主讲教师：周玉江
第七章：互换合约
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3) 世界银行与IBM互换案例符合比较优势
在世界银行和IBM的互换中，世界银行在美元融资上具 有比较优势，但需要具有劣势德国马克和瑞士法郎；
IBM公司在德国马克和瑞士法郎的融资时具有比较优势, 但他需要的具有劣势的美元。
正因为世界银行和IBM公司的情况满足互换的两个条件， 所罗门兄弟公司才有机会促成了第一个货币互换协议。
2) 互换的特点
1) 互换交易双方平等。 互换合约是建立在平等基础之上的合约，双方具有
2) 互换交易互利为目的。 互换是“非零和博弈”，通过互换，交易双方要么降低 了融资成本，要么提高了资产效益。 因为根据经济学原理，交换可以产生剩余，对剩余的分 配可以增加双方的收益。 3) 互换是非标准化的合约。 与很多标准化的衍生金融工具相比，互换合约更具有灵 活性，是非标准化的合约。
3、互换的功能
1) 逃避监管 互换为表外业务，可以借以逃避外汇管制、利率管制及 税收的限制。 2) 降低融资成本或提高资产收益 互换的达成，是由于各方在某一方面具有比较优势，形
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成优势互补，实现降低融资成本或增加收益的目的。
3、规避利率风险和汇率风险。 当预计利率将上升时，可以将浮动利率互换成固定利率， 以扩大收益； 当预计利率下降时，可以将固定利率互换成浮动利率， 以缩小损失。 4、灵活的资产负债管理。 当需要改变资产或负债的类型♀，可以通过利率或货币 的互换操作，实现锁定利率或汇率的目的。
金融工程第七章
互换合约
(LF7_2_14)
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2、互换的产生与发展 1) 互换的产生
虽然互换交易历史悠久，但世界公认的第一个互换合约 的历史并不长，是1981年世界商业银行和国际商业机器公司 (IBM)的货币互换业务。
世界银行希望筹集德国马克和瑞士法郎的低利率资金， 但世界银行无法通过直接发行债券来筹集，而世界银行具有 AAA级的信誉，能够从市场上以最优惠的利率筹措到美元。
互换蓬勃发展，其理论基础是什么？
3、互换的理论基础
1) 比较优势理论
英国著名经济学家大卫李嘉图(David Ricardo)首先提出 了如下比较优势理论：
国际贸易的基础是生产技术的相对差别，以及由此导致 的成本的相对差别。
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每个国家都应根据“两利相权取其重，两弊相权取其轻” 的原则，集中生产并出口其具有“比较优势”的产品，进口 其具有“比较劣势”的产品。
三、互换市场的做市商制度与标准化协议
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互换是场外交易(over-the-counter OTC ) ，和远期合约一 样，具有其内在局限性。
1、互换的局限性
1) 难以找到交易伙伴 为了达成交易，互换合约的一方必须找到愿意与之交易 的另一方。如果一方对期限或现金流等有特殊要求，常常难 以找到交易伙伴。 2) 无法变更或提前终止 由于互换是两个合作者之间的合约，因此，如果没有双 方的同意，互换合约不能变更或提前终止。
目前，进入互换市场的利率包括固定利率、LIBOR、大 额存单利率、银行承兑票据利率、商业票据利率等。
5) 权力和义务
互换双方根据签订合约来明确各自的权利和义务，在合
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约规定的期限内承担支付现金流的义务，并拥有收取交易对 方支付的现金流的权利。
互换合约的要素很多，这里只给出了5条，其他条款类 似于远期，只是规定，并不需要理解，自己看。
二、互换合约的概念
1、互换合约的定义与特点
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1) 互换合约的定义
互换又称掉期，国际清算银行(BIS)首先给出了如下定义。 定义7-1-1：交易双方依据事先达成的协议，在未来的一 一段时间内，互相交换一系列现金流量(如本金、利息、价 差等)的协议称为互换合约，简称互换。
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3) 存在违约风险 互换是场外交易，履约只能靠各自的信誉保障，当一方 违约的收益大于履约的收益时，将出现违约的风险。 如何解决以上问题呢？
IBM公司需要筹集一大笔美元，由于数额特别巨大，集 中于任何一个资本市场都有可能抬高借款利率而增加成本。
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但IBM公司凭自身的优势，可用发行债券的方法，以低 成本筹集到德国马克和瑞士法郎。
在所罗门兄弟公司的撮合下，世界银行将其2.9亿美元债 务转换成IBM 的瑞士法郎和德国马克的债务。
2) 比较优势理论是互换的理论依据
不同企业在经营规模、信用等级等诸多方面存在差异， 导致这些企业在金融市场的融资成本会有很大不同，这就形 成了金融领域的比较优势，是互换的基础。
根据比较优势理论，如下两个条件是互换的必要条件： 1) 双方对对方的资产或负债均有需求； 2) 双方在两种资产或负债上存在比较优势。
2、互换合约的要素 1) 交易双方
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交易双方是指交换现金流的双方交易者。
2) 合同金额
合同金额是计算交换现金流的基础，可以是名义本金。 由于互换的参与的目的是融资、投资或财务管理，因此 每一笔互换的合同金额一般都较大，可达到 1亿美元或10亿 美元以上，或等值的其他国家货币。
2) 互换的发展
20 世纪 80 年代以来，互换业务发展迅速，根据客户不 同需求，产生和发展了许多互换的创新产品。
其中，利率互换业务的发展更是快于货币互换业务。 20 世纪 80 年代初期，利率互换和货币互换名义本金年 交易额不到百亿美元；
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到20世纪90年代，金融互换市场发展迅速，全球货币互 换名义本金从1987年年底的8656亿美元，猛增到2006年的 2857281亿美元，20年增长了330倍。
3) 互换价格
利率互换的价格由固定利率、浮动利率以及交易者信用 级别等市场条件所决定；
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货币互换价格通常由交易双方协商确定，并受两国货币 的利率水平等因素影响。
此外，交易者对流动性的要求、通货膨胀预期以及交易 双方在互换市场中的信用等级等都会影响互换的价格。
4) 互换利率