出售期权的模式 亚洲模式 欧洲模式 美国模式 追溯模式
相对于买入美国模式出售期权的价格( % ) 60~ 100 90~ l00 100 200~ 400
1 84
资源科学
29 卷第 6 期
2 1 4 石油互换 互换是 OTC 衍生市场中比较新 的形式, 是唯一一种灵活地填补由于其它交易工具 而导致的石油市场空白的产品, 完美地适应了石油 市场的复杂性。石油互换市场由石油生产商、石油 购买者( 投资者) 和金融机构构成, 金融机构通过对 生产商、购买商进行撮合, 提供头寸等方式, 获取佣 金或价差。石油互换在过去几年飞速发展。
油, IPE 的轻柴油和新加坡交易所的燃料油。东京
工业品交易所和新加坡联合交易所的中东原油期货
正有希望成为第三个重要的原油期货。
2 1 3 石油期权 期权包括出售期权和购买期权。
出售期权对于石油生产者最为重要, 其中 4 种期权
模式是石油公司普 遍感兴趣的: 欧洲模式、美国模 式、亚洲模式和追溯模式[ 2] 。欧洲模式期权只能在
1 世界石油衍生品市场
1 1 纽约商品交易所( NYMEX) 美国是石油期货的诞生地。1978 年, 纽约商品
交易所推出的世界第一个石油期货合约一一取暖油 期货合约, 成为全 球重要的期货 品种。1982 年, 推 出世界第一个原油期货合约一一轻质低硫原油期货 合约, 又称为西得克萨斯中质原油( WT I) 期货合约, 与英国布伦特( Brent) 原油、中东原油并称为全球三 大基准原油。该期货合约不仅是中东地区供应美国 以及整个美洲地区原油交易的价格参照基准, 而且 是全球原油价格最重要的定价基准。 1 2 伦敦国际石油交易所( IPE)
价格也更高。亚洲模式正在迅速发展和流行, 原因
是其对于实际油价灾难提供费用适中的保险。然而
在数量巨大的原油期权中, 绝大多数采用美国模式。 表 1 是各种期权模式相对价格的比较[ 2] :
表 1 4 种期权模式的相对价格
Table 1 The comparative price of four option models
此外, 以西北欧 ARA 地区( 阿姆斯特丹- 鹿特 丹- 安特卫普地区) 、地中海地区、美国海湾及纽约 港地区、加勒比海地区、新加坡 5 个石油现货市场, 和 NYMEX、IPE、SGX 等石油期货市场为基础, 场外 交易的石油衍生产品市场( OTC) 几乎覆盖了全球主
收稿日期: 2006- 11- 24; 修订日期: 2007- 04- 20 作者简介: 张辉, 男, 湖北人, 博士, 讲师, 主要研究领域为资本市场与金融工具、石油金融。 E-mail: goodlucky609@ 163. com
1989 年以来, 虽然新加坡国际金融期货交易所 ( 后来合并为新加坡交易所 SGX) 推出的燃料油和中 东原油期货合约不太成功, 但新加坡的石油现货贸 易和场外石油衍生品交易非常活跃, 亚太地区的石 油贸易大多参照普氏公司( Platts) 在新加坡的报价 作为结算的依据, 因此, 在亚太石油市场占有举足轻 重的地位。
价格波动风险; 其次用于确保库存的原油、提炼油和 天然气的价值。
尽管是最重要和最基本的石油衍生产品, 石油 期货交易起步却比较晚。1978 年在 NYMEX 首次成 功交易的石油产品期货合约 2 号取暖油合约在 起初的一两年并没有受到很大注意, 直到整个石油 行业逐渐习惯这种交易方式。到 20 世纪 80 年代早 期, 2 号取暖油合约已经成为世界上交易最活跃的商 品期货之一。有了第一份期货合约的成功, 随之推出 的原油期货( 1983 年) 和无 铅汽油期货 ( 1984 年) 使 NYMEX 成为最重要的石油产品期货交易市场。
伦敦国际石油交易所是欧洲最重要的能源期货 和期权交易所, 也 是国际原油期货 交易中心之一。
1988 年, IPE 推出国际 3 种基准原油之一的布伦特 原油期货合约。IPE 布伦特原油期货合约是一个高 度灵活的规避风险及进行交易的工具, 上市后取得 了巨大成功, 迅速超过重柴油期货成为该交易所最 活跃的合约。现在, 布伦特原油期货合约是布伦特 原油定价体系的一部分, 包括现货及远期合约市场, 该价格体 系涵盖了世界原油交易量的 65% 。出口 到欧洲或从欧洲出口的原油参照 IPE 布伦特原油期 货合约定价。2000 年 4 月, IPE 改制成为一家营利 性公司。2001 年 6 月, IPE 被洲际交易所收购。 1 3 新加坡交易所( SGX)
29 卷第 6 期 2007 年 11 月
资源科学 RESOURCES SCIENCE
Vol. 29, No. 6 Nov. , 2007
文章编号: 1007- 7588( 2007) 06- 0182- 06
石油衍生产品及其价格风险管理
张 辉1, 刘 永2, 钟 念3
( 1. 上海电机学院经济管理学院, 上海 200245; 2. 黄石理工学院经济与管理学院, 黄石 3. 南京信息工程大学经济管理学院, 南京 210044)
目前, 有代表性的石油期货主要有 2 个原油期 货合约和 4 个成品油期货合约。原油期货合约是纽 约商品交易所( NYMEX) 的西德克萨斯中质油( WTI) 和伦 敦 国 际 石 油 交 易 所 ( IPE ) 的 北 海 布 伦 特 ( BRENT) 。成品油期货有 NYMEX 的无铅汽油, 取暖
亚洲模式出售期权的持有者计算资料里油价的
总平均值, 追溯模式出售期权的持有者搜索资料里
低油价期间内的最低油价, 因此, 前者的油价比后者
的油价低得多, 还经常比美国模式出售期权的油价
低很多。与欧洲模式出售期权相比, 美国模式出售 期权向其持有者提供额外的弹性操作。因此, 美国
模式出售期权更有价值, 买入美国模式出售期权的
最重要的石油衍生品是 NYMEX 的轻质低硫合 约, NYMEX WTI 不仅为石 油行业 提供了 关键的 定 价, 也支持了期权、互换等更复杂的衍生品。目前, 国际石油衍生品市场用于石油价格风险管理的金融 工具除了基础的期货、远期、换、期权外, 与石油特 别相关的合约有油价顶( 结构类似的还有油价底、油 价套, 就是顶底的结合) 、裂解基差交易、裂解基差期 权、跨期价差期权、体积产量支付合同等1) 。 2 2 1 油价顶 油价顶是近几年创新出来的新型 保值工具, 主要在 美国和 欧洲的 OTC 石 油市场 交 易。期货、互换等多数的套期保值工具都有一个特 点, 就是在获得某种确定性的时候放弃了额外的市 场机会, 油价顶这种保值工具就具有这种优势: 在避 免不确定性的同时不会产生机会损失, 但是需要在 签订协议的时候, 支付一笔保险费用。油价顶普遍 的结算公式如下所示:
关键词: 石油衍生产品; 石油价格; 价格风险; 风险管理
世界石油工业 150 多年的历史中, 真正的自由 交易在 20 世纪 70 年代后期开始萌芽, 而石油期货 市场及场外交易的衍生产品 90 年代才得以迅速发 展。石油衍生产品的创新使世界石油市场交易方式 发生了重大变革, 石油衍生产品市场已经成为国际 石油市场的重要组成部分。目前, 石油衍生产品市 场围绕着两个互补的轴线发展: 大公司石油价格风 险的套期保值和石油行业的金融性操作, 而这些推 动了 OTC 市场和交易所石油衍生品的发展。
买的是欧洲模式期权, 就必须等到 12 月 1 日。如果
到时油价是 21 美元 桶, 这个生产者就会在公开市 场销售其原油, 而不是行使出售期权。亚洲模式期
权采用合约期间内结算价的平均油价。上例中如果
从 1992 年 6 月 1 日到 12 月 1 日的平均油价是 19 26
美元 桶, 则 20 美元 桶亚洲模式出售期权的持有者 可以产生 0 74 美元 桶的利润。追溯模式期权则提
29 卷第 6 期
张 辉等: 石油衍 生产品及其价格风险管理
1 83
要的经济发达国家和地区。场外交易市场的石油衍
生产品交易由于缺乏统计数据而难以准确估量, 但 一般认为, 其交易规模远远大于场内, 有专家指出场 外石油衍生产品日交易量在 7 108 桶左右[ 1] 。
2 石油衍生产品分析
2 1 基本的石油衍生产品 2 1 1 石油远期 远期在石油市场发展中发挥了 重要的作用。远期和期货被视为竞争性工具, 很多 人认为期货将最终取代远期, 就像在其他商品市场 一样。但是, 在 Brent、NYMEX WTI 与期货同样的成 功, 表明了远期在石油市场的重要性。远期对期货 起补充作用, 因为它有期货没有的相对优势。首先, 远期能 24 小时交易, 是标准期货交易所工作时间之 外的交易工具。其次, 使参与者一次能交易更大量 的石油。第三, 参与者能选择交易伙伴。最后, 它的 实货交割满足了一些公司由于实际或会计原因的偏 好。对远期最强的竞争来自互换而非期货, 因为互 换具有与远期基本相似的特征且没有实货交易的麻
烦。最近的一些创 新, 如 Brent 差额合约 ( CFDs) 和 纸货 塔皮斯( Tapis) 以互换而不是传统的远期为基 础。许多以前活跃的纸货远期市场被互换替代, 如 俄国汽油, 英国利特布鲁克( Littlebrook) 燃料油。即 使这样, 远期仍在北海、美国、远东发挥着重要作用。 2 1 2 石油期货 大多数期货合约不进行实物交 割, 因此, 期货一般作为价格风险管理工具而不是实 物供应来源。因此, 石油期货合约首先是被生产商, 炼油商和消费者用于对冲动荡的石油市场所产生的
石油互换为石油产品的价格风险提供了短期和 长期的管理工具。短期互换已经从公司之间大额的 私下交易发展到更标准化、更透明的交易工具, 被广 泛作为许多远期纸货合约的替代。然而, 长期互换 的协商比用其它石油交易工具更花时间, 而这些工 具有时能以更低成本提供相同程度的风险保护。石 油互换是管理石油基差风险的有效手段。基差风险 是实际买卖的商品价格与其期货价格的差别导致的 风险, 在石油、天然气和电力产品中基差会非常大, 所以基差风险需要通过互换交易者的主动交易来进 行管理。 2 2 特有的石油衍生产品