也就最高。但把资本结构对风险的影响
置于视野之外，是不全面的。因为随着
负债的增加，投资者的风险加大，股票
价格和企业价值也会有下降的趋势，所
以，单纯地用EBIT－EPS分析法有时会
做出错误的决策。
二、比较资金成本法
比较资金成本法也叫比较优选法，是指企业在
做出筹资决策之前，先拟写若干个备选方案，分 别计算加权平均的资金成本，并根据加权平均资 金成本的高低来确定资金结构的方法。现举例说 明如下。
用可调控的各种因素将经营风险调整到一个理
想的水平，如企业一般可通过增加销售额、降
低产品单位变动成本、降低固定成本比重等措
施使经营杠杆系数下降，降低经营风险。
二、财务杠杆
财务杠杆是指资本结构中借入资本的 使用，对企业所有者收益（股东收益） 的影响。运用财务杠杆，企业可以获得 一定的财务杠杆利益，同时也承受相应 的财务风险，对此可以用财务杠杆系数 来衡量。
企业资本结构的基础理论
第一节 资本结构概述
一、资本结构的含义 二、资本结构中负债的作用 三、资本结构理论
一、资本结构的含义
资本结构是指企业各种资本的构成及其比例关系。在实务中，资 本结构有广义和狭义之分。
广义的资本结构是指企业全部资金（包括长期资金和短期资金） 的构成及其比例关系，也叫资金结构；
前利润比计划减少时，就有了比较大的财务风 险。如果B企业不能及时扭亏为盈，可能会引 起破产。
一般而言，在其他因素不变的情况下， 固定财务费用越高，财务杠杆系数越大 ，财务风险越大。反之，亦然。财务杠 杆系数的简便计算公式证明了这一点。
下面结合每股收益标准离差和标准离 差率的计算，来说明财务杠杆和财务风 险的关系。
一、息税前利润—每股收益分析法
二、比较资金成本法
三、总价值分析法
四、因素分析法
一、息税前利润――每股收益分析法
研究资本结构，不能脱离企业的获利能力
。企业的获利能力一般用息税前利润（EBIT
）表示。同理，研究资本结构，不能不考虑它
对股东财富的影响。股东财富一般用每股利润
（EPS）来表示。将以上两方面联系起来，分
（一）财务杠杆的概念
由表12－3可以看出，在A、B两企业息 税前利润均长20%的情况下，A企业每 股利润增长20%，而B企业却增长了25%
，这就是财务杠杆效应。当然，如果息 税前利润下降，B企业每股利润的下降 幅度要大于A企业。
（二）财务杠杆系数
按公式12－4计算财务杠杆系数，不但方 法简单，而且还能反映不同的息税前利 润水平，这是因为在不同息税前利润水 平下的财务杠杆系数是不同的。
业息税前利润的变化幅度，财务杠杆影响企业
税后净收益的变化幅度，经营杠杆作用于前，
财务杠杆作用于后，两者共同影响着普通股每
股收益的稳定。在总杠杆的作用下，当企业经
济效益好时，每股收益会大幅度上升；企业经
济效益差时，每股收益会大幅度下降。企业总
杠杆系数越大，每股收益的波动幅度越大。这
种由于总杠杆作用使每股收益大幅度波动而造
金时，增加了破产机会或普通股利润大幅度变
动的机会所带来的风险。这些风险应由普通股
股东承担，它是财务杠杆作用的结果。影响财
务风险的因素主要有：资本供求变化；利率水
平的变化；获利能力的变化；资本结构的变化
，即财务杠杆的利用程度，其中，财务杠杆对
财务风险的影响最为综合。
企业为了取得财务杠杆利益，就要增加负
第二节 杠杆原理与风险
在财务管理中，人们经常关注对经营杠杆、财务杠杆和总杠
杆的分析。经营杠杆用于评价企业经营风险的大小。经营风险是
源于资产结构与经营决策的风险。财务杠杆用于评价企业财务风
险的大小。财务风险是源于资本结构的风险。总杠杆用于评价企
业总风险的大小。总风险既包括企业的经营风险，又包括财务风
狭义的资本结构仅指企业长期资金的构成及其比例关系。
就资产负债表而言，广义的资本结构是指此表右边的全部项目是 如何构成的，及它们之间的比例关系；狭义的资本结构是指此表 右边除去短期负债以外的全部项目（包括普通股权益、优先股股 本、长期借款和长期债券等项目）的构成及比例关系。
资本结构问题总的来说是负债资金的比例问题，即负债在企业全 部资金中所占的比重。
第四节 资本结构理论
资本结构理论是企业财务理论的重要组成部分，
主要研究资本结构――长期负债与股东权益结构变化
对企业价值的影响。在企业财务决策中，资本结构决
策是一个涉及因素多、影响时间长的重大决策，因为
资本成本与资本结构密切相关，综合资本成本最低的
资本结构能够实现企业价值的最大化，即最佳资本结
构。简言之，资本结构的核心问题是负债比杆系数越大，总风险越大，
复合杠杆系数越小，总风险越小。现举例说明
如下。
第三节 资本结构决策
由于资本结构在一定程度上会影响企业的价 值，同时又有许多因素会影响到企业资本结构 的选择。因此资本结构决策的中心问题就是确 定最优资本结构或曰选择目标资本结构。本节 重点介绍资本结构决策的定量和定性分析方法 ――息税前利润――每股收益分析法、比较资 金成本法、总价值分析法和因素分析法。
[例8]某企业年初长期资本2200万元，其中：长 期债券（年利率9%）800万元；优先股（年股息 率8%）400万元；普通股1000万元（每股面额为 10万）。预计当年期望股息为1.20元，以后每年 股息增加4%。假定企业的所得税税率为33%，发 行各种证券均无筹资费。
该企业现拟增资800万元，有以下两个方案可 供选择：
代表了对最佳债务规模的最佳估计，它
可以用来分析最佳资本结构。
三、因素分析法
上述三种确定资本结构的定量分析方法，均存 在一定的假设和局限性，这与现实往往有一定 的差异。因此，认为可以通过一定的数学模型 找到一个精确的最佳资本结构是不现实的。在 实际工作中，财务管理人员在进行定量分析的 同时还要进行定性分析。所谓定性分析是指认 真考虑影响资本结构的各种因素，并根据这些 因素来确定企业的合理的资金结构。因为采用 这种方法时，关键是要科学地分析影响资金结 构的各种因素，因此，通常把这种方法叫因素 分析法。
产生更大的变动。这种由于固定生产经营成本
和固定财务费用的共同存在而导致的每股收益
变动率大于销售业务量变动率的杠杆效应，称
为总杠杆。现举例说明如下。
（二）总杠杆系数
从以上分析中得知，只要企业同时存在固
定的生产经营成本和固定的财务费用支出，就
会存在总杠杆（或复合杠杆）作用。但不同企
业，总杠杆作用的程度是不完全一致的，为此
三、资本结构理论
资本结构理论是研究资本结构中债务资本与权 益资本比例的变化对企业价值的影响的理论， 它是企业财务理论的重要组成部分。早在二十 世纪初，随着财务管理的重心向筹资转移，在 企业筹资中，如何选择资本成本最低、企业价 值最大的资本结构，受到了西方财务经济学界 的广泛关注，不少财务经济学家开始了对资本 结构理论的研究。对资本结构理论的研究导致 了资本结构理论流派的产生。
――负债融资是否必要？负债融资如何影响企业价值
？企业负债多少才能实现企业价值最大？对此问题，
有关学者从理论和实际的结合中进行了大量的研究，
取得了很大的成绩。
一、早期资本结构理论
二、现代资本结构理论――MM理论
三、权衡理论
（3）按面值发行股利率为12%的优先股。
假设公司目前的息税前利润为1600万元；公司适用 的所得税税率为40%；证券发行费可忽略不计。
现将三种筹资方案及公司原来的资本结构列示在 表12－8中。
EBIT－EPS分析法的局限在于，这
种方法只考虑了资本结构对每股收益的
影响，并假定每股收益最大，股票价格
险。在管理学中，一般将风险等视为不确定性，因此，无论是经
营风险还是财务风险，都是指某些因素的变化可能导致的企业目
标实现的不确定性，如每股收益实现的不确定性。通过杠杆分析
，可以了解这种不确定性的大小，进而采取合适的策略。
一、经营杠杆
二、财务杠杆
三、总杠杆
一、经营杠杆
经营杠杆是指固定成本占产品成本的比 重对利润变动的影响。运用经营杠杆， 企业可以获得一定的经营杠杆利益，同 时也承受相应的经营风险，对此可以用 经营杠杆系数来衡量。
债，一旦企业息税前利润下降，不足以补偿固
定利息支出，企业的每股利润就会下降的更快 ，以表12－3中A、B两企业为例，假设计划息 税前利润为500000元，而实际的息税前利润只 有80000元，这时A、B两企业的税前利润分别 为80000元和－20000元。由此可见，A公司因 为没有负债，所以就没有财务风险B企业因有 1000000元（利息率为10%）的负债，当息税
以上最佳资本结构的确立是以投资
者对企业股票价格的变化与企业有相同
的预期为假设前提的。事实上，不同的
投资者对企业息税前收益和股本要求收
益率有不同的估算，由此估算的股票期
望平衡价格也不相同，这就意味着企业
可能付出高于或小于25.04元的价格回购
股票，这样将导致最佳举债规模可能大
于或小于600万元，不过600万元可以说
虽然经营杠杆是影响经营风险的一个重要
因素，但如前所述，经营风险还受诸如产品因
素、企业自身因素、市场因素等诸多条件的影
响。一个低经营杠杆的企业可能因为其他因素
的不稳定而导致经营风险的增加，而另一方面
，高经营杠杆的企业也可以通过稳定其他因素
来降低企业的经营风险。总之，企业应综合运
（一）经营杠杆的概念
经营杠杆主要是反映销售量与息税前利润（ earnings before interest and taxes, EBIT）之间的关系 ，用于衡量销售量变动对息税前利润变动的影响程 度。二者的关系可用如下表达式表示：