（ Rh—Rf）——行业平均资产收益率与无风险收益率之差 。
Rh : 行业平均净资产收益率,可利用同股票估值几个要素
β 的弹性度
行业特点
公司经营财务 杠杆
现金流稳定，防御性 β小
行业
高新技术行业，周期 β大
性行业
高
β大
低
β小
二.股票估值几个要素
影响。在通货膨胀时期 , 那些从先进先出法 (FIFO) 变为后进先 出法 (LIFO) 的公司的销售成本会升高 , 净收益会下降 , 从而减 少了应缴税款 , 增加了现金流。
二.股票估值几个要素
C.净收益也会受到某些年份发生的非经常损益的影 响 , 因为这些非经常项目会使财务报表中的净收益大大 偏离当年的经营收益 , 所以在预测未来收益时一定要剔 除它们的影响。
二.股票估值几个要素
（1）资本资产定价模型：ERi = rf + （ERm—rf）
其中：rf —— 无风险收益率 ERm—rf——平均风险溢价(市场平均收益率与无风险收益率之差) ER i ——预期贴现率
—— 公司股价波动方差与市场总体价格波动方差的弹性度
值说明： 值通常根据历史数据回归而得，时间间隔以周为准。
二.股票估值几个要素
. b.估价的一个基本问题是 : 投资者在判断证券的市场价格时 ,
更关注净收益还是现金流 ? 有些情况下 , 公司采取的行动会增加净收益 , 但同时也会增
加现金流 ; 有些情况则正好相反。 例如 , 当公司把折旧方法从加速折旧法变为直线折旧法时 ,
净收益会上升 , 而现金流却会下降，反之相反。 同样 , 那些改变存货计价方法的公司的收益和现金流也会受到
但是 , 这并不意味着非经常项目不会影响公司的价 值。非经常收益或损失如果是由财务重组 ( 例如改变资 本结构 ) 和资产重组 ( 例如出卖部分资产或下属部门 ) 共同造成的。估价过程中 , 必须把重组的结果反映到预 计的现金流和贴现率当中 , 它能导致价值发生很大变化。
二.股票估值几个要素
（2）基准年现金流量为正，直接调整预期增长率g；根据景气循 环理论，景气周期周而复始，历史重演。通过对宏观经济周期、行 业景气周期的判断能力，调整近几年的增长率，以反映经济周期的 变化。这就意味着如果经济正处于衰退时期，公司收益缩减（但不 为负），则采用下调预期增长率g；反之，如果经济正处于繁荣期， 上调预期增长率g。
一.股票估值概述
有效市场理论、资本资产定价模型和行为金融理 论，这个层次实际上是估值理论向实践运用的一 个过渡和检验；
第三个层次的理论更侧重实际，将估值与定价 进行综合运用，并体现在实务当中，因此而产生 影响深远的价值投资理论，这是包括沃伦·巴菲特 在内的许多世界著名投资大师所孜孜以求的理念；
二.股票估值几个要素
（一）股票估值的难点 1、未来股息收益不确定 2、贴现率的确定错综复杂，因为不同行业现金流及贴现率状 况都不同 3、股票无期限——最大的难点，通常以某企业生命周期估算 为有期限 4.股权控制价值难以量化 （二）股票估值几个要素的分析 1、股票贴现率的确定
对股票而言，所有影响债券贴现率的因素中信用风险补偿改为破产 风险补偿，期限补偿不存在，通胀风险仍存在，但影响不如债券显著。
回归期限越长（通常大于5年）， 的准确性越高（最后包括完整
周期）。样本选择时应结合本国和他国的数据。
二.股票估值几个要素
（ERm—Rf）风险溢价说明：
影响因素
风险溢价
发展中国家
大
低风险国家(发达国家并非都是低风险) 小
大企业
小
小企业
大
政治经济波动频繁
大
政治经济稳定
小
二.股票估值几个要素
（2）行业平均净资产收益率为贴现率参考（资本资产定价模型 改进）。
（3）当基准年现金流量为负时，可以用时间跨度长达一个周期的 平均收益作为基准年收益。或者在现金流为负或者水平异常时，可 以用规范化方法代替现行的现金流，然后再调整预期增长率。
ERi=Rf+β（Rh—Rf） β ——公司资产收益率波动方差与行业平均资产收益率波动
方差的弹性度（也可以DCL I /DCL h表示）
DCLi :企业综合杠杆系数,取决于企业的经营杠杆系数和财务杠杆系数。
DCL出h :，行业行平业均经综营合杠杠杆杆系系数数和,利财用务同杠一杆行系业数所相选乘取求的得样。本企业数据,求
股票投资
（股票估值）
一.股票估值概述
股票与公司估值是是证券分析中最重要、最关 键的环节。
估值是宏观、行业及财务分析的落脚点，所有 分析都围绕股票与公司估值，以此作出投资建议 与决策。
股票价值评估是现代金融学理论的实际应用， 它集中了现代多项诺贝尔经济学奖的研究成果， 如弗兰克·莫迪里格亚尼（Franco Modigliani） 的资本结构、股利理论及生命周期模型（1965）； 莫顿·米勒（Merton ler）的MM理论；
一.股票估值概述
哈利·马科维茨（Harry M.Markowitz）的证券组合 理论（1962）；威廉·F·夏普（William F.Sharpe） 的资本资产定价模型（1964）等等。 现代金融学主要的课题都与此有关；如有效市 场假说、财务目标理论、资本结构和成本、现金 流动预测、资本预算、营运资本管理、财务估价 等等。
2、现金流量预测 （1）几点说明：
a.销售收入的预测就成了现金流量预测的核心内容。需要注意 的是销售收入预测要和相关的某些变量预测保持内在的一致性。
通过运营资本、资本支出之间的互动关系,推算销售收入增减的 可能性; 通过销售收入与销售成本、期间费用之间的合理比率,说明 销售水平。
此外,还要利用敏感性分析找出对销售收入预测影响最大的假设, 比如产品销售数量、结构、售价等变动假设,掌握未来各种变量之 间的相关关系,并就此进行严格检验,最大程度地减少预测差异。
一.股票估值概述
有关股票与公司估值的理论可以分为三个层次： 第一个层次是纯估值的理论，更侧重于学术研 究，主要对公司价值进行相对静态的计算、衡量 及比较，主要包括股利贴现模型、现金流折现模 型、市盈率、期权定价模型等；
第二个层次是定价问题，由于信息的非对称 性，市场也很难是强式有效的，这就使得价值与 定价存在非同步现象，因此许多学者就定价问题 提出了一系列理论观点，其中最具代表性的是有