第八章企业价值评估考情分析本章属于较为重要的章节，主要内容包括现金流折现模型和相对价值模型对企业价值进行评估。

2017年教材删除了股权现金流量的确定等内容，难度较2016年有明显下降。

重要的考点包括企业价值评估的对象、现金流量折现模型参数的估计、实体现金流量模型、相对价值模型的原理及应用。

知识框架第一节企业价值评估的目的和对象知识点一：企业价值评估目的★企业价值评估简称企业估值，目的是分析和衡量一个企业或一个经营单位的公平市场价值，并提供有关信息以帮助投资人和管理当局改善决策。

带有主观成分。

主要用途：1.价值评估可以用于投资分析寻找且购进被市场低估的证券或企业，以期获得高于必要报酬率的收益。

2.价值评估可以用于战略分析价值评估在战略分析中起核心作用3.价值评估可以用于以价值为基础的管理企业决策正确性的根本标志是能否增加企业价值知识点二：企业价值评估对象★★一、企业的整体价值1.整体不是各部分的简单相加；2.整体价值来源于要素的结合方式；3.部分只有在整体中才能体现出其价值；4.整体价值只有在运行中才能体现出来。

二、企业的经济价值经济价值是指一项资产的公平市场价值，通常用该资产所产生的未来现金流量的现值来计量。

三、企业整体经济价值的类别【提示1】企业实体价值＝股权价值＋净债务价值（公平市场价值）【提示2】企业的公平市场价值，是续营价值与清算价值中较高的。

【提示3】控股权价值与少数股权价值的差额称为控股权溢价，它是由于转变控股权而增加的价值。

控股权溢价＝V新的－V当前【例题·多选题】价值评估的一般对象是企业整体的经济价值，而企业整体的经济价值具备以下特征（）A.整体价值是企业各项资产价值的加总B.整体价值来源于企业各要素的有机结合C.可以单独存在的部分，其单独价值不同于作为整体一部分的价值D.如果企业停止运营，不再具有整体价值。

『正确答案』BCD『答案解析』企业作为整体虽然是由部分组成的，但是它不是各部分的简单相加，而是有机的结合，所以选项A不对。

【例题·多选题】关于企业价值评估的说法，不正确的有（）。

A.企业价值评估的一般对象是企业的整体变现价值B.“公平的市场价值”是资产的未来现金净流量的现值C.企业全部资产的总体价值，称之为“企业账面价值”D.股权价值是所有者权益的账面价值『正确答案』ACD『答案解析』选项A不正确，企业价值评估的一般对象是企业的整体的经济价值。

选项C不正确，企业全部资产的总体价值，称之为“企业实体价值”，“企业实体价值”指的是企业的公平市场价值，不是企业的账面价值。

选项D不正确，股权价值不是所有者权益的账面价值，而是股权的公平市场价值。

第二节企业价值评估方法知识点一：现金流折现模型的参数和种类一、现金流折现模型的参数现金流折现模型的参数包括：现金流量、资本成本（折现率）和时间序列。

二、现金流折现模型的种类【提示】如果把股权现金全部作为股利分配，股利现金流量模型和股权现金流量模型相同。

为避免对股利政策进行估计的麻烦，大多数的企业使用股权现金流量模型或实体现金流量模型。

知识点二：现金流折现模型参数估计★★★一、预测销售收入1.依据基期销售收入和销售增长率预测；2.预测销售增长率：以历史增长率为基础，根据未来的变化进行修正。

在修正时，考虑宏观经济、行业状况和企业的经营战略。

二、确定预测期间三、估计详细预测期现金流量【例题·计算分析题】A公司目前正处在髙速增长的时期，20×0年的销售增长了12%。

预计20×1年可以维持12%的增长率，20×2年开始逐步下降，每年下降2个百分点，20×5年下降1个百分点，即增长率为5%，20×6年及以后各年按5%的比率持续增长，假设基期销售收入1000万元。

A公司的销售预测表8-2 A公司的相关财务比率预测销售成本=1120×70%=784（万元）销售和管理费用=1120×5%=56（万元）税前经营利润=1120-784-56=280（万元）经营利润所得税=280×25%=70（万元）税后经营净利润=280-70=210（万元）净经营资产增加=1000×12%×80=96（万元）实体现金流量=210-96=114（万元）税后利息费用=1120×40%×6%×（1-25%）=20.16（万元）借款增加=1000×12%×40%=48（万元）股权现金流量=114-20.16-48=45.84（万元）四、估计后续期现金流量增长率后续期价值=现金流量t+1÷（资本成本-现金流量增长率）【结论1】在稳定状态下，实体现金流量、股权现金流量和销售收入的增长率相同，因此可以用销售收入的增长率来估计现金流量增长率【结论2】绝大多数可以持续生存的企业，其销售收入增长率可以按照宏观经济增长率估计。

知识点三：折现模型的应用★★★一、方法思路总结二、例题演练【例8-2】B公司是一个规模较大的跨国公司，目前处于稳定增长状态。

20×1年每股股权现金流量为2.5元。

假设长期增长率为6%，预计该公司的长期增长率与宏观经济相同。

据估计，该企业的股权资本成本为10%。

请计算该企业20×1年每股股权现金流量和每股股权价值。

每股股权价值＝[2.5×（1+6%）]/（10%-6%）＝66.25（元/股）【例8-3】C公司是一家高技术企业，具有领先同业的优势。

20×1～20×5年每股股权现金流量如下表所示。

自20×6年进入稳定增长状态，永续增长率为3%，企业的股权资本成本为12%。

要求：计算目前每股股权价值。

表8-4 C公司每股股权价值单位：元/股后续期每股股权终值=后续期第一年每股股权现金流量+（股权资本成本-永续增长率）=5.1011÷（12%-3%）=56.6789（元/股）后续期每股股权现值=56.6789×0.5674=32.16（元/股）预测期每股股权现值=6.18（元/股）每股股权价值=32.16+6.18=38.34（元/股）【例8-4】D企业预计20x1～20x5年实体现金流量如表所示，自20x6年进入稳定增长状态，永续增长率为5%。

企业当前的加权平均资本成本为11%，20x6年及以后年份资本成本降为10%。

债务当前的市场价值为4650万元，普通股当前每股市价12元，流通在外的普通股股数为1000万股。

要求：通过计算分析，说明该股票被市场高估还是低估了。

预测期现金流量现值合计=2620.25万元后续期终值=1142.40÷（10%-5%）=22848.05（万元）后续期现值=22848.05×（1+11%）-5=13559.21（万元）企业实体价值=2620.25+13559.21=16179.46（万元）股权价值=实体价值-净债务价值=16179.46-4650=11529.46（万元）每股价值=11529.46/1000=11.53（元/股）该股票目前每股市价12元，所以它被市场高估了。

【例题·计算分析题】A公司是一家生产企业，2015年度的管理用报表部分数据如下：司适用的所得税税率为25%，加权平均资本成本为10%，A公司正在进行企业价值评估，预计2016年和2017年的净经营资产、税后经营净利润的增长率均为8%，从2018年开始稳定在5%。

要求：（1）计算2016年、2017年和2018年的实体现金流量；（2）计算该公司的实体价值（计算结果保留整数）；（3）计算该公司的每股股权价值，并判断2016年年初的股价被高估还是被低估。

『正确答案』（1）2015年经营营运资本＝995－560＝435（万元）2015年净经营长期资产＝1990－85＝1905（万元）2015年净经营资产＝435＋1905＝2340（万元）实体现金流量＝税后经营净利润－净经营资产净投资2016年的实体现金流量＝270×（1＋8%）－2340×8%＝104.4（万元）2017年的实体现金流量＝270×（1＋8%）×（1＋8%）－2340×（1＋8%）×8%＝112.75（万元）2018年的实体现金流量＝270×（1＋8%）×（1＋8%）×（1＋5%）－2340×（1＋8%）×（1＋8%）×5%＝194.21（万元）（2）实体价值＝104.4×（P/F，10%，1）＋112.75×（P/F，10%，2）＋194.21×（P/F，10%，3）＋194.21×（1＋5%）/（10%－5%）×（P/F，10%，3）＝3398（万元）或者：实体价值＝104.4×（P/F，10%，1）＋112.75×（P/F，10%，2）＋194.21/（10%－5%）×（P/F，10%，2）＝3398（万元）（3）净债务价值＝基期净负债＝1255－15＝1240（万元）股权价值＝实体价值－净债务价值＝3398－1240＝2158（万元）每股股权价值＝2158/500＝4.32（元）由于股价4元低于每股股权价值4.32元，所以股价被低估了。

【例题·计算分析题】A公司今年年初的金融资产市场价值为200万元，经营营运资本5000万元，发行在外的普通股为500万股，去年销售收入15000万元，税前经营利润4000万元，资本支出2000万元，折旧与摊销1000万元。

今年年初金融负债的市场价值为3000万元，资本结构中股权比重（权益资金占净投资资本的比重）为80%，可以保持此目标资本结构不变，加权平均资本成本为20%，可以长期保持下去。

平均所得税税率为40%。

今年年初该公司股票每股价格为40元。

预计未来5年的销售收入增长率均为20%。

该公司的资本支出、折旧与摊销、经营营运资本、税后经营净利润与销售收入同比例增长。

第6年及以后经营营运资本、资本支出、税后经营净利润与销售收入同比例增长，折旧与摊销正好弥补资本支出，销售收入将会保持10%的固定增长速度。

方法1：以第6年作为后续期第一年企业实体价值=680×（P/F,20%,1）+816×（P/F,20%,2）+979.2×（P/F,20%,3）+1175.04（P/F,20%,4）+1410.05（P/F,20%,5）+5325.01/（20%-10%）×（P/F,20%,5）=24234.57（万元）方法2：以第7年作为后续期的第一年企业实体价值=680×（P/F,20%,1）+816×（P/F,20%,2）+979.2×（P/F,20%,3）+1175.04×（P/F,20%,4）+1410.05×（P/F,20%,5）+5325.01×（P/F,20%,6）+5325.01×（1+10%）/（20%-10%）×（P/F,20%,6）=24233.51（万元）由于该股票价格（40元）低于股票价值（42.87元）,所以应该购买。