上市。为了发展中小企业，我国的中小资本市场必须建立起来。政府应在尽快推出二板市场以解决创业中后期的中小企业融资问题的同时,考虑设立地方证券交易市场和风险资本市场。前者主要是为达不到进入二板市场资格的中小企业提供融资服务；后者则专门为处于创业初期的中小企业提供私人权益性资本。地方证券交易市场是一种区域性小额资本市场。风险资本市场则有赖于调整现行政府主导的风险投资经营机制,建立和完善私人权益资本的募集制度和培育高素质的风险投资家。