股票池股票占全行业比重（%）
数量
流通市值 总市值
50.1
70.2
71.2
55.9
75.3
75.4
54.5
67.9
69.0
52.5
69.1
71.7
54.8
68.6
71.5
54.4
72.3
75.4
54.0
75.2
67.8
60.1
82.8
86.8
63.7
79.2
84.0
63.0
81.3
84.6
65.8
84.0
7
2.1 适合国内市场的一种模型设定：指标选择
价值成长矩阵
成长
依单一财务指标高低构造组合表现
指标
财务指标
哪种组合月度收益高
PB
低PB
PS
低PS
PEG ROE
低PEG 高ROE
EPS增长
高EPS增长
数据来源：中信证券研究部整理
数据来源：
¾ 财务指标和价格数据来自 中信证券数量化分析系统
¾ 预测数据来自一致预期
12.7% 11.7%
12%
400
9.3%
8.4%
300
9.6% 9.2%
9.3%
10% 8% 6%
200
4%
100 36
37
54
43
44
63
66
51
86
2%
0
0%
060823061125 070525070825 071125080523080825 081124090430
全市场选股情况
1200 1000
10
3.1 GARP策略在国内应用：不同限制
制造业
非金融
全市场
证监会门类行业分类将全市 场1579支股票分为13个大 门类；制造业为最大门类。
截至08.6.22共922支股票占 市场58.4% ，流通市值1.9 万亿元，总市值4.6万亿 元；分别占市场36.4%和 20.5%；
截至08.5.23半数以上有分 析师覆盖且非ST，占流通 市值70%，总市值75%以上
GARP选股策略起源于价值投资和成长投资两种风格投资
¾ 价值投资 z 19世纪30年代Benjamin Graham z 核心思想是为了寻找低于内在价值交易的股票进行投资
¾ 成长投资： z 20世纪90年代，高科技公司盛行的时候，选择成长性快于其他公司或行业 z 美国NAIC (National Associate of Investors Corporation)
92.7
61.3
79.1
87.9
12
3.1 GARP策略在国内应用：池子概况
全市场
股票池情况
调整时间
股票 流通市值 总市值 数量 （万亿） （万亿）
2006-8-23
716
1.17
3.91
2006-11-23 815
1.61
2007-5-23
906
4.57
2007-8-23
915
5.92
2007-11-23 981
¾ 总分：每个指标秩值得分加总分别得出价值度和成长性（金融业价值指标不考虑 EV/EBITDA，因此四个价值得分加总之后*5/4进行恒等变换）
价值成长矩阵打分示意
证券简称
EPS 增长率
销售 净利率
净利润同 比增长率
深发展A 5.977 9.163 7.813
万科A
7.237 7.174 4.807
南玻A
55.9
81.8
90.6
81.3
86.2
74.1
84.8
92.4
94.4
84.5
88.4
94.1
85.5
91.7
95.5
86.8
93.3
97.2
84.0
89.6
94.2
13
3.2 GARP策略在国内应用：选股结果
制造业选股情况
700
组合成分
股票池
占比（右轴）
16%
600
13.61%4%
500
11.8%
37.21
6.92
27.84
1.05
3.17
1.31
3.94
3.75
13.28
5.21
20.41
5.05
21.33
4.49
15.47
股票池股票占全行业比重（%）
数量
流通市值 总市值
47.7
73.5
71.9
53.3
81.4
88.8
56.9
78.8
87.7
56.4
82.3
88.7
59.3
85.1
94.1
GARP策略收益来源
¾ 没有考虑成长潜力下，价值回归带来的投资收益 ¾ 成长潜力释放过程中带来的价值增长
成功代表
¾ Peter Lynch ¾ Mark L. Ypckey
4
1.3 GARP选股策略研究：认识误区
GARP策略意味着所有的股票都值得投资？
高 成长
贵 成长 GARP
价格
低
价值
7.426 8.857 9.307
深康佳A 4.672 2.269 7.624
一致药业 4.627 2.737 6.688
数据来源：中信证券数量化投资分析系统
加权 ROE 9.28 5.725 8.236 3.754 9.325
ROE 波动率 3.799 4.825 6.346 9.208 3.484
成长得分 预测 PE
36.032 9.325 29.768 8.839 40.172 3.745 27.527 6.931 26.861 4.177
预测 PEG 7.399 8.092 6.238 5.014 3.637
市净率 市销率 企业倍数 价值得分
PB
PS EV/EBITDA
5.437 4.735
1242 1268 1324 1352 1383 1441
全行业情况
流通市值 总市值 （万亿） （万亿）
0.72
1.88
0.84
2.16
2.54
6.24
2.95
7.24
2.79
7.02
2.55
6.10
1.30
3.93
1.53
4.74
4.59
12.71
5.37
15.26
5.32
23.20
5.00
17.96
PB ¾分红
分红率
输出
Value
GARP Growth
股票筛选 ¾GARP
成长得分>60% 价值得分>60% ¾成长型 成长得分>70% ¾价值型 价值得分>70% ¾不具备投资价值 成长得分<40% 价值得分<40%
6
目录
GARP选股策略研究：价值与成长并重 适合国内市场的一种模型设定 GARP选股策略在国内市场应用 当前组合：超配金融地产、耐用消费和能源
低
Value Unattractive
GARP
Growth
GARP策略可以取代价值策略和成长策略？
¾ 价值和成长会发生轮动，不同市场环境具有不同表现 ¾ GARP策略兼顾成长与价值，可以平滑不同市场阶段表现更具持续性 ¾ 价值/成长策略更加注重基本面分析，分析其内在价值，成长性 ¾ GARP策略更加适合量化投资
2.35 3.72 12.49 19.50 20.72 14.58
股票 数量 1348 1376 1438 1469 1502 1564
400 400 400 400 400 400
全行业情况
流通市值 总市值 （万亿） （万亿）
1.59
5.44
1.98
7.96
5.80
21.00
7.20
26.02
7.28
预测 EPS增长率
上年销售 净利润增长率 ROE
ROE标准差
净利率 （上一期） （上一期） （过去8期）
价值 指标
预测 P/E
预测 P/E/G
历史市净率 历史市销率
历史
P/B
P/S
EV/EBITDA
8
2.2 适合国内市场的一种模型设定：打分方法
打分方法
¾ 排序按秩打分：排名越靠前得分越高，排名越靠后得分越低（打分不考虑行业差异） z 五个价值指标和ROE波动按倒序排序打分 z 除ROE波动外四成长指标按顺序排序打分
-
33.62
4.852 3.934
-
32.146
3.088 3.232
5.554
21.857
9.703 9.766
5.77
37.184
1.576 9.379
4.753
23.522
9
目录
GARP选股策略研究：价值与成长并重 适合国内市场的一种模型设定 GARP选股策略在国内市场应用 当前组合：超配金融地产、耐用消费和能源
14
3.3 GA收益（柱图）和超额收益（线图）对比
量化投资系列研究
GARP选股策略：成长与价值并重
中信证券研究部 金融工程及衍生品组
严高剑 2009.5
目录
GARP选股策略研究：价值与成长并重 适合国内市场的一种模型设定 GARP选股策略在国内市场应用 当前组合：超配金融地产、耐用消费和能源
2
1.1 GARP选股策略研究：策略起源
800 600