一、芒果超媒资产注入，影视旗舰扬帆启航 ......................................................................................................................... 6 （一）三阶段稳步发展，芒果TV终上市 ...................................................................................................................... 6 （二）业务板块构成 ......................................................................................................................................................... 7 二、2019互联网视频行业新变局：短视频崛起、政策监管加强、大屏端不断发展 ........................................................ 9 （一）短视频强势崛起，分流用户使用时长 ................................................................................................................. 9 （二）上游影视行业受到政策强监管，开机数量下降 ............................................................................................... 10 （三）大屏端业务迅速增长，OTT激活设备超有线电视 .......................................................................................... 12 三、寻找视频行业关键变量：ARPPU值略下降，付费率提升空间大，内容成本占比仍在上升 ................................ 13 （一）会员收入：ARPPU值略有下降，扩大付费用户及培养长期付费是重点 ..................................................... 13 1、网络视频用户的增速放缓，已成存量市场 ......................................................................................................... 14 2、付费率仍有较大提升空间 ..................................................................................................................................... 15 3、ARPPU值略有下降，短期看收费提升较难，但长期存在增长空间 ............................................................... 17 （二）营业成本拆分：内容成本比重增大，原创内容决定平台座次 ....................................................................... 19 （三）视频行业市场规模测算 ....................................................................................................................................... 20 四、芒果超媒在行业新变局下的核心优势 ........................................................................................................................... 21 （一）平台方面：芒果TV率先盈利，会员业务收入翻倍 ........................................................................................ 21 1、互联网视频业务扭亏为盈，比重上升 ................................................................................................................. 21 2、会员业务重要性提升 ............................................................................................................................................. 23 （二）内容方面：原创综艺一枝独秀，剧集表现稳步提升 ....................................................................................... 24 1、背靠湖南广电，具有丰富的创新积累优势 ......................................................................................................... 24 2、综艺表现亮眼，头部内容成为芒果引擎 ............................................................................................................. 25 3、剧集稳扎稳打，原创+独播战略初显成效 ........................................................................................................... 28 （三）牌照方面：打造大屏端业务全产业链，保障运营商业务收入持续上涨 ....................................................... 32 （四）渠道方面：携手华为移动，达成渠道协同 ....................................................................................................... 33 1、与华为达成合作，加速内容＆技术端融合 ......................................................................................................... 33 2、引入中国移动作为战略股东，扩大优势开放共赢 ............................................................................................. 34 五、盈利预测与估值 ............................................................................................................................................................... 36 （一）盈利预测 ............................................................................................................................................................... 36 （二）估值 ....................................................................................................................................................................... 37 六、风险提示 ........................................................................................................................................................................... 38 图表 1 金鹰网首页 ................................................................................................................................................................. 7 图表 2 芒果TV首页 ............................................................................................................................................................. 7 图表 3 芒果超媒发展历程 ..................................................................................................................................................... 8 图表 4 芒果超媒新媒体平台全产业链 ................................................................................................................................. 8 图表 5 芒果超媒年度营收及归母净利润变化情况 ............................................................................................................. 9 图表 6 芒果超媒年度费用率变化情况 ................................................................................................................................. 9 图表 7 芒果超媒收入拆分 ..................................................................................................................................................... 9 图表 8 芒果超媒成本拆分 ..................................................................................................................................................... 9 图表 9 视频平台分类 ........................................................................................................................................................... 10 图表 10 长、短视频平台用户基数（亿） ......................................................................................................................... 10 图表 11 主要视频平台MAU、DAU（亿） ...................................................................................................................... 10 图表 12 长、短视频平台月总使用时长变化（亿分钟） ................................................................................................. 11 图表 13 影视行业近期政策汇总 ......................................................................................................................................... 11 图表 14 电视剧开机数量走势（部） ................................................................................................................................. 12 图表 15 《九州缥缈录》遭撤档 ........................................................................................................................................... 13 图表 16 《封神演义》提前收官 ......................................................................................................................................... 13 图表 17 2018年古装剧开机情况（部） ............................................................................................................................ 13 图表 18 15-18年IPTV、OTT、有线电视用户数（亿） ................................................................................................. 14 图表 19 16-18年IPTV、OTT、有线电视用户增速 ......................................................................................................... 14 图表 20 2018年家庭大屏激活数量（万台） .................................................................................................................... 14 图表 21 中国广电获5G牌照 .............................................................................................................................................. 14 图表 22 2012-2020年中国在线视频行业收入构成 ........................................................................................................... 15 图表 23 2012-2018年中国网络视频用户规模及占比 ....................................................................................................... 15 图表 24 移动视频行业月活跃用户规模及渗透率 ............................................................................................................. 16 图表 25 主要视频网站会员数 ............................................................................................................................................. 16 图表 26 爱奇艺、腾讯视频、芒果TV的付费率 .............................................................................................................. 17 图表 27 Netflix收费方案 .................................................................................................................................................... 17 图表 28 Netflix订阅用户组成............................................................................................................................................. 17 图表 29 爱奇艺、芒果TV会员促销 .................................................................................................................................. 18 图表 30 主流视频平台会员价格 ......................................................................................................................................... 18 图表 31 15-18年IPTV、OTT、有线电视用户数（亿） ................................................................................................. 19 图表 32 16-18年IPTV、OTT、有线电视用户增速 ......................................................................................................... 19