B企业
300万元 240万股 1.25 17.5元 14
如果A公司拟将B公司股票每股作价18元，用其股票与B公司相交换；A公 司预计并购后两公司的收益能力保持不变，市盈率维持A公司并购时的水平 要求： （1）计算股票交换率、A公司应发行的普通股股数； （2）计算并购后A公司的每股收益和每股市价；
（3）如果B公司股票的作价是27元，计算（1）、（2）中的各项指标。
兼 并
收 购
发生在被兼并企业财务 发生在目标企业正常生产 目标企业 状况不佳、生产经营停 经营状态下，收购后，目 的类型不 滞或半停滞时，兼并后，标企业变化形式平和。 同 其资产需重新组合、调 整。
范围不同 范围较广，凡经营业绩 一般只发生在资本市场， 不佳者，都可以成为目 目标企业通常是上市公司。
▲ 主要方式：
（1）税法一般包括亏损递延条款，允许亏损企业
免交当年的所得税，且其亏损可以向后递延并抵消以
后年度的盈余。如果一个盈利丰厚、发展前景良好的
企业并购另一个有累积亏损和税收减免优惠的企业， 可以带来巨额的税收效益；
（2）通过提高资产账面价值来提高折旧从而 减少纳税； （3）通过股价变动，用资本利得代替股利收 入，可以获得资本利得税低于股利所得税的税收 效应。
以股权换资产。
（三）按并购是否征得目标公司的同意划分 ▼ 善意并购——目标企业同意并购，并购双方通过
一定程序就并购的相关问题进行协商，进而实现并购
的一种行为。
▼ 敌意并购——并购方不征得目标企业的同意，强
行收购目标企业的一种并购行为。 （四）按并购是否跨国界划分 ▼ 国内并购——国内企业间的并购。 ▼ 跨国并购——并购双方在两个不同的国家发生
（1）股票交换率＝18÷36＝0.5 解析： A公司应发行的普通股股数＝240×0.5＝120（万股）
（2）并购后每股收益
1 200 300 2.08 （元） 600 120
每股市价＝2.08×18＝37.44（元）
（3）股票交换率＝27 ÷ 36＝0.75 A公司应发行的普通股股数＝240×0.75＝180（万股）
1、对目标企业每股收益的影响 ◎ 并购后目标企业每股收益的计算公式： 被并购后目标企业每股收益 ＝并购方预期并购后的每股收益×股票交换率
【例3】承例1，当股票交换率为0.5时，并购后存续A公司的每股收益是2.08元； 当股票交换率为0.75时，并购后存续A公司的每股收益是1.92元。 要求： （1）代目标企业进行决策； （2）如果目标企业要求并购后的每股收益仍保持并购时的1.25元不变，计
充分的利用，使企业良好的形象得到延续和拓展。
（四）获得特殊资产
▲ 如果一个企业缺乏某项资产，而另一企业
具有但又不能直接获得时，在这种情况下，并 购是获取特殊资产的最佳方式。
物质资产、无形资产、人力资产
（五）降低代理成本
▲代理成本是指委托人为防止代理人损害自己的利 益，需要通过严密的契约关系和对代理人的严格监 督来限制代理人的行为而需要付出的代价。 ▲代理成本可分为三部分：①监督成本，即委托人 激励和监控代理人，以图使后者为前者利益尽力的 成本；②契约成本，即缔结一系列合约的成本；③
并购后预期的净利润 并购后的每股收益＝ 并购方普 并购前目标企 ＋ 股票交换率 通股股数 业普通股股数
【例1】A公司计划以发行股票方式收购B公司，并购时双方的相关资料如 下表所示。 表 并购时资料
项目
净利润 普通股股数 每股收益 每股市价 市盈率
A企业
1 200万元 600万股 2元 36元 18
1. 兼并与收购的联系
（1）二者都是企业对市场竞争的本能反应，是
一种企业自愿行为，而不是政府行为；
（2）二者属于资本经营的基本形式，都是通过

产权流动来实现企业之间的重新组合；
（3）二者都是一种有偿的产权交易行为，而不是
无偿的调拨； （4）二者都可以省去解散清算程序而实现企业产 权关系的转移； （5）二者都是通过外部扩张战略来谋求企业自身 的发展，从而提高企业的竞争力。
算此时的股票交换率以及要求并购方应支付的价格。
解析： （1）当股票交换率为0.5时： 目标企业被并购后的每股收益＝2.08×0.5＝1.04（元） 当股票交换率为0.75时： 目标企业被并购后的每股收益＝1.92×0.75＝1.44（元）
并购企业利用经济的互补性 和规模经济，通过并购，增加其 收入、降低其成本、提高其生产 经营效率的行为。 侧重于资金的运作，它将属
3. 财务协同效应
于资本市场的资金供给和分配职
能内部化，提高其资金利用效率。 预期效应使并购后股价上升。节
税效应使并购获得节税利益。
（二）谋求税赋效应
▲ 通过并购，合理避税，获得的节税效应。
● 具体形式
收购股权 收购资产
通过购买目标企业已发行在外
的股份或认购目标企业发行新股 两种方式进行，收购后，收购方
通过购买目标企业的 部分或全部资产的方式进 行，收购后，收购方不需 承受目标企业的债务
对目标企业占有优势股份，可以
对其实施控制，承担目标企业的 债权和债务，目标企业并不解体
（三）兼并与收购的异同
（三）开展多样化经营
▲ 企业并购那些相关程度较低的不同行业的资产的
行为，即从事多种行业的经营。
▲ 开展多样化经营的具体原因 （1）从企业整体来看，可以分散企业的总体风险、 稳定收入来源，增强企业资产的安全性； （2）从稳定员工队伍来看，可以将优秀的员工保留
在企业内部。
（3）从企业的商誉和品牌来看，可以使此资源得到
重组整合
人力资源整合 财务整合 企业文化整合
资产整合
负债整合
图12－1
企业并购程序图
第二节 并购的财务分析与规划
一、并购的财务分析
二、并购的财务规划
一、并购的财务分析
（一）并购对并购方未来每股收益和每股市价的影响
◎ 股票交换率的计算：
被并购方股票作价 股票交换率＝ 并购方股票市价
◎ 每股收益的测算：
我国：吸收合并—— 一个公司吸收其他公
司而存续，被吸收公司解散的经营行为。
● 广义：两家或两家以上相互独立的企业
合并成一家的经营行为。
吸收合并 我国： 新设合并
两个或两个以上企业通过合 并设立一个新企业，合并后 各方的法人实体地位都消失 的经营行为。
（二）收购 ● 一家企业以现金、有价证券等形式购买另一家企业的部 分或全部的资产或股权，从而获得对该企业的控制权的经营 行为。
四、并购的一般程序
（一）选择目标企业
▴ 选择目标企业通常考虑的因素：
（1）目标企业所处的产业；
（2）目标企业的营运状况、盈利能力、变现能力
和负债水平；
（3）目标企业的核心技术、研发能力；
（4）企业的管理体系；
（5）产品的市场占有率等。
（二）价值评估 ▴ 对目标企业和并购方整体企业价值的评估。 ▴ 并购方在目标企业价值的基础上再加上一部分溢 价，溢价的多少需具体情况具体分析。 （三）确定实施方式 ▴ 并购方决定并购的支付方式，并就并购的财务可
并购后每股收益
1 200 300 1.92 （元） 600 180
每股市价＝1.92×18＝34.56（元）
【例2】承例1，如果A公司在并购后，想要保持并购时的每股收益水平不变。
要求： （1）计算保持每股收益不变时的股票交换率； （2）如果并购后由于协同效应的作用，A公司预计净利润将增加150万元， 每股收益将提高8%，计算此时的股票交换率及A公司拟出的并购价格。
买目标公司的股票，以期达到对目标公司的控股目的。
（六）按并购是否利用目标公司资产来支付划分 ▼ 杠杆收购——杠杆收购（Leveraged Buy-out，
LBO）是指收购公司利用目标公司资产的经营收入来
支付或作为此种支付的担保的收购。杠杆收购的突出 特点是，通过大规模借贷去支付大部分的交易费用。 同时，收购方以目标公司资产及未来收益作为借贷抵 押。 借贷利息将通过被收购公司的未来现金流来支付。 ▼ 非杠杆收购——是指不用目标公司资产的经营收 入来支付或作为担保的收购方式。但它不是不用借债，
并购协同效益
支付溢价
（四）重组整合 ▴ 重组可以发生在并购过程中，也可以发生在企
业日常经营过程中，包括资产重组、债务重组等；
▴ 整合主要包括管理组织整合、人力资源整合、
企业文化整合和财务整合等。
资产整合 并购中的 负债整合
并购中的
资产重组
债务重组
明确并购类型 选择目标企业 搜寻目标企业 目标企业价值评估 并 购 的 一 般 程 序 价值评估 并购方企业价值评估 确定支付方式并进行可行性分析 确定实施方式 确定融资方式 管理组织整合
财务管理专业本科课程
高级财务管理
经济与管理学院
高级财务管理
第四章
企业并购财务管理
本章内容
第一节 第二节
企业并购概述 并购的财务分析与规划
第三节
第四节
并购后的企业整合
公司反并购策略
第一节 企业并购概述
一、并购的内涵 二、并购的类型 三、并购的动因 四、并购的一般程序
一、并购的内涵
（一）兼并 ● 狭义：一家企业以现金、有价证券或其他 形式有偿取得其他企业的产权，吞并其他企业 的经营行为。
2. 兼并与收购的区别
兼 并 结果不同 兼并后，被兼并企 收 购 收购后，被收购企业的产权部
业的产权全部转移， 分转让，它作为经济实体仍然
其法人主体消失。
以被兼并企业整体 对象不同 为对象，兼并后， 兼并企业承担目标 企业的所有债权和 债务。
存在，并具有法人资格。
以目标企业的股份为对象，收 购后，收购企业成为目标企业 的主要控股股东，拥有对目标 企业的部分所有权和经营决策 权。