2020年印制电路板行业深度研究报告一、内资PCB 厂商份额持续提升，通信PCB 一枝独秀（一）PCB 产值稳健增长，龙头企业逆势成长全球宏观经济不确定性增加叠加中美贸易摩擦加剧，2019 年PCB 板块业绩增速回落。

2019 年国内已经上市的PCB 企业均为较大规模企业，在内资PCB 公司中具有代表性。

整体来看，2019 年PCB 板块公司共实现营业收入1344.91 亿元（yoy+11.84%），较2018 年增速下降4.30%；归母净利润107.39 亿元（yoy+5.95%），较2018 年增速下降39.52%，扣非后归母净利润96.99 亿元（yoy+9.63%），较2018 年增速下降34.88%，增速回落主要是权重占比较大的鹏鼎控股增速回落。

行业层面看，主要大公司如深南电路、生益科技、沪电股份等增速较快，中小PCB 企业下游较为分散，受宏观经济影响较大，中美贸易摩擦对外需有一定扰动，加上环保监管日益趋严，PCB 行业成本端压力持续加大。

一季度新冠疫情对产业链冲击巨大，部分下游企业由于供应链不稳定和市场需求低迷而停厂停线，3 月份海外疫情扩散后，外需订单面临较大不确定性。

受新冠疫情全球蔓延影响，PCB板块2020Q1实现营收272.71亿元（yoy+3.82%），增速较同期下降2.96%。

随着疫情逐步缓解，政府多次提出加快5G 网络、数据中心等新型基础设施建设进度，政策加码下基站和数据中心建设加速，相应PCB 迭代升级，工业互联网、物联网、消费电子终端等同步升级带动线路板产业整体加速迭代，高频高速PCB 将成为本轮新基建的核心受益品种。

5G 通信技术、云计算等产业为行业带来新机遇，以通信PCB 为主的公司业绩实现高增长。

板块整体增速放缓的背景下，深南电路、生益科技、沪电股份等以通信PCB 为主的公司抓住5G 通信技术等新机遇，业绩实现高增长，并在2020 年一季度疫情冲击下逆势上涨，增速超过行业平均水平。

外部经济政治不确定性加大，内部规模效应逐步凸显，PCB 行业朝着“降本增效”的趋势发展。

2019 年PCB 板块毛利率23.24%，同比+1.18pct，2020Q1 毛利率同比+ 0.57pct 至22.11%，销售费用率同比-0.21pct，财务费用率同比-1.73pct，毛利率提升&期间费用率下降为净利率提升做出贡献，2020Q1 归母净利率同比+1.08pct 至7.33%。

随着外部经济政治不确定性加大，内部规模效应逐步凸显，“降本增效”成为行业趋势。

国内PCB 企业加强研发投入占据技术前沿高地，内资企业产品结构不断升级，盈利能力稳步提升。

行业整体研发投入增加，2019 年PCB 板块研发费用率达到4.50%（同比+0.43pct），2020Q1 研发费用率为4.60%（同比+0.50pct），其中鹏鼎控股研发投入最高，2019 年达到13.52 亿元，其次为东山精密（7.75 亿元）、生益科技（6.05 亿元）。

研发投入持续增长，内资企业产品结构不断升级，PCB 板块毛利率由2015 年的19.78%提升至2019 年的23.24%。

经济不确定性背景下资本支出更加克制，深南电路、生益科技、沪电股份等通信PCB 公司持续增加5G 相关投入。

2019 年PCB 板块资本支出达到160.16 亿元，同比-5.12%，2020Q1 资本支出同比-0.91%至37.02 亿元，经济不确定性背景下PCB 板块资本投入更加克制，但深南电路、生益科技、沪电股份等公司加大在5G 方面的资本投入，2019 年深南电路、生益科技、沪电股份资本支出分别为21.83 亿元（+84.30%）、15.80 亿元（+24.16%）、4.40 亿元（+62.23%）。

PCB 板块盈利质量稳步提升，2019 年应收账款/营业收入比例与净现比均呈下降趋势。

PCB 板块应收账款/营业收入比例与净现比均呈下降趋势，2019 年应收账款/营业收入比例同比减少0.20%，净利润/经营性活动现金流量净额减少0.01。

龙头企业中东山精密盈利质量提升最快，2019 年应收账款/营业收入比例同比减少7.95%，净现比同比减少0.31。

（二）A 股重点PCB 企业表现通信PCB 景气最好，三家龙头企业深南电路、沪电股份、生益科技业绩依然维持较快增速，受疫情冲击最小。

其中深南电路2020Q1 实现营收24.98 亿元（+15.47%），归母净利润2.77 亿元（+48.19%）；沪电股份2020Q1 实现营收15.81 亿元（+16.01%），归母净利润2.14 亿元（+31.68%）；生益电子2020Q1 实现营收30.72 亿元（+12.30%），归母净利润3.39 亿元（+36.09%）。

一季度业绩高增长主要来自通讯板需求的高景气，5G 基站及数据中心需求拉动相应PCB 出货增长强劲。

5G 建设周期有望持续较长时间，通信PCB 有望长期享受行业发展红利。

消费电子FPC企业中，东山精密、鹏鼎控股2020Q1业绩优异，苹果链软板公司表现超市场预期。

其中东山精密2020Q1 实现营收51.31亿元（+14.23%），归母净利润2.08 亿元（+4.43%）；鹏鼎控股2020Q1 实现营收39.69 亿元（-6.31%），归母净利润3.08 亿元（+66.33%）。

业绩超预期主要是由于苹果产业链在一季度疫情冲击下加大安全库存备货，产业链3-4 月拉货强劲。

展望全年，下半年5G 版iPhone 与iPad Pro 值得期待，苹果终端中Airpods/Watch/Pad 增长势头依然强劲，有望拉动相应的软板需求持续增长。

除通信PCB、消费电子FPC 企业外，二线优质PCB 如景旺电子、胜宏科技克服疫情负面影响，业绩影响有限。

景旺电子2020Q1 实现营收14.39 亿元（+9.30%），归母净利润2.22 亿元（+20.51%）；胜宏科技2020Q1 实现营收9.54 亿元（+22.85%），归母净利润1.04 亿元（+7.82%）。

其中胜宏科技利用高自动化优势，承接大量转移订单，3 月单月稼动率远超同期，公司有望在Q2 维持高稼动率，2020 年上半年业绩和利润增长可期。

2020 年是5G 基站建设大年，叠加5G 云计算驱动显卡、服务器需求强劲，料将带动PCB 产业景气上行。

（三）台股重点公司数据跟踪中国台湾PCB 上市公司方面，由于工厂大部分位于大陆，随着疫情逐渐缓解，工厂逐步复产，4 月PCB 业务同比回升，其中FPC 公司营收合计148.54 亿新台币，同比+15.80%；硬板公司合计营收237.88 亿元，同比+13.04%；载板公司合计营收123.08 亿新台币，同比+16.89%；PCB 检测设备供货商实现营收 2.56 亿新台币，同比+0.74%。

中国台湾PCB 上游原料方面，2020 年4 月上游原料公司共实现营业收入324.62 亿新台币，同比-11.11%，其中硬板CCL 厂商实现营收314.91 亿新台币，同比-11.47%；FCCL 厂商实现营收9.71 亿新台币，同比+2.63%。

硬板CCL 厂商中，联茂和台耀受益于5G 基站高频高速材料需求，营收保持高增长，联茂4 月实现营收24.30 亿新台币，同比+23.41%；台耀 4 月实现营收18.74 亿新台币，同比+24.31%。

二、相对收益显著，机构持仓持续增加（一）市场表现分析2020 年4 月电子子行业中，涨幅最大的是半导体材料(22.42%)，跌幅最大的是显示器材(1.51%)。

PCB 板块涨跌幅为19.13%，沪深300 指数涨跌幅为 4.98%，PCB 板块跑赢沪深300 指数14.16 个百分点，在电子子行业中排序2/11，相对收益显著。

重点个股表现方面，2020 年4 月涨幅前3 的个股分别是鹏鼎控股（31.58%）、东山精密（28.77%）、胜宏科技（26.23%），沪电股份2020 年4 月涨幅达到13.43%，跑赢沪深300 指数。

（二）机构持仓电子板块持续超配，2019 年末公募基金在电子板块配置比例达到11.03%，超配比例3.51%，2020 年一季度末电子板块配置比例达到11.03%，超配比例3.51%；其中2020 年一季度末公募基金在PCB 板块配置比例达到0.98%，超比例0.24%，相较于2019 年末有所增加。

重点个股方面，生益科技2020Q1 公募持股比例环比增加最多（+5.12%），其次为沪电股份（+1.22%），除生益科技和沪电股份外，其他公司公募持股比例均出现不同程度下滑，其中东山精密下滑最大，环比减少8.56%。

（三）估值分析截至2020 年5 月18 日收盘，SW 电子市盈率PE-TTM（整体法，剔除负值）为40.95，SW 印制电路板市盈率39.49 倍。

SW 电子市净率PB-MRQ（整体法，剔除负值）为4.19，SW 印制电路板市净率5.35 倍。

通信PCB 公司PE、PB 按总市值加权，截至2020 年5 月18 日收盘，通信PCB 市盈率PE-TTM 为52.70，较SW 印制电路板市盈率高出13.21；通信PCB 市净率PB 为12.36，较SW 印制电路板市净率高出7.01。

从估值水位看，通信PCB 板块PE/PB 估值处于历史偏高水平，但考虑到行业景气度仍在高位，不考虑估值提升，业绩增长确定性仍在，估值中枢有望维持高位。

三、景气展望：通信景气延续，医疗设备类增长强劲，静待汽车和消费电子回暖从下游应用看，通信板是唯一景气度持续向好的领域，主要得益于5G 基础设施建设，5G 基站建设从2019 年开始，2020 年持续放量，国内在疫情后加速推进5G 建设，海外复工进度较慢，预计基站建设高峰在21 年出现，根据过去3G/4G 建设周期，我们预计5G 基站建设高峰在21-22 年出现。

服务器有望接力基站建设，通信板景气周期有望穿越5G 建设。

2019Q4 全球服务器出货量同比增长31.75%至387.8 万台。

根据IDC 数据，2019Q4 相比前三季度服务器市场表现明显增长，AI、混合云等新兴应用的采购需求更趋旺盛，适合上述应用场景的机架式服务器领跑四季度的增长，受此影响，2019 年浪潮销售额增长18.1%，市场份额达到7%，是全球唯一保持两位数增长的主流厂商。

2020Q1 全球PC 出货量5324 万台，同比-8.97%，随着疫情趋缓，PC 出货量有望回升。

疫情期间，远程办公、在线教育增长较快，对云计算需求拉动明显。

2020Q1 全球智能手机出货量为2.76 亿台，同比-11.70%，受疫情冲击影响，2020 年1-3 月中国智能手机出货量同比-36.60%/-54.70%/-21.90%，随着疫情缓解，智能手机出货量开始回暖，4 月份出货量达到4078.2 万台，同比+17.20%，其中5G 手机出货量达到1638.40 万台，对智能手机出货量起到明显的带动作用。