文| 创元科技股份有限公司朱志浩
良好高效的资本运营是上市公司发展核心能力的有效途径，而我国资本市场的活跃发展，为上市公司资本市场运作创造良好条件。

再融资作为资本运营的重要内容已经越来越多地被上市公司运用来保证和促进企业的经营和持续发展，因为资金是企业的血液，是企业经济活动的第一推动力。

与非上市公司相比，上市公司在再融资方式的选择上更为灵活多样。

能满足企业持续加快发展的要求。

公司生产经营活动的正常运转以及扩充生产能力，都需要大量资金给予支持，这些资金的来源除内源资本外，相当多的部分要依靠外源融资来解决。

因此在我国的上市公司中，为加快企业发展，外源性融资是较多被采用的融资方式。

而中小上市公司考虑到企业资金流动的稳定和营运资金成本等因素，则更多地选择股权类再融资方式。

二、上市公司各类股权再融资方式的主要区别
上市公司股权类再融资的方式主要有公开增发、定向（非公开）增发和配股。

他们之间在发行对象、盈利要求、利润分配要求、资产负债率、委托理财、发行价格、锁定期、募集资金用途和融资规模等九个方面既有区别，又有联系。

一、上市公司再融资方式简述作为上市公司，其融资的方式主要包
括内源性融资和外源性融资两种。

内源性融资主要指上市公司的自有资金和在生产过程中的资金积累部分，是在上市公司内部通过计提折旧而形成的现金和通过留存利润等而增加上市公司资金。

外源性融资包括向金融机构借款和发行公司债券的债权融资方式；发行股票、配股和增发新股的股权融资方式；以及发行可转换债券的半股权半债权的方式。

内源融资对企业资本的形成具有原始性、自主性、低成本性和抗风险性，是公司生存和发展的重要组成部分。

内源性融资不需要实际对外支付利息或股息，融资成本较低，但融资金额有限，往往不
时，大盘波动对个股股价推动下跌的负面 影响也很明显，而且随着时间延长，这种 负面效应越大。

因此再融资需要选择合适 的市场时机，才有利于发行定价和融资成 功后股价的稳定，且一般而言，市场走势 对配股的影响比公开增发和非公开增发较 小。

3、销售难度因素
目前 ，我国证券市场上增发和配股 的融资成本基本相当，因此上市公司股权 再融资时更多地关注新发股票的销售难易 程度。

一般来讲，配股只针对老股东，再 融资新发的股票能够较容易地被销售。

公 开增发面向广大市场，能否吸引众多投资 者认购不仅取决于该公司的成长性，还取 决于市场对该公司的认知和关注程度，因 此相对而言，公开增发的股票销售难度较 大。

非公开增发股票因为能够筛选投资对 象，因而其再融资股票的销售难度较公开 增发低。

4、募投项目因素
现有的再融资审核已经取消了两次 融资之间的时间间隔限制，但前次募集资 金的使用不能与原承诺的进度存在重大差 异。

因此若中途变更募集资金投资项目， 则必须经过合规程序进行解释、公告和披 露。

发行人对前次募集资金投资项目的效 益作出承诺并披露的，列表披露投资项目 效益情况，若实际效益与承诺效益存在重 大差异的，还应披露原因。

且募集资金投 资项目若要补充生产经营的流动资金则受 到很大的限制，这也是再融资需要考虑的 因素。

三、上市公司各类股权再融资方式的主要优缺点比较
同为外源性股权类再融资方式，公开增发、非公开增发和配股均
为资本性增加公司资金，其融资后股本大大增加、股权稀释，使得老 股东的利益尤其是控股股东如不同比例增持，则其权益都将受到不利 影响。

但他们仍然在许多方面还存在各自不同的优缺点。

比 较
优 点
缺 点
面向全部投资者公开增发，投资范
公开增发 围较大，并且无锁定限制，通常能
风险，必须选择适当的发行窗口
①投资者数量有限，募集资金数量相对有限， ②定价底线是前20个交易日均价与 折扣，存在一定发行风险
②不涉及新老股东之间的利润平衡
③操作简单，审批快捷，发行风险
较小
四、影响上市公司股权再融资方式选择的主要因素
作为上市公司 ，选择合适的再融资工具是确保成功融资的重要 前提。

上市公司再融资时需要综合考虑资金需求、市场走势、销售难 度、募投项目以及审核监管的审核时间、发行条件、审核难度等。

1、资金需求因素
当上市公司对外部资金需求量较大时，一般指募集资金超过自身 净资产的1-2倍时，首选公开增发，其次是非公开增发。

而对资金需求 较小时，如果公司股东愿意优先参与融资的，并主要以现金或资产作 为出资参与认购的，可以选择非公开发行和配股。

2、市场走势因素
市场对上市公司股权性再融资和个股股价的影响包括：大盘波动 趋势性、共性影响和个股基本面等特性影响两个方面。

有学者指出： 第一，市场对再融资公告的看法趋向一致，股价振幅越来越小，市场 对再融资公告的焦点从再融资行为本身转向上市公司基本面的变化 等因素；第二，大盘波动对个股中线走势具有助涨助跌的作用，但效 果因时不同；第三，按照年度口径，大盘波动与公告再融资个股股价 成正向关系；第四，按照大盘波段口径，大盘上涨时期的影响程度大 于下跌时期，同时大盘波动与个股波动存在构成反向关系的机会。

年 度早期市场确认上市公司再融资为利好的时候，大盘波动对个股中期 股价具有正向推动上涨的效应；但若在下半年市场确认再融资为利空
中国机电工业 2012年第4期
募集资金投资项目 公开增发 非公开增发
配股 是否要经过发改委审批 是 是 是 固定资产建设项目 可 可 可 收购资产 可 可 可 增资子公司 可 可
可 补充流动资金
无明确规 定
无明确规定
小于 30%
①定价机制不能很好反映公司基本面的状况， 而与发行日前后的市场环境有很大关系
②在股价下行的市场环境下，面临较大的发行 够获得较大规模融资
①定价基准日有三种选择，较公开
增发具有一定的灵活性
非公开 难以实现大规模融资
增 发
②由于锁定期限，投资者要求发行价格有更高 前一日均价孰低者的90%，较公开 发行风险小，易成功发行 ①没有发行价格的约束
①融资规模受30%比例的限制 配 股
②控股股东需对认购比例作出承诺；
③采用代销方式并引入发行失败机制
研究与探讨 5、审核监管因素
目前，上市公司再融资的保荐政策与 IPO 基本相同，区别仅在于持续督导期比 I P O 少 1年 。

股权类再融资的发审委流程 与I PO 相同，其中非公开发行可实施简易 程序的发审委审核，可由5名委员参会审 核。

我国上市公司再融资的政策也一直在 动态完善。

与2006年的再融资制度相比， 现在的再融资品种更多，非合规性的融资 限制降低了，更强调募集资金的规模和合 理用途，修改了增发的净资产收益率强制 性要求，引入了配股失败处理，且证监会 的支持态度在提升。

规模扩张，并进一步提高在超高压、特高 压瓷绝缘子的市场占有率，提高公司主业 核心竞争力和盈利能力，从而实现公司主 营业务构成的进一步调整。

第二，审批监管有绿色通道。

非公开 增发相较公开增发和配股具有简易程序， 享有绿色通道，再融资比较快捷，相对配 股和公开增发来说，发行审批程序便捷、 成功概率较高、时间较短。

第三，创新了并购贷款的银行融资 方式。

在定向增发完成和募集资金到位 之前 ，创元科技利用 “并购贷款 ”的方 式先行完成并购合约 ，约定待募集资金 到位后偿还并购贷款 ，较好地解决了公 司的资金紧张状况 ，有利募投项目的顺 利进行 ，提高了定向 （非公开 ）增发的 成功概率。

第四，有利的再融资窗口选择。

因 为采取了并购贷款，缓解了公司的资金紧 张，使得公司的定向增发能够拥有一段较 长的时间、自主选择较为有利的市场时机 和窗口，最终能以较高的价格、较少的股 本募集到项目所需的资金。

第五，销售的难易程度。

当时在二级 市场上，定向增发已经受到众多投资基金 和机构的亲睐，他们十分愿意参与到创元 科技的定向增发。

相对公开增发，定向增 发股票容易进行销售。

第六，公司和老股东权益的保护。

经过测算，对于创元科技来说，采取定向 增发的方式融资成本较配股和公开增发要 低。

且定向增发对公司股权的稀释程度比 公开增发要小，对公司和老股东的权益稀 释较小。

而最终创元科技以14.6元/股的价 格，定向发行了约2500万股，比增发预案 提高了发行价格，减少了总股本，相较公 开增发来说，最大限度地保护了公司和老 股东的权益。

■
五、创元科技并购抚顺高科
选择定向（非公开）增发
创元科技公司于2009年12月发布定向
增发预案，拟以不低于8.11元/股的价格， 向包括控股股东在内的不超过10家特定对 象增发不超过4600万股，预计募资不超过
3.46亿元，用于收购抚顺高科电瓷电气制 造有限公司43%股权并对其增资，从而控 股抚顺高科。

公司于2010年11月获得证监 委批复，实际以1
4.6元/股的价格，向控股 股东和机构在内的特定对象发行了约2500 万股，就已募集完成。

这在很大程度上得 益于选择定向增发的股权再融资模式，而 选择定向增发这种再融资方式是基于很多 因素的综合考虑。

第一，募投项目比较成熟。

抚顺高科 是一家专业生产高压、超高压电瓷绝缘子 的大型民营企业。

其瓷套生产工艺水平在 目前国内同行业中领先。

再融资收购抚顺 高科，可以促进创元科技公司下属苏州电
创元科技 股份有限公司
是一家投资控股型企 业，成立于1993年， 1994年在深圳证券交易 所挂牌上市。

截止2010 年底，注册资本为 2.67 亿元人民币，净资产
12.11亿元，拥有全资、。