关于房企发起设立房地产私募基金的研究方珍慧1广宇集团股份有限公司，浙江杭州310006摘要：房地产私募基金作为一种新型的金融产品，被越来越多的房地产开发企业所关注。
近年来，国内知名房企如金地集团、保利地产、复地集团、荣盛发展、嘉凯城等竞相发起设立房地产私募基金。
文章从房地产私募基金的发展现状、现实优势、运作难点及对策四个方面入手，对房地产开发企业发起设立房地产私募基金的进行了较为全面的阐述。
关键词：房地产；私募基金；有限合伙一、房地产私募基金的发展现状房地产开发属于资金密集型经济活动，对资金的依赖度很高。
当前，证券市场对房地产行业融资尚未放开，商业银行对房地产项目的开发贷款审批严格，仅靠自有资金和预售房款的运作模式很难适应房地产开发企业发展的需求。
随着国内房地产行业调控的加剧，房地产私募基金作为一种新型的金融产品，被越来越多的房地产开发企业所关注。
近年来，国内知名房企如金地集团、保利地产、复地集团、荣盛发展、嘉凯城等竞相发起设立房地产私募基金。
以私募基金驱动房地产开发主业成为诸多房企的转型升级模式。
房地产私募基金主要是通过非公开方式，面向少数个人或机构投资者募集资金而设立的专注于房地产领域的基金，投资标的主要为房地产开发项目以及部分持有型商业物业。
房地产私募基金通过系统地对目标项目实施投资运作及开发管理，寻求投资资本的收益和增值。
相比债权投资为主的房地产信托，房地产私募基金更多偏向于风险、收益双高的股权类投资。
房地产私募基金的发展受法律政策和宏观调控的影响显著。
2007年，国内《合伙企业法》的修订为发展有限合伙制私募基金奠定了法律基础。
此后，各地关于股权投资企业的地方性政策的出台，为私募基金在房地产领域的发展提供了可能。
2010年初开始的一轮货币紧缩政策以及房地产行业的严厉调控政策则进一步激发了私募基金在房地产领域的发展。
住房与城乡建设部政策研究中心课题组于2011年12月发布的《人民币房地产私募基金发展报告》中指出目前人民币房地产私募基金在我国仍属于新型金融业态，处于发展的雏形阶段。
总体规模相对较小，但增长速度较快。
2011年12月30日，北京盛世神州房地产投资基金(有限合伙)备案成功，成为首只在国家发改委备案的私募房地产投资基金。
该基金的初始发起人为国内知名房企复地和阳光壹佰在内的五家公司。
目前，由本土房地产开发企业主导的房地产私募基金仍处于起步阶段，已设立的房地产私募基1作者简介：方珍慧（1981-），女，浙江杭州人，现就职于广宇集团股份有限公司，管理学硕士，经济师。
金大都采用有限合伙企业的形式。
有限合伙型房地产私募基金的合伙人包括普通合伙人（GP）和有限合伙人（LP）。
普通合伙人为基金管理人，即执行事务合伙人，通常由房地产开发企业出资设立的投资管理公司担任，负责基金的发起设立、有限合伙企业的经营管理以及对房地产项目或公司的投资。
其他投资人则为有限合伙人，负责出资但不负责基金的具体经营管理。
二、房地产私募基金的现实优势对于房地产开发企业而言，发起设立房地产私募基金能够增强房地产开发主业的竞争力，是企业实现规模化竞争和转型升级的重要手段。
从实践来看，房地产开发企业发起设立房地产私募基金具有以下几个方面的优势。
第一、房地产私募基金成为房地产开发企业发挥专业优势的新载体。
相比独立PE机构和金融机构，由开发商作为房地产私募基金的发起人，具有独特的竞争优势。
开发商对房地产项目的市场潜在价值具有专业判断能力，对项目开发经营全程具有专业管理控制能力，当开发商为房地产界颇具成绩与影响力的企业时，这一优势更为明显。
保利地产发起设立保信基金时，便借助了其成功的地产项目运作经验，有限合伙人看中的即是行业标杆们具有实力的设计团队、开发团队和营销团队。
第二，房地产私募基金成为房地产开发企业新的融资渠道。
相比证券市场融资，房地产私募基金目前不存在前置审批，设立和运作流程相对简单，更利于解决房地产开发企业的燃眉之急。
房地产私募基金募集完成之后，作为基金管理人的房地产开发企业能够自主决定基金的投向，包括投资旗下项目，从而有效解决企业的资金短缺问题。
相比银行贷款和信托融资，私募基金讲求股权投资、风险共担，房地产基金能够实现投资人（企业或个人）、基金管理人（房地产开发企业）、所投资项目（房地产企业旗下项目）三方利益的统一，更利于提高运作效率。
第三，房地产私募基金成为房地产开发企业新的利润增长点。
房地产开发企业通过发起设立私募基金，搭建企业融资平台，投资旗下或体外项目，培育新的利润增长点。
私募基金为房地产开发企业带来多个节点的利润增长，包括基金管理费、超额业绩提成、代建业务收入等。
目前在国内，房地产基金中作为发起人的房地产开发企业平均持有 5-20%的基金份额，其余资金来自于其他投资人，这相当于给房地产开发企业提供了至少 5倍的股权资金杠杆，大大提高了企业的规模化竞争力。
第四，房地产私募基金成为房地产开发企业新的转型方向。
房地产私募基金实现了房地产投资和开发的分离。
部分房地产开发企业开始向金融投资人的角色转变，而将设计、施工、销售及物业管理等各环节外包给专业公司完成，以金融运作为核心，收益大众化。
也有房地产开发企业利用房地产私募基金投资风险和收益均较高的开发类业务，并将低周转但收益相对稳定的持有型物业分离出来，置入房地产公募基金，满足中小投资人低风险、稳定收益的需求。
这一模式这一方面提高了房地产企业的资金周转速度，推动了规模化进程，另一方面房地产企业还可以通过基金业绩提成来分享自己开发的优质物业的长期收益。
三、房地产私募基金的运作难点房地产私募基金运作过程分为筹资、投资和退出三个阶段。
从实践来看，在房地产私募基金运作过程中，主要有以下几个难点。
难点一、专业人才难觅基金的成功很大程度上依赖于基金管理人的技能和经验。
房地产私募基金要求基金管理人具有房地产开发的实战经验，同时具备金融、财务、法律方面的知识。
房地产开发企业作为房地产基金管理人虽精通房地产开发业务，但基金产品设计和资金募集是其短板。
复合型人才缺乏是房地产私募基金当前面临的普遍问题。
房地产开发企业成立基金管理公司时，必须招募来自投资公司、律师事务所、银行、信托公司的专业人才。
然而，当前能满足房地产私募基金对专业技能和综合素质要求的人才奇缺，如何解决这一问题？难点二、投资资金难募房地产私募基金是一种长期投资，开发类项目通常需锁定3年。
对于投资者而言，由于其难以很好的评价房地产基金的风险及基金在投资过程中可能遇见的困难，因而投资意愿不高。
对于房地产开发企业而言，由于房地产项目投资风险高、受政策限制多，因而借助银行、券商等中介机构寻找资金的渠道费用普遍较高。
若采取自行募集的方式，则需要耗费较多的时间和人力成本，并且要求房企自身具有优秀的投资业绩、良好的信用记录以及强大的关系网。
如何以较低的成本顺利募到资金？难点三、优质项目难找选择正确的投资项目远比经营管理投资项目重要。
近年来房地产行业净资产收益率不断降低，无疑加大了房地产私募基金的投资难度。
从目前来看，房地产私募基金的投资类型主要分四种，一是追求开发周期所带来的高风险回报投资开发类项目；二是追求相对稳定回报的租金收入投资经营性物业；三是追求固定的利息收入投资房地产项目抵押贷款资产；四是通过收购不良资产，将其处置变现盈利。
最考验私募基金投资能力的是收购类项目。
在房地产行业的低谷期，在地价款支付、建筑施工、商品房预售等各个阶段，因资金链断裂而中断的项目不胜枚举。
如何大浪淘沙，发掘出具有投资价值的项目，并以优势价格取得股权或资产，这是房地产私募基金运作的一大难题。
难点四、项目退出困难与房地产信托一样，房地产私募基金也有固定到期日，因此，退出渠道设计就成为基金成功运作的关键因素。
近年来，房地产信托大量发行和集中到期，使信托基金管理人所面临较大的刚性兑付压力。
房地产私募基金以股权类投资居多，介入程度更高，退出风险更大。
从实践来看，通过项目销售回笼收回投资是目前房地产私募基金主要的退出渠道，但是，国内房地产行业受调控政策的影响，景气指数波动较大，若基金结束前房地产市场恰好处于低谷期，项目销售回款不利，则基金管理人面临较大的兑付压力。
如何实现投资项目顺利退出，确保投资人安全收回投资？四、发展房地产私募基金的对策建议对策一：房企与私募合作，打造双GP基金管理团队，提高专业运作能力。
房地产开发企业与独立PE机构合作，共同发起设立房地产私募基金，采用双GP（普通合伙人）方式运作房地产私募基金，能够较好地解决这一问题。
由房地产开发企业负责房地产项目筛选、评估及投后管理，由PE 机构负责基金产品设计、交易安排、资金募集及投资者关系管理等，双方优势互补，发挥协同效应。
房地产私募基金业务走在行业前列的金地集团2010年与瑞银环球资产管理公司合作成立“瑞银金地中国房地产开发基金”，由金地集团旗下私募基金管理公司稳盛投资管理有限公司和瑞银环球资产管理公司共同担任基金管理人。
作为一只综合的股权投资基金，瑞银金地中国房地产开发基金专门投资国内一线及部分二线城市的住宅开发项目。
对策二：通过分步募集、战略合作、保底和回购承诺，确保资金顺利募集。
采用自行募集的方式，一般通过私人关系和公开路演方式寻找投资人。
在实践中，可采取先募集基础资金（如承诺投资额的5%），待找到合适项目后，再追加投资（剩余95%）的方法，这一方面留给投资人充足的筹资时间，另一方面也降低了基金的资金使用成本。
若借助中介机构募资，则建议房企与券商、银行、信托公司等金融机构建立战略合作伙伴关系，以长期合作的方式，降低发行费率。
为增强投资人信心以及确保各方利益的一致性，房地产开发企业可采用提高出资比例的方式，将发起人的出资比例提高至基金规模的20%甚至更高。
也有的发起人给予投资人保底收益承诺，还有的发起人承诺到期回购投资人的基金份额。
对策三：建立风险控制制度和详细尽职调查，提高项目投资成功率。
从实践来看，制定科学的投资决策流程，通过深入市场分析，详细尽职调查，借助中介机构的力量排查风险因素，拟定详尽的投资协议，甚至是对赌协议等，由投资决策委员会集体决策，风险控制委员会负责投后管理，能够有效降低投资风险。
盛世神州房地产投资基金管理（北京）有限公司邀请了9名房地产和金融界资深人士组成的投资顾问委员会和由16名专家组成的投资决策委员会，以提高项目投资的判断力和准确度。
对策四：建立以房地产基金为核心的物业成长通道，实现企业价值最大化。
从国内来看，房地产私募基金退出的渠道主要有四种，一是从项目现金流入中按比例回收投资；二是用新基金吸收合并旧基金；三是由所投项目公司或其他股东回购股份；四是基金资产对外转让股权。
在香港，凯德置地构造了一个以房地产基金为核心的商业物业成长通道，从集团内部孵化，到私募基金的开发培育，再到公募基金的价值变现和稳定收益，公司在整个价值链中充当着资产配置的核心。