浙商证券邱小平
可交换债简称可交债，是指上市公司的股东依法发行、在一定期限内依据约定
的条件可以交换成该股东所持有的上市公司股份的公司债券。

根据证监会公布的《上市公司股东发行可交换公司债券的规定（征求意见稿）》（以下简称《规定》），可交债与可转债最大的不同就在于发行人和对股权的稀释
效应的不同。

前者的发行人是上市公司股东，而后者的发行人是上市公司本身；转
股时，前者无股权稀释效应，而后者会稀释股权。

在审批环节上，可交债主要适用
法规是《公司债券发行试点办法》，而可转债主要适用法规是《上市公司证券发行
管理办法》。

显然，前者侧重于债券融资，而后者更接近于股权融资（增发）。

前
者适用特别程序，而后者适用普通程序（和增发、IPO等一样）。

在发行人的要求
上，前者也要比后者宽松得多。

可交债和可转债另一个重大差异是，它不一定要用于投资项目，发债目的包括
投资退出、市值管理、资产流动性管理等。

《规定》中也没有对发行可交债的用途
做出限制。

而可转债和其他债券的发债目的一般用于投资项目。

在条款的设置上，可交债和可转债最大的不同就在于转股价向下修正条款。

我
国可转债一般都附有转股价向下修正条款，这样，在正股股价大幅下调时，为避免
触发回售条款，上市公司一般会修正转股价。

而对于可交债来说，如果在在正股股
价大幅下调时向下修正换股价，则意味着发行人要追加股份。

如果后市继续下跌，
发行还得继续修正。

这将使发行人陷于极为不利的境地，结果是“逢低抛售”，与发
行人的初衷背道而驰。

显然，可交债触发回售条款时，发行人最明智的做法就是让
持有人回售。

在交割方式上，可转债一般采用股票交割。

而可交债在国外有股票、现金和混
合三种交割方式。

无减持意愿的发行人可选择现金交割。

现金交割对股价的冲击较小。

但是，当股价大幅上涨时，发行人也面临一定的风险。

《规定》中未提到交割
方式，但我们认为应当给发行人更多的选择权。

文档
附
件：。