(此文档为word格式，可任意修改编辑！）正文目录1.白电行业成本上涨影响盈利能力 (5)1.1家电成本中原材料占比高 (5)1.2原材料价格步入上涨周期 (6)1.3敏感性分析：各子行业对成本上涨弹性各不同 (7)2.出口：龙头公司订单受影响更小 (8)3.内销：龙头企业转移成本能力更强 (12)3.1整机企业三种方式转嫁成本压力 (12)3.2向上游：对零部件供应商压价转移部分成本 (14)3.3向下游：提升产品均价转移部分成本压力 (16)3.4龙头公司自动化程度高，生产效率持续提升 (28)4．相关建议 (29)图目录图1：原材料成本在白电中占比高 (5)图2：原材料比例分布 (5)图3：2009-2017年铜价和铝价(元) (6)图4：2005-2017年钢材价格指数变化趋势 (6)图5：2006-2017年塑料价格指数变化趋势 (7)图6：2011-2016年空调出口量（万台） (9)图7：2011-2016年冰箱出口量（万台） (9)图8：2011-2016年冰箱出口量（万台） (10)图9：出口订单模式 (10)图10：选取标的公司出口占比 (11)图11：标的公司毛利率和净利率 (11)图12：白电出口业务毛利率 (12)图13：家电产业链中整机厂商处于主导地位 (12)图14：家电企业稳定盈利能力的措施 (13)图15：行业地位与成本转移能力逻辑图 (13)图16：海尔采购零部件分配比例 (15)图17：2011-2015年空调分公司生产量 (15)图18：2011-2015年冰箱分公司生产量 (16)图19：2011-2015年洗衣机分公司生产量 (16)图20：2009-2015年空调出厂均价变化 (17)图21：2010-2015年空调公司毛利率变化 (17)图22：2009-2015年冰箱出厂均价变化 (18)图23：2010-2015年冰箱公司毛利率变化 (18)图24：2009-2015年洗衣机出厂均价变化 (19)图25：2010-2015年洗衣机公司毛利率变化 (19)图26：2016年空调行业市场集中度 (20)图27：2016年冰箱行业市场集中度 (21)图28：2016年洗衣机行业市场集中度 (21)图29：2013-2018E家电线上销售额 (22)图30：2016年小天鹅各渠道占比 (22)图31：2007-2015年苏宁、国美家电业务毛利率 (23)图32：变频空调与定频空调均价 (24)图33：变频空调占比迅速提升 (24)图34：大容量洗衣机比例提升 (25)图35：滚筒洗衣机占比不断提升 (25)图36：冰箱大容量成为趋势 (26)图37：冰箱三门及以上比例 (26)图38：2009-2016年空调价格变化趋势 (27)图39：2009-2016年冰箱价格变化趋势 (27)图40：2009-2016年洗衣机价格变化趋势 (28)图41：经营周期：龙头企业vs二线企业 (29)图42：格力电器、美的集团其他流动负债（亿元） (29)表目录表1：原材料价格变化对白电毛利率影响的敏感性分析 (8)表2：三花智控公司客户结构 (14)表3：白电企业宣布涨价情况 (20)表4：美的集团资本开支 (28)1.白电行业成本上涨影响盈利能力1.1家电成本中原材料占比高家电行业中原材料成本占比高达80%以上。
根据2015年年报统计数据，格力电器原材料占比为86.20%，美的集团原材料占比为84.43%,青岛海尔原材料占比为88.84%。
图1：原材料成本在白电中占比高白电行业对铜、铝、钢材、塑料等大宗原材料需求量大。
白电各子行业原材料成本构成分布大致如下：1）空调原材料成本中，钢材与铜材占比较大，分别约为 25%、20%，塑料成本占比在10%左右，铝材成本约为5%；2）冰箱原材料成本中，塑料占最大比重，约为25%，另外钢材、铜材、铝材的成本占比分别约为15%、10%、2%；3）洗衣机原材料成本中钢材需求最高，其成本占比达到35%左右，其次为塑料，占比约为15%，铜与铝的比重约为10%与2%。
（我们用白电行业进行研究，小家电与厨电结构基本与白电类似）图2：原材料比例分布1.2原材料价格步入上涨周期2016年末原材料价格快速上涨，截止至17号,铜价为48380元，铝价为14010元，同比分别增长36.82%和30.08%。
而从2016年初以来钢材价格上涨83.9%，塑料价格上涨30.3%。
图3：2009-2017年铜价和铝价(元)图4：2005-2017年钢材价格指数变化趋势图5：2006-2017年塑料价格指数变化趋势1.3敏感性分析：各子行业对成本上涨弹性各不同2016 年下半年以来原材料价格的快速上涨，市场担心家电企业成本面临巨大的压力，企业的盈利能力也势必受到影响。
根据上述原材料成本比例拆分的假设，在原材料成本上涨下，若白电企业单独消化上涨的成本，则家电企业的毛利率将受到较大影响。
我们把原材料价格变动对家电毛利率影响做了敏感性分析如下：表1：原材料价格变化对白电毛利率影响的敏感性分析若原材料成本上涨5%，空调、冰箱、洗衣机的毛利率将分别下降2.1、1.9、2.3个百分点；若原材料成本上涨 10%，空调、冰箱、洗衣机的毛利率将分别下降 4.2、3.8、4.6个百分点；若原材料成本上涨 15%，空调、冰箱、洗衣机的毛利率将分别下降 6.3、5.7、6.9个百分点；若原材料成本上涨20%，空调、冰箱、洗衣机的毛利率将分别下降8.4、7.6、9.2个百分点；若原材料成本上涨25%，空调、冰箱、洗衣机的毛利率将分别下降10.6、9.5、11.5个百分点。
2.出口：龙头公司订单受影响更小白电行业出口占总销量的比例约 30%-40%。
2016 年家电行业中，空调出口量为4792.7万台，同比增长9.70%，占总销量的比例为44.21%，冰箱出口量为2838.6万台，同比增长18.10%，占总销量比例为36.10%，洗衣机出口量为1835.7万台，同比增长7.40%，占总销量的比例为30.85%。
图7：2011-2016年冰箱出口量（万台）尽管从总量看，家电出口占比较高，但家电企业出口模式主要以OEM/ODM 为主。
公司与国外客户签订单的模式大致可以分为两种1）按时间重新调整订单价格（通常季度）；2）逐单确定订单价格。
图9：出口订单模式成本上涨或使企业缩减低利润率订单。
当国内企业因为原材料成本上升导致制造成本上涨时，往往需要重新考虑公司此前的定价是否会能够覆盖上涨的成本。
如果无法和国外客户上调订单价格，则公司面临缩减可能亏损的订单，对家电行业的出口量产生较大的不利影响。
选取行业中两家出口导向的公司，2013-2016年出口业务平均占比一直在90%左右，公司2015年平均毛利率为18.43%，平均净利率为4.47%，若原材料波动2-3个百分点，对公司的订单巨大的产生不利影响，将有部分订单的被迫放弃，否则该部分订单则可能面临亏损。
图10：选取标的公司出口占比图11：标的公司毛利率和净利率成本上涨环境下，龙头企业出口更稳定。
我们分龙头公司与二线公司进行讨论，2016年中报显示美的集团和格力电器的出口业务毛利率分别为 24.8%和21.21%，二线公司海信科龙和美菱电器的毛利率分别为16.09%和10.52%。
龙头公司更高的毛利率给原材料涨价预留了较大空间，而二线公司较低的毛利率会受到较大影响，部分出口订单可能将面临一定压力。
图12：白电出口业务毛利率3.内销：龙头企业转移成本能力更强3.1整机企业三种方式转嫁成本压力家电行业产业链较长，上游为原材料企业与家电关键组件生产商，中游为整机制造厂商，下游为零售渠道商与终端消费者，整机制造厂商是整个行业的核心，在产业链上下游中处于强势地位，理论上可以采取措施缓解上游原材料涨价的压力。
图13：家电产业链中整机厂商处于主导地位在产业链中处于强势地位的家电企业可以通过采取以下三种措施缓解成本压力：1）提高产品的售价来消化原材料成本的上涨的影响,包括直接提价与间接提价(新品)；2）压低上游组件供应商的供应价格缓解成本上压力；3）优化自身的生产和管理效率来保持净利率水平不受影响。
图14：家电企业稳定盈利能力的措施此外，我们认为家电一线龙头企业和二三线企业在稳定盈利的能力上也会有所差别。
目前，白电行业较为集中，龙头企业市场占有率高，拥有更强的销售渠道，品牌力强，使得销量更为稳定，因此对下游的议价能力较强；其巨大的生产规模，也决定了其在向上游采购原材料和零部件时也有更强的议价能力，而二线企业则没有上述优势。
因而当原材料价格上涨给家电企业带来成本压力时，龙头企业可能更有能力通过以上措施稳定盈利能力。
图15：行业地位与成本转移能力逻辑图3.2向上游：对零部件供应商压价转移部分成本家电整机厂商向上游转移成本的主要逻辑：上游议价能力弱。
上游的零部件订单来源集中于若干个大白电公司，客户集中度较高，上游企业相对下游的议价能力较弱。
零部件企业通常对大客户。
从空调上游零部件公司三花智控看，该公司2015 年第一大客户占比为16.86%，前5大客户占比为37.36%，收入对大客户依存度较高。
表2：三花智控公司客户结构下游整机厂商分散采购零部件。
海尔则通常拥有若干个零部件供应商，根据其供应商披露，“海尔采购零部件的做法是通常每年年末召集合格供应商参与竞标，并经过需求交互、方案交互、方案终投、用户选择、结果公示等五个步骤确定各个供应商获取的配额、大类型号、预测总采购量及初步价格。
一般报价最低者获得 50%的配额，如还有三家供应商，剩余配额按 5:3:2 分配”。
图16：海尔采购零部件分配比例上游零部件企业在与下游整机厂商的关系中，议价能力往往较弱，整机厂商在原材料成本上涨阶段，能够将压力转嫁给上游厂商。
龙头公司向上游的转嫁成本能力强于二线企业。
主要原因在于龙头企业的产量大，而二线公司的产量相对较小，家电零配件公司的大客户战略导向明显，业务模式主要以针对龙头进行配套为主，向二三线公司供应的产品占公司业务比重较小。
格力电器、美的集团和青岛海尔等龙头公司向上游转移成本的能力强于二三线公司。
图17：2011-2015年空调分公司生产量图18：2011-2015年冰箱分公司生产量图19：2011-2015年洗衣机分公司生产量3.3向下游：提升产品均价转移部分成本压力公司向下游转移成本的根本原因是消费者对零售终端的小幅提价不敏感。
2011年以来，家电制造企业的毛利率处于持续提升的过程，2011 年家电制造企业毛利率为 14.6%，到2015年整体毛利率已经上涨至17.3%。
毛利率提升的背后是原材料成本下降和均价提升。
在原材料成本下降过程中，2011 年以来，冰箱、空调洗衣机均价呈现稳步上升趋势（除2015年空调去库存打价格战），反映了消费者对家电零售终端的价格相对不敏感，这也给家电公司在原材料成本上涨时向下游转移成本提供了便利。