光明乳业行业分析一、基本情况分析1、股权结构光明乳业股份公司于2002年8月28日在上海证券交易所上市，上市流通股本150,000,000股，其中上海牛奶（集团）有限公司持股35.0268%，光明食品（集团）有限公司持股29.9663%，其他公众流通股34.3111%，股权激励对象持股0.6958%。

现在的股权结构如图1所示。

从2002年上市到如今其股权规模及结构变化变化表1所示。

表1 光明乳业股权变化变动时间变动后总股本变动前总股本变动原因2011-2-28 104,919.34 104,919.34 2011年2月28日，公司限售流通股52461.9421万股上市流通，总股本为104919.336万股。

2010-10-18 104,919.34 104,189.26 2010年10月18日，公司向激励对象定向发行730.08万股限制性股票，总股本为104919.336万股。

2009-10-12 104,189.26 104,189.26 2009年10月12日，公司有限售条件的流通股10418.9256万股上市流通，总股本为104189.256万股。

2009-9-14 104,189.26 104,189.26 2009年9月14日，公司有限售条件的流通股5209.4628万股上市流通，总股本为104189.256万股。

2009-6-3 104,189.26 104,189.26 2009年6月3日，公司有限售条件的流通股5209.4628万股上市流通，总股本为104189.256万股。

2007-10-10 104,189.26 104,189.26 2007年10月10日，公司有限售条件的流通股4009.4627万股上市流通，总股本为104189.256万股。

2006-10-10 104,189.26 104,189.26 2006年10月10日，股权分置，总股本为104189.256万股。

2005-12-31 104,189.26 104,189.26 2006年3月25日，发布2005年年度报告，总股本为104189.256万股。

2004-6-11 104,189.26 65,118.28 2004年6月11日，10转6，总股本增至104189.256万股。

2002-8-28 65,118.28 -- 2002年08月28日，15000万股A股上市交易，总股本为65118.285万股。

2、财务状况1.毛利率较高，但是营业利润率很低并且在下降十分厉害，说明主营业务盈利能力下降。

同时资产回报率很低；2.短期偿债能力正常，不存在恶化的风险：营业周期虽然上升但是在可接受范围内；具备长期融资的能力；资产整体周转质量较好。

3.公司的存货周转率和应收帐款周转率，均比上年有所提高，总资产周转率也基本持平。

说明公司在行业内尚属中上水平，公司对资产管理的能力的尚属不错。

4. 应收账款周转率变慢，应付账款平均付账期变长，如果得不到改善，将会对企业的短期偿债能力产生不利影响。

总结：公司营业收入及净利润双双增长，但实际上在公司这份漂亮的年报后面暗藏隐忧。

数据所示，光明乳业在产销量、市场占有率等方面都明显落后于伊利股份和蒙牛乳业，同时公司在奶源等方面也不具备优势，但其产品毛利却远高于伊利股份和蒙牛乳业这本身就令人难解。

据光明乳业年报显示，在公司主要的子公司之中，有12家子公司涉及乳制品的生产销售，而除上海乳品四厂及黑龙江光明松鹤乳品公司外，其余10家均亏损或微利，这说明上海乳品四厂及黑龙江光明松鹤乳品公司的毛利率可能远高于光明乳业其他子公司的水平，即这两家公司的毛利率很可能远高于35%。

虽然光明乳业一直以技术科技优势自居，而这样的毛利率水平难以令人信服，其真实性令人质疑。

乳品行业的盈利能力普遍不高，光明乳业的营业利润率在同行业中还属于领先水平。

说明光明乳业的管理层的管理水平是较好的。

光明乳业在行业内盈利能力处于较好水平，但比起同行业的龙头企业，在激烈的市场竞争中还是存在较大压力。

公司管理和利用现有资源盈利的能力比较低。

3、业务市场及其经营状况、获利情况2011年光明乳业将推进“奶源升级计划”，明确将战略目标调整为“新鲜、常温、奶粉”三驾马车并驾齐驱，预计2011年实现全年营业收入113.76亿元。

⑴光明全国首创常温酸奶莫斯利安2009年上市，两年实现年销售额2 亿元的优异表现，并在2010 年底高调推向全国市场。

历史值得借鉴，我们看好莫斯利安2011 的优异表现，并由此期待它将大幅贡献光明未来的总体业绩。

2011年5月份，光明乳业股份有限公司对外表示，“做强常温”的阶段性目标是，将市场份额从目前的10％提升至20％，将莫斯利安打造成10亿元销售级的明星产品。

光明有希望从常温奶市场巧力突围。

因为酸奶相对于纯奶，增长速度更快，收入弹性更大。

近年年来人均酸奶消费与人均收入几乎同比例上升，如图9所示。

图9 人均酸奶消费与人均收入图光明从07 年开始进军常温奶市场，发展迅速，10 年常温奶收入已占公司总收入的40%，全国常温奶份额的10%。

常温奶的发展壮大了光明的规模，助力光明进军“100 亿阵营”，但是要想进一步突破，超越对手，光明必须依靠更为革命性的创新产品。

常温酸奶无疑是当前蒸蒸日上酸奶市场的一片蓝海。

公司2010 年底正式将莫斯利安推向全国。

我们认为，该产品的推出充分发挥了光明的技术优势，且符合当前的消费需求及市场现状，增长前景广阔，且由光明率先推出，具备一定技术壁垒，短期内对手无法超越，单品销售额曾连续3 月均突破千万元，以4 倍的速度一举刷新了光明常温新品上市的销售记实。

可以预期，莫斯利安将带领光明在常温奶市场上巧力突围，我们看好它未来给公司带来的业绩贡献。

⑵光明进军国内高端婴幼儿配方奶粉市场。

国产奶粉安全事故频发使得进口奶粉品牌市场份额不断提升，拥有充分的定价权。

在轮番涨价后目前与国产奶粉的价差已高达两倍，随着国产奶粉质量的不断提高，国产精品奶粉拥有较大的潜在市场。

公司收购新西兰Synlait Milk 奶粉加工公司，将以“洋代工”的形式于11 年年底进军高端奶粉市场。

我们认为凭借其优质的奶源和低成本优势，奶粉业务未来将为公司贡献大幅利润。

⑶巴氏奶稳定贡献利润并会成为公司未来利润的重要增长点。

巴氏奶毛利率高，是光明利润的稳定来源，且壁垒较高，产品结构完整，能有效阻截竞争对手的进入。

同时我们认为随着消费者收入水平及健康意识的不断提高，巴氏奶的市场份额有望提升。

公司将充分受益于未来巴氏奶的崛起。

4、获利能力分析从公司2006至2010年报表中可以看出公司的经营毛利率在30%以上，呈逐年上升趋势。

由于最近几年中国乳业乃至整个食品行业都风波不断的特殊的行业时期决定了，整个行业毛利率都不太高。

公司的每股收益、每股净资产除2008年外均保持保持稳定而缓慢上升的趋势，其他指标如资产净利率、资产报酬率、净资产收益率等在08年之后也都开始稳定的上升，说明企业的获利渠道稳定，获利的质量较高。

我们都知道2008年的“三聚氰胺”事件对中国乳品行业来说几乎是灭顶之灾，他对中国乳品业乃至整个食品行业的影响估计需要5到10年的时间才能真正走出来。

在这个特殊的时期能够从09年开始各项指标稳定的上升也是相当不易的。

因此从长期来说，光明乳业的投资价值目前是低估的，它是值得投资的。

获利能力指标如表2所示，其变化趋势如图2所示。

表2 光明乳业获利能力指标图2 光明乳业获利能力趋势图二、行业竞争地位，与维维股份、伊利股份比较从经营效率角度来说，光明乳业无论是从存货周转率还是固定资产周转率角度来看都比其他两家企业优秀。

说明企业的经营效率很高，可能是因为该企业注重华东地区发展而造成的。

从盈利能力角度来说，目前光明还有所不足。

从表中三个指标中不难看出维维股份在这三家企业中做的最好。

但光明乳业在近年来通过常温奶、奶粉、巴氏奶三个方面着手来提高盈利能力，同时实施股权激励方案，相信通过这一系列措施光明在不久的将来将会迎头赶上。

从偿债能力角度来说，光明乳业的流动比率与速动比率比其他两家企业都要高，说明该企业偿债能力较好，而其应收账款周转率反而大大低于其余两家，可能是由于目前光明的收入相对较小而导致的。

从资本构成角度来说，光明乳业的构成比较合理。

该企业并没有倾向负债筹资或采取融资方式，而相较之下，伊利企业的资产负债率高出平均水平许多，说明该企业负债规模较大，也隐藏了一定的风险。

从投资收益角度来说，指标低于平均值，因此不具有短期投资价值，但其未来的增长能力和利润增长渠道较广，因此有一定的长期投资价值。

表7 2010年第三季度报表比较表8 综合指标的比较三、公司主要面临的问题和解决方案2006年元月4日，光明乳业50周年纪念大会上，光明乳业董事长王佳芬提出了基于光明乳业独特资源优势的发展战略：“我们要让光明更新鲜”、“我们要重新想象市场环境，重新想象我们的行业，重新想象我们的企业，最关键的是，要重新想象我们的消费者，使光明成为中国新鲜乳制品的领导者。

”但是，光明乳业的新鲜战略其实一点都不新鲜，光明乳业迫求需要重新审视自身发展战略。

首先，光明乳业新鲜战略的核心产品是巴氏奶。

这个基点决定了光明乳业依然没有跳出城市乳业来思考全国市场。

巴氏奶确实是乳业产品链中营养价值最为全面，也是最为经济的一种产品。

但是巴氏奶却存在四个十分致命的弱点，这四个致命的弱点决定了光明乳业作为一个现代乳制品企业的尴尬。

第一个弱点：冷链运输。

巴氏奶保质期非常短，需要十分严密的冷链系统，对于地域广大的中国市场，配置一套冷链系统绝对不是一日之功，同时，冷链系统硬件建设上我认为还不是做关键的，最关键的围绕冷链系统的数据库营销。

由于巴氏奶保质期短，配合巴氏奶冷链系统需要强大的数据库系统来支持冷链的无库存营销。

这对于广大的中国市场几乎是不可能的，因此，中国乳业中选择巴氏奶作为核心竞争型产品的企业，几乎都是孤岛性市场。

有人会说，我们可以通过资本手段，建立起布局全国的生产加工链。

通过一定销售半径来控制冷链物流带来的市场问题。

但是，资本的逐利性使得任何一个企业在选择战略性投资时都需要考虑市场利润结构与利益回收，而无论是做冷链系统，还是做战略性并购都是一个长线投资，资本是否有这样的耐心，消费者是否买账都是值得考量的因素。

第二个弱点：价格透明。

按照商品高质高价原则，巴氏奶作为价值最为全面的乳业产品，其价值应该是最高的，但是现实却并不是这样，残酷的市场恶性竞争使得价值最高的巴氏奶在价格上却成为最低的一个产品，而且，关键是这种价格认知不仅在行业类有相当的共识，在消费者眼里更加拥有共识，消费者可能接受概念性乳饮料高价格，但却绝对为认同高营养巴氏奶高价格，巴氏奶成为中国乳业竞争中一个过早透支的战略性产品。