９３·金融体制改革·主权财富基金与中投公司＊张明内容提要：近年来主权财富基金获得了飞速发展，并引发全球范围内的热烈关注。
在俄罗斯、中国等发展中大国涉足该领域时，主权财富基金的国际投资环境已经日趋恶化。
然而，次级债危机的爆发暂时改善了主权财富基金的投资环境。
中投公司是中国政府开展外汇储备积极管理迈出的重要一步，但目前在投资策略、绩效评价和治理结构方面均存在一定的不足或不确定性。
全球著名主权财富基金可为中投公司的经营管理提供有益借鉴。
关键词：主权财富基金中投公司投资策略绩效评价治理结构一、导论自２００７年９月中国投资有限责任公司（ＣｈｉｎａＩｎｖｅｓｔｍｅｎｔＣｏｒｐｏｒａｔｉｏｎ，ＣＩＣ，以下简称中投公司）挂牌成立以来，它就一直受到全球范围内的普遍关注，其资金来源、人员配置、投资动向、治理结构和绩效评价均成为焦点。
随着中投公司浮出水面，全球范围内的主权财富基金（ＳｏｖｅｒｅｉｇｎＷｅａｌｔｈＦｕｎｄ，ＳＷＦ）也获得了普遍关注。
由于俄罗斯和中国等发展中大国相继涉足主权财富基金，发达国家政府大多表示了强烈的不安，并普遍加强了对外国投资的监管。
二、全球主权财富基金发展概况所谓主权财富基金，是指一国政府利用外汇储备资产创立的，在全球范围内进行投资，以提升本国经济和居民福利的机构投资者。
其资金来源可能是由财政盈余和外贸盈余累积的外汇储备，也可能是出口资源获得的收益①。
一国政府创建主权财富基金的动因包括：第一，追求宏观稳定。
对本国经济高度依赖出口收入的国家而言，经济增长率在很大程度上受到全球市场价格波动的影响。
因此，利用出口收入创建基金，可以熨平短期和中期内的收入波动，维持本国经济和居民消费的稳定。
第二，追求更高的收益率。
对拥有庞大外汇储备的东亚新兴国家而言，持有外汇储备面临的机会成本、汇率风险和对本国货币政策自主权的负面影响越来越大，这些国家迫切需要进行外汇储备的积极管理以提高整体收益率。
第三，保障子孙后代的福利。
一国资源总有被耗尽的作者简介：张明，经济学博士，中国社会科学院世界经济与政治研究所助理研究员。
＊本文受到中国社会科学院世界经济与政治研究所重点课题“中国主权财富基金的发展策略”资助，在此表示感谢。
①引自ｈｔｔｐ：／／ｗｗｗ．ｉｎｖｅｓｔｏｐｅｄｉａ．ｃｏｍ／ｔｅｒｍｓ／ｓ／ｓｏｖｅｒｅｉｇｎ＿ｗｅａｌｔｈ＿ｆｕｎｄ．ａｓｐ。
９４一天，因此有必要利用作为当前资源的出口收入创建基金，为子孙后代提供福利保障。
最后，促进本国特定产业的发展。
一些主权财富基金被用来协助特定产业的重构，这些基金对产业中某些企业进行控股，这种权益投资被视为政治性目的浓厚的战略投资（Ｌｙｏｎｓ，２００７）。
主权财富基金在全球范围内的兴起是最近十余年的事情。
在规模位于全球前２０名的主权财富基金中，７只成立于１９９７年以前，６只成立于１９９０年代，另外７只则成立于２１世纪（Ｌｙｏｎｓ，２００７）。
１９９０年全球主权财富基金的规模不超过５０００亿美元，当前的总体规模约为２－３万亿美元，而根据当前经常账户的增长速度，其规模有望在２０１２年达到１０万亿美元（Ｊｏｈｎｓｏｎ，２００７），在２０１７年达到１３．４万亿美元（Ｌｙｏｎｓ，２００７）。
如果进行横向比较，当前全球主权财富基金的规模约为２．５万亿美元（Ｗｅｉｓｍａｎ，２００７），全球官方外汇储备规模约为５．６万亿美元（沃尔夫，２００７），美国ＧＤＰ约为１２万亿美元，以美元计价的可交易证券规模为５０万亿美元，可交易证券的全球价值为１６５万亿美元（Ｊｏｈｎ－ｓｏｎ，２００７）。
相比之下主权财富基金的规模并不算大。
然而，如果考虑到非洲、中东以及中东欧总价值为４万亿美元的可交易证券（相当于拉丁美洲可交易证券的总价值），全球对冲基金管理的总资产约为２万亿美元（Ｊｏｈｎｓｏｎ，２００７），全球主权基金的规模殊为可观。
按照资金来源，全球主权财富基金可以分为两类：第一类是利用商品出口收入创建的主权财富基金，包括阿联酋、科威特、委内瑞拉等ＯＰＥＣ成员国创建的基金，以及美国阿拉斯加、加拿大阿尔伯特、挪威、俄罗斯、文莱、智利、阿曼、哈萨克斯坦等非ＯＰＥＣ成员国或地区创建的基金；第二类是利用非商品出口收入、通常是国内高储蓄导致的外汇储备收入创建的主权财富基金，主要包括新加坡、中国、韩国、马来西亚、中国台湾等国家或地区创建的基金。
按照资金规模的绝对值由高到低排序，全球主权财富基金的前１０位如表１所示。
从表１中可以得出如下结论：第一，在全球规模最大的主权财富基金中，除中国和俄罗斯外，其它基金均来自中东、北欧和东亚的小型经济体；第二，全球主权财富基金的资本集中度是相当高的，最大５只基金的规模相当于全球总规模的６３％①；第三，如果按照资金规模与基金所在国２００６年ＧＤＰ的比率来排序，那么阿联酋、文莱、科威特、卡塔尔、新加坡等主权财富基金的相对规模较大，美国阿拉斯加、中国和俄罗斯等主权财富基金的相对规模较小。
按照投资策略和透明度两个关键指标对全球主权财富基金的分类如表２所示。
表２将投资策略分为组合投资（ＰｏｒｔｆｏｌｉｏＩｎｖｅｓｔｍｅｎｔ）和战略投资（ＳｔｒａｔｅｇｉｃＩｎｖｅｓｔｍｅｎｔ）。
组合投资是指投资股权比例通常在５—１０％以下，持股目的不是为了控制目标企业，而是为了获取红利和股票溢价收入的财务型投资。
战略投资是指投资股权比例通常在５—１０％以上，持股目的是为了相对或绝对控制目标企业的投资。
透明度是指基金是否定期向政府或公众披露基金的资产组合、投资损益以及经审计的财务报告。
根据投资策略和透明度，可以将全球主权财富基金分为四类。
可以看出，中投公司被界定为透明度低、实施战略投资的基金，新加坡的淡马锡和ＧＩＣ（ＧｏｖｅｒｎｍｅｎｔＩｎｖｅｓｔｍｅｎｔＣｏｒｐｏｒａｔｉｏｎ）被界定为透明度高、实施战略投资的基金②，而挪威全球养老基金则被界定为透明度高、实施组合投资的基金。
在当前全球主要的主权财富基金中，除中投公司和俄罗斯稳定基金外，其它均由中东、①全球总规模按照２．５万亿美元计算。
②虽然ＧＩＣ和淡马锡都被界定为实施战略投资，然而在战略性投资的程度（控股程度）上，ＧＩＣ被外界认为远低于淡马锡。
ＧＩＣ更多地被界定为同时实施组合投资和战略投资的混合型投资策略。
国家基金名称成立日期规模（１０亿美元）占该国２００６年ＧＤＰ的百分比阿布扎比（阿联酋）ＡＤＩＡ１９７６６２５．０５２０．７％挪威ＧｏｖｅｒｎｍｅｎｔＰｅｎｓｉｏｎＦｕｎｄＧｌｏｂａｌ１９９０３２２．０１０２．６％新加坡ＧＩＣ１９８１２１５．０１６９．０％科威特ＫｕｗａｉｔＩｎｖｅｓｔｍｅｎｔＡｕｔｈｏｒｉｔｙ１９５３２１３．０２６８．７％中国ＣｈｉｎａＩｎｖｅｓｔｍｅｎｔＣｏｒｐｏｒａｔｉｏｎ２００７２００．０８．０％俄罗斯ＳｔａｂｉｌｉｚａｔｉｏｎＦｕｉｎｄ２００４１２７．５１４．２％新加坡Ｔｅｍａｓｅｋ１９７４１０８．０８４．９％卡塔尔ＱａｔａｒＩｎｖｅｓｔｍｅｎｔＡｕｔｈｏｒｉｔｙ２００５６０．０１８５．３％阿拉斯加ＰｅｒｍａｎｅｎｔＲｅｓｅｒｖｅＦｕｎｄ１９７６４０．２０．３％文莱ＢｒｕｎｅｉＩｎｖｅｓｔｍｅｎｔＡｕｔｈｏｒｉｔｙ１９８３３０．０３０９．４％表１：全球主权财富基金Ｔｏｐ１０透明度低高战略投资阿联酋（迪拜）、卡塔尔、中国马来西亚、新加坡（淡马锡）、新加坡（ＧＩＣ）投资策略组合投资阿联酋（阿布扎比）、文莱、阿曼、科威特、中国台湾、委内瑞拉、智利挪威、美国（阿拉斯加）、加拿大（阿尔伯特）资料来源：引自Ｌｙｏｎｓ，“ＳｔａｔｅＣａｐｉｔａｌｉｓｍ：ＴｈｅＲｉｓｅｏｆＳｏｖｅｒｅｉｇｎＷｅａｌｔｈＦｕｎｄ．”ＴｈｏｕｇｈｔＬｅａｄｅｒｓｈｉｐ，ＳｔａｎｄａｒｄＣｈａｒｔｅｒｅｄ，１５Ｏｃｔｏｂｅｒ，２００７。
表２：按投资策略和透明度对全球主权财富基金的分类北欧和东亚的小型经济体组建。
这些国家和地区在全球经济和政治舞台中扮演的角色并不重要。
事实上，主权财富基金真正开始变得引人注意，恰好在俄罗斯和中国创建相应基金之后。
大国主权财富基金背后的浓厚政治色彩，理所当然地会引发东道国更多的疑虑和不安。
对发达国家东道国政府而言，它们尤其不欢迎透明度低且实施战略投资的主权财富基金，因为这种类型的基金天生就被打上浓厚的政治烙印。
无论是主权财富基金，还是发展中国家国有企业，要并购发达国家战略性行业中的企业都绝非易事。
２００５年中海油竞购美国能源企业优尼科（Ｕｎｏｃａｌ）的失败，是因为美国竞争对手雪佛龙（Ｃｈｅｖｒｏｎ）成功地将中海油描绘为中国政府能源利益的前哨。
２００６年迪拜港口公司（ＤｕｂａｉＰｏｒｔｓＷｏｒｌｄ）被迫出售已经完成收购的５个美国港口终端，也是因为美国国会出于反恐考虑，拒绝阿拉伯公司收购本国港口设施所致。
而淡马锡收购泰国西那瓦公司（ＳｈｉｎＣｏｒｐ）的负面案例，更是成为发达国家东道国加强对发展中国家主权财富基金监管的最好素材。
从目前来看，主权财富基金在发达国家的投资环境已经日趋严峻。
美国日前对外资收购美国资产的审查体系进行了改革，美国总统布什通过签署立法，加强了美国外国投资委员会（ＣｏｍｍｉｔｔｅｅｏｎＦｏｒｅｉｇｎＩｎｖｅｓｔｍｅｎｔｓ）的审查力度。
此外，美国政府已经要求国际货币基金组织和世界银行为主权财富基金制订一套良好行为准则。
欧盟委员会最近发起一项调查，以确定资料来源：Ｌｙｏｎｓ，“ＳｔａｔｅＣａｐｉｔａｌｉｓｍ：ＴｈｅＲｉｓｅｏｆＳｏｖｅｒｅｉｇｎＷｅａｌｔｈＦｕｎｄ．”ＴｈｏｕｇｈｔＬｅａｄｅｒｓｈｉｐ，ＳｔａｎｄａｒｄＣｈａｒｔｅｒｅｄ，１５Ｏｃｔｏｂｅｒ，２００７。
９５９６来自俄罗斯、中国和中东的大型政府投资基金是否对欧洲大陆的单一市场构成威胁。
美欧对发展中国家主权财富基金的要求包括：第一，要求主权财富基金提高透明度。
例如披露经国际机构审计的年度财务报告，从中可以理解基金的投资理念、公司治理以及风险管理。
第二，对主权财富基金持股比例有上限规定。
例如规定基金对欧美任何一家公司的持股比例不得超过２０％。
第三，要求实施互惠原则。
如果希望西方东道国像对待其它市场参与者那样对待主权财富基金，那么基金所在国必须变得同西方东道国同样开放。
第四，要求审核主权财富基金的资金来源。
如果资源源自所在国进行汇率操纵导致外汇储备过度累积（例如中国），或者源自强烈的资源民族主义（例如俄罗斯），或者源自价格垄断行为（例如ＯＰＥＣ国家），那么基金所在国必须尽快纠正这些政策扭曲（ＪｅｆｆｒｅｙＧａｒｔｅｎ，２００７）。
三、中投公司成立的背景中投公司成立的宏观背景是，国际收支持续双顺差及中国人民银行为保持人民币对美元汇率相对稳定的公开市场操作，共同导致了中国外汇储备飙升。
截止２００７年底，中国外汇储备存量已达１．５３万亿美元①。