1. 无风险利率, RF
2. 市场风险溢酬，
RM RF
3. 公司的贝塔系数
βi
Cov(Ri , RM Var(RM )
)
σi,M
σ
2 M
13-5
例
假定Stansfield公司是一家 PowerPoint演示文稿 的出版商，其公司股票的贝塔系数为 2.5。该公 司的资金100%地都来自于权益资本。
第13章
风险、资本成本和资本预算
McGraw-Hill/Irwin
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关键概念与技能
知道如何确定一家公司的权益资本成本 理解贝塔系数对确定公司权益资本成本的
13-15
13.5 贝塔系数的确定
经营风险
收入的周期性 经营杠杆
财务风险
财务杠杆
13-16
收入的周期性
周期性强的股票具有较高的贝塔值。
实证研究数据表明，零售业和汽车业随商业 周期而波动。
交通运输业和公用事业则受商业周期影响比 较小
注意，周期性并不等同于波动性—标准离 差大的股票并不一定具有更高的贝塔系数。
IRR超过权益资本成本率的项目，拒绝IRR低于
权益资本成本率的项目。
13-8
无风险利率
短期国库券的收益率是无风险利率的较好代表。 CAPM是一个期间模型，而项目通常都是长期的，
因此，应使用各期（短期）平均利率比较合适。 从政府债券的历史数据来看，长期（20年）政府
债券的利率比短期国库券利率平均要高出2%左 右。 因此，在CAPM中使用的无风险利率可使用20年 期国库券利率减去2%以后来表示。
影响 知道如何确定公司的总体资本成本 理解发行成本（ flotation costs）对资本预算
的影响
13-1
本章大纲
13.1 13.2 13.3 13.4 13.5 13.6 13.7 13.8 13.9 13.10 13.11
权益资本成本 用CAPM估算权益资本成本 贝塔系数的估计 贝塔系数, 协方差与相关系数 贝塔系数的确定 股利贴现模型 分部或项目的资本成本 固定收益证券的成本 加权平均资本成本 伊士曼化学公司的资本成本估计 发行费用与加权平均资本成本
13-9
市场风险溢酬
方法1: 使用历史数据 方法2: 使用股利贴现模型
R D1 g
P
使用股利贴现模型时，也可利用市场数据和分 析师的预测数据。
13-10
13.3 贝塔系数的估计
市场组合 – 由经济生活中所有资产构成的组 合。在实务中，可使用广义的股票市场指 数，如 S&P 500，来代表市场的情况。
很多人认为，应用整个行业的数据来估算公司的 贝塔系数会更好
如果你相信公司的经营模式与同行业其他公司是 类似的，那么确实应当使用行业贝塔系数是合适 的。
如果你感觉公司的经营与同行业的其他公司有着 本质的不同，那么就不应当使用行业贝塔系数。
而且，别忘了还应当根据财务杠杆水平对行业贝 塔系数进行调整。
13-14
13.4 贝塔系数、协方差与相关系数
bi
Cov( Ri , RM
2 (RM )
)
(Ri ) (RM )
贝塔系数在本质上与协方差十分类似，因为它们的分母 （市场收益的方差）都是常数。
贝塔系数与相关系数是相关的，但却是不同的。一只股票 可能与市场表现高度民主相关，但如果这只股票收益分布 的离差非常小的话，它的贝塔系数也可能是非常低的。
Beta – 一只股票的收益变动相对市场组合收 益变动的敏感性计量指标。
13-11
贝塔系数的估计
• 存在问题
β Cov(Ri , RM ) Var(RM )
1. 贝塔系数可能随时间推移而发生变化 2. 样本容量可能会不够充分 3. 贝塔系数受财务杠杆和经营风险变化的影响
• 解决办法
– 第1个和第2个问题可通过采用更复杂的统计技术加以缓解 – 根据财务风险和经营风险的变化对贝塔系数进行相应的调整有助
电影制片业的收入由于受是否受市场欢迎的
影响而波动很大，但它们的收入并不一定要
受商业周期的影响。
13-17
经营杠杆
经营杠杆计量了一家公司（或一个项目）的 效益相对其固定成本的敏感程度。
经营杠杆的大小与固定成本成正比，与变动 成本成反比。
于解决第3个问题。 – 注意同行业类似企业的平均贝塔系数估计值
13-12
贝塔系数的稳定性
大部分分析师认为，只要公司不改变其经 营行业，其贝塔系数通常是比较稳定的
但这并不是说公司的贝塔系数是一成不变 的
产品生产线的改变 生产技术的改变 市场管制的放宽 财务杠杆的变化
13-13
行业贝塔系数的应用
项目b值 项目在下一年 IRR 的估计现金流 量
2.5
$150
50%
贴现率 为 30% 时的 NPV
$15.38
B
2.5
$130
30%
$0
C
2.5
$110
10%
-$15.38
13-7
利用证券市场线（SML）
好项目 A
SML
项目的IRR
30%
B
5%
C 差项目
公司的风险 (贝塔值)
2.5
如果一家公司全部使用权益资金，则应接受
假定无风险利率为5%，市场风险溢酬为10%。 对该公司的扩张项目而言，适当的贴现率应当
为多少？
R RF βi (RM RF )
R 5% 2.510%
R 30%
13-6
例
假定Stansfield公司正在对下列三个独立项目进行评估。 每个项目的投资成本都是$100，有效期1年。
项目 A
进行项目投资
股东得到最 终价值
由于股东可将股利再投资于风险金融资产，一项资本预算的期望收 益至少应当高于风险类似的金融资产的期望收益。
13-4
权益资本成本
站在公司的立场上，期望收益就是权益 资本的成本：
Ri RF βi (RM RF )
• 要估算公司的权益资本成本，需要知道以下三 种信息：
13-2
ቤተ መጻሕፍቲ ባይዱ们目前所处何处？
关于资本预算，前面的章节更多关注 的是现金流量的规模与发生时间.
本章将讨论当现金流量不确定时，应 当怎样选择合适的贴现率
13-3
13.1 权益资本成本
有剩余现金 的公司
支付现金股利
股东投资于 金融资产
A firm with excess cash can either pay a dividend or make a capital investment