财务管理
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法律制度—股东权利的比较
国家 一股 一票 通信 投票 权 无阻 碍出 售权
累积/ 比例 投票 权
受压 少数 股东 机制
新发 行优 先权
特别 股东 大会 要求 权
对抗 董事权
强制性 股利
英国法系平均 法国法系平均 德国法系平均 斯堪的纳维亚法系 平均 LLSV样本平均 中国
0.17 0.29 0.33 0.00 0.22 1
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3
中国上市公司的控制投东通常通过金字塔结构施 加控制，通过处于金字塔较高层的公司控制那些 处于金字塔低层的公司。如控制股东拥有X公司 100%的股份，X公司拥有Y公司60%的股份，Y公 司拥有Z公司25%的股份，那么控制股东对Z公司 的所有权为15%（即100%*60%*25%），通过对 X公司和Y公司的控制，控制股东对Z公司的控制 权为25%——这通常已能够对Z公司实施有效的控 制。通过指示Z公司以过高的价格从X公司购买产 品和资产，控制股东可从Z公司的其他股东手中剥 削85%（即100%-15%）的溢价。
0.39 0.05 0.00 0.25 0.18 0
1.00 0.57 0.17 1.00 0.71 0
0.28 0.29 0.33 0.00 0.27 0
0.94 0.29 0.50 0.00 0.53 1
0.44 0.62 0.33 0.75 0.53 1
0.09 0.15 0.05 0.10 0.11 0.1
法定偿债 准备金与 资本金的 比例
英国法系平均 法国法系平均 德国法系平均 斯堪的纳维亚法系平均 LLSV样本平均 中国
0.72 0.26 0.67 0.25 0.49 0
0.89 0.65 1.00 1.00 0.81 0
0.72 0.42 0.33 0.75 0.55 1
0.78 0.26 0.33 0.00 0.45 1
5 4.17 3.03 4.42 5.35 6.32 5.35
2 4.58 2.98 8.92 6.02 6.32 4.77
3 2 4 4 4 3 0
1 0 1 0 0 1 0
2 4 4 4 1 2 0
N.A 57 N.A 70 45 54 60
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法律制度的比较—法律体系的比较
法律体系比较：中国和其他主要新兴市场经济
国 家 司法 体系 的效 率性 N.A 8 5 6 6 5.75 6 法规 腐败 对抗 董事 权 一股 一票 债权人 权利 会计 标准
中国 印度(E) 巴基斯坦（E） 南非（E） 阿根廷（F） 巴西（F） 墨西哥（F）
1 1
最小
0.0969
0.0691 0.0235
标准差
0.0854
0.1472 0.1613
2008 财务管理
0.5188
0.5178
0.9789
0.0004
0.1633
5
中国股权结构的特点：低流动性
流通股占上 中国上市公司股权结构历年状况表 市公司股 本的比重只 流通股/ 非流通股 国家股/ 年份 有1/3 总股本 /总股本 总股本
3.11(78%) 1.58(53%) 2.33(83%) 2.00(75%) 2.30(68%) 2
0.01 0.21 0.41 0.16 0.15 0
注：中国——中国破产法（2000）；LSSV国家——LSSV（1998）。债权人权利总分等于上述1-4项权利总和， 其中1为债权人保护是在法律中，否则为0。括号中的数值表示子样本国家的测量值高于或等于2（中国的总测 量值）的百分比。
2001 2002 2003 2004 34.75% 34.67% 31.04% 31.54% 65.25% 65.33% 68.96% 68.46% 46.20% 47.20% 47.39% 46.78% 国家股/ 非流通股 70.80% 72.25% 73.22% 73.14%
流通股市值占GDP比重
4.00(94%) 2.33(45%) 2.33(33%) 3.00(75%) 3.00(65%) 3
0 0.11 0 0 0.05 0
注：中国——中国公司法和商事通则（2000），LLSV国家——LLSV（1998）。对抗董事权是将上述2-7项权利 归结为对抗董事权，当保护在法律中时，得分为1，否则为0。括号中的数值表示子样本国家的测量值高于或等于3 （中国的总测量值）的百分比。
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中国股权结构的特点：流通股过于分散
• 在中国上市公司股权结构中，国家股、法人股、流通股 大约各自占30%左右，机构投资者所占的比重相对较低。
机构投资金融资产占GDP比重
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法律制度—债权人保护
债权人权利比较：中国和LLSV国家
进入重组 后抵押物 可否获取 有抵押债 权是否最 先偿付 债权人 可否限 制重组 管理者不 能进入重 组程序 国家 债权人权利 总分
58.3
15.8 3.1 94.4
股权集 中度用前 五大股东 持股比例 之和度量
中国上市公司历年前五大股东持股比例之和的描述统计
年份
2005
2006 2007
公司数
1344
1424 1369 1601
均值
0.5745
0.5268 0.5239
中值
0.6952
0.5290 0.5216
最大
0.9598
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中国股权结构的特点：高度集中性
股权集中度的国际比较
项 目
均值（%）
美国
25.4
日本
33.1
ห้องสมุดไป่ตู้
德国
79.2
捷克共和国
57.8
中国
58.1
中位数（%）
标准差 最小值（%） 最大值（%）
20.9
16.0 1.3 87.1
29.7
13.8 10.9 85.0
98.5
31.7 5.0 100.0
17.5 -
（教授，博导，教育部新世纪优秀人
2
最近的研究意识到，基于所有权分散的Berle和 Means（1932）范式仅仅适用于英美的大型公司， 而基于所有权集中的La Porta et al.（1999）范式 才是全球公司所有权结构的主导形态。的确，在大 多数国家，上市公司的股权通常集中在控制股东手 中（Claessens et al., 2002; Faccio和Lang, 2002）。 终极控制股东能以各种方式掠夺公司财富，如利用 公司政策、为个人享受消费公司资产、以非市场价 格向与私人相关的公司转移资产、甚至欺诈或行窃 等（La porta et al., 2000）。