100% 80% 60% 40% 20% 0%
区域性水务公司产能利用率更高
2017产能利用率 平均：70%
备注：钱江水利数据缺失
数据来源：公司公告、公司历年债券评级报告、广发证券发展研究中心
1.1 供水：我国现行阶梯水价制度，不同地区差异明显
2014年伊始，国家发展改革委、住房城乡建设部印发《关于加快建设完善城镇居民用水阶梯价格制度的指 导意见》，全面部署实施城镇居民阶梯水价制度。2015年底前各地要按照不少于三级设置阶梯水价，第一 季水量原则上覆盖80%居民家庭用户的月均用水量。第一、二、三级阶梯水价按不低于1:1.5:3的比例安排。 2017年主流上市水务公司自来水均价及2017年12月各省省会居民自来水阶梯第一档价格（单位：元/吨）
供水量/亿方 750 600 450 300 150 0 2012 2013 2014 2015 2016 1.8% 2.6% 1.8% 3.0% 2.2% 625 641 653 增速 667 687 5% 4% 3% 2% 1% 0%
2016主流上市水务公司供水量占全国仅7.6% 2016年10家主流 水务公司供水量合 计52.48亿方 2016年全国供水量 687.2亿方 7.6%
时间 2013 2014 2015 2016 全国供水量 641 653 667 687 年平均增量 主流9家上市水务公司供水量合计 样本中2家公司供水量缺失 15.3 37.38 44.52 7.14 年平均增量 增量占比
7.14/15.3 =47%
备注：1、首创股份数据不全，上表为剔除首创股份后数据；2、上述主流水务公司样本为上海实业、北控水务、兴蓉环 境、重庆水务、钱江水利、江南水务、瀚蓝环境、洪城水业、武汉控股。
3.60 2.44 3.04
3.56 3.39 2.39 3.11
7.62 3.26 4.67 3.87 3.75 2.56 3.22
8.49 3.45 4.93 4.35 3.82 2.69 3.27
9.17 3.58 5.18 4.39 3.89 2.74 3.17
已有年份CAGR 33.3% 34.7% 8.0% 8.3% 6.1% 5.2% 3.4% 2.8% 2.0% 0.7%
２０１８年水务行业投资研究报告
CONTENTS
目 录
01
水务行业遵循“量&价”分析框架
02
上市水务公司成长逻辑：内生+外延打造公用事业平台
03
水务公司具备成为地方环保投资主体的潜能
04
从投资角度甄选具备相对优势/发展潜力的水务公司
水务行业核心分析框架
供水行业
直接对接下游需求趸售+零售
供水厂建设-产能 产能利用率
6% 20% 8% 7% 7% 15% 7% 5% 9% 16% 兴蓉环境 瀚蓝环境 江南水务 重庆水务 洪城水业 首创股份 武汉控股 钱江水利 北控水务 上海实业
备注：上述城镇统计口径为城市和县城（下同）
主流水务公司供水量复合增速（已有年份）中位数5-6%，北控水务高达33%（单位：亿立方米）
供水量 北控水务集团 上海实业环境 首创股份 兴蓉环境 钱江水利 重庆水务 瀚蓝环境 洪城水业 江南水务 武汉控股 2011 2012 3.33
5.35
2013 4.23
6.91
2014 6.02 1.65
缺失
2015 6.59 1.84
缺失
2016 10.54 2.98
7.96
2017 14.17 4.04
8.33
5.26
5.67
6.37
6.83 2.82 3.61 3.59 2.44 3.20
7.16 3.15 3.79 3.74 2.51 3.17
数据来源：住建部城乡统计年鉴、公司公告、广发证券发展研究中心
1.1 供水：主流水务所处地供水增速？
供水产能已有年份复合增长率 35% 28% 21% 14% 7% 0% 上海实业环境 北控水务集团 首创股份 兴蓉环境 重庆水务 钱江水利 江南水务 瀚蓝环境 洪城水业 武汉控股
增值税：原税率17% （2018.5.1降为16%）、污 水享受增值税即征即退70% 政府参考IRR核定结算价 居民、工商业、特种水销 售时在水费中支付
管损率：供水管网质量、接口老化 供水产销率影响因素：管损、抄表等
顺应国有资产证券化发展目标，全国区域性水务上市公司较多
中原环保 渤海股份
首创股份 创业环保 江南水务 钱江水利 武汉控股 兴蓉环境 重庆水务 瀚蓝环境
数据来源：公司公告、广发证券发展研究中心
上海环境
洪城水业
论点
01
水务行业遵循“量&价”分析框架
• • •
单一区域供水公司增速较慢 污水处理市场发展加速更易进行异地扩张 提水价弹性一般较大，对毛利率提振显著
1.1 供水：主流上市水务公司供水量成长性优于全国供水量增长
2016全国城镇供水量687亿方CAGR-5年为2.4%
时间 2013 2014 2015 2016 全国供水能力 3.36 3.41 3.55 3.57 年平均增量 主流9家上市水务公司产能合计 0.14 0.15 0.16 0.18 年平均增量 增量占比
0.07
0.014
0.014/0.07 =20%
上市主流水务公司供水量年平均增量 /全国城镇供水量年平均增量 /单位：亿吨 上市主流水务公司产能3年平均增量 /全国供水产能3年平均增量
备注：首创控股为控股产能产生供水量，公司本质上有较大的参股产能，但由于数据不全无法纳入统计，故仅考虑控股 数据来源：住建部城乡统计年鉴、公司公告、广发证券发展研究中心
1.1 供水：主流上市水务公司供水产能年均增量贡献率20%，供水量年均增量贡献率47%
上市主流水务公司供水产能年平均增量/全国城镇供水产能年平均增量/单位：亿吨/日
污水处理行业
以政府购买服务形式
污水厂建设-产能
管损率&产销率 供水/售水量 现有产能扩 张&收购 供水收入 供水价 保底污水量
max
产能利用率
污水处理量
污水处理价
提价
实际污水量 现有产能扩 张&收购 提价 污水处理收入
税收
征收对象
增值税：现行多用简易计 税3%（进项税不做抵扣）
直接向下游征收：工 商业、居民、特种水
全国性公司产 能拓张更快
拓张性：发达省会>发达地区>一般地区
区域性公司取决于受当地供水总量影响大
属地供水量 占比 兴蓉环境 重庆水务 洪城水业 武汉控股 瀚蓝环境 74% 28% 78% 81% 26% 76% 2013 90% 2014 78% 2015 89% 36% 77% 26% 87% 2016 77% 35% 73% 25% 87% 属地5年总供水复 合增速 11% 8% 5% 4% 0.8%