技经济市场　企业并购绩效评价方法研究　陶　涛　（盐城纺织职业技术学院，江苏盐城２２４００５）　

摘要：２Ｏ世纪８０年代以来，并购市场异常活跃，标购、杠杆并购、管理层收购、剥离和分拆等新的形式和技巧被大量运用，　作为投资方，收购公司必须对投资的经济绩效加以评价，对并购之后的目标公司，拟或并购后形成的新的集团公司的拟评　价。但是被并购方的公司经理们设置了各种各样的反并购措施以防止公司控制权旁落，进而加大了评价并购成败的难度。　文章探讨并购方对并购绩效进行评价方法，即财务效益分析和非财务效益分析方法。　关键词：并购；绩效评价：财务效益分析：非财务效益分析　

２Ｏ世纪８０年代以来，并购成为企业跳跃式发展的主要途　径，并购现象层出不穷，既有强强联合的“超级航母”，也有强弱　联合的优势互补。但是实践中，存在着过高的并购失败率，使得　学者把注意力从并购的原因上转到对并购绩效的分析上来。这　些分析方法归纳为两个方面：财务效益分析和非财务效益分析。　１财务效益分析　１．１评价资本经营效益　评价并购后的资本经营效益，如投资回报率、总资产收益率　等，这种指标主要是关注并购后的当期经营效益，如果公司当期　的经营利润为正，就表明公司当期的收人大于其费用，在资产负　债表上体现为所有者权益的增加，从而股东财富也得到增加。将　目标公司并购后的资本经营效益与并购前的资本收益比较，从　而衡量并购对目标公司所产生的增长绩效，这种指标是建立在　按照账面价值衡量投资者投入价值的基础上，无法衡量企业资　产价值随时间变化而发生的变化，也忽略了所有者权益的机会　成本。　１．２评价协同效应增加值　包括两个方面的内容。一是评价并购后的经济增加值。由于　收购公司可以自由地将他们投资于目标公司的资本变现，并将　其投资于其他资产，因此，对收购公司并购绩效进行评价时，收　购公司应至少获得其并购投资的机会成本。二是评价并购后的　市场增加值。也就是从资产的市场价值的角度衡量并购投资所　创造的利润，如果一项并购取得了收益，那么目标公司的期末利　润必须大于以期初资产的市场价值计算的资本成本，而不是仅　仅超过以公司期初资产的经济价值计算的资本成本。因而该指　标是对经济增加值的修正，反映出市场对目标公司整个未来收　益预测的修正，是从一个较长的时间跨度中评价并购的增长效　益。　２非财务效益分析　并购的目的是多样的，因此应该通过各种财务目标和非财　务目标来实现，评价时应将财务评价与非财务评价指标相结合。　在企业并购中，并购方一般对如下非财务方面进行评价．　２．１产业结构调整评价　可以从以下几方面评价并购是否促进了产业结构的调整：　（１）观察是否促成新兴技术部门的形成。有些部门的企业是　一些先进技术的创导者，但由于资本实力有限，难以形成规模的　生产体系，这些拥有先进技术的企业，以其技术优势并购一些资　本雄厚的企业，使科技成果迅速扩大，并形成一个新的产业部　２０１０年第１２期　门。　（２）是否提高存量资产运行效益。并购作为企业所有权或企　业产权的转让方式，其实质是存量资源的调整优化，改善资源的　配置效率，促进产业经济结构的调整。　２＿２规模经济效益评价　规模经济是从工厂规模经济和企业规模经济两方面来考察　的。　（１）对工厂规模经济的影响，主要包括通过并购是否达到对　资产进行必要的补充和调整，形成规模经济，使其尽可能地降低　生产成本。另外，并购是否使企业在保持整体产品结构的前提　下，在各个工厂中实现产品的单一化生产，避免由于产品品种的　转换带来生产时间的浪费；通过并购是否有效地解决由于专业　化引起的各生产流程的分离，减少生产环节的间隔，降低操作成　本和运输成本。　（２）规模经济的另一个层面是企业规模经济，并购是否使得　单位产品的管理费用大大减少，是否节省营销费用，并将集中起　来的资金用于研究开发和新产品的试制等方面。　２．３协调与整合效果评价　并购是一家企业吞并另一家企业这种行为，所产生的一个　重要动因是企业之间存在差异，具有各自不同的优势和缺点。所　有这些差异，都要求企业之间相互协调，彼此补充，以达到共同　发展的目的。　２．３．１扭亏增盈。　

一般收购企业的利润要远远大于目标企业的利润。我国企　业的并购目标在很大程度上也是为了解决企业亏损。这在一定　程度上使处于转型经济发展过程中的国有亏损企业，能暂时得　以挽救。　２．３．２获取高新技术并实行经验共享和互补。　这里的经验不仅包括经验曲线效应，还包括企业在技术、市　场、专利、产品、管理等方面的特长、优势的企业文化与管理经　验．　２．３＿３协调生产过程中各环节之间的关系。　弥补生产中某些环节的技术缺陷或者供求关系。是协调企　业关系的一个重要动因．　２．４市场优势效应评价　在评价公司并购的市场优势时，主要考虑的方面有：　（１）市场份额。相关企业的市场份额，尤其是并购后形成的　新企业与其主要竞争对手相比较的相对市场份额，判断相关市　

囝　技经济市场　地区性行政垄断与过度投资　刘玉刚　（济南大学经济学院，山东济南２５００００）　

摘要：本文对我国目前存在的过度投资问题进行了简要的介绍，并对过度投资存在的原因进行了简要分析。本文认为　是分权体制改革和地区性行政垄断共同作用导致了过度投资。　关键词：地区性行政垄断；财政分权；过度投资　

１过度投资的现状　改革开放以来我国投资率一直处于较高的水平，尤其是进　入新世纪以来，更是呈持续上升的态势，２００３年超过４０％以后，　

一直处于高位。与此同时，消费率持续下降，整个宏观经济呈现　明显的结构失衡，这引起了学者们的广泛关注。张军ｌ１】的研究表　明，１９９４年之后中国的资本～产出比率持续的上升了，并由此　认为“资本深化”的加速可能是上世纪九十年代中期以来中国经　济增长持续下降的主要原　，中国实际上存在过度投资了。李志　国、唐国兴口计算了改革开放以来的资本一产出比率，发现我国　的资本形成过程明显地以１９９４年为界分为前后两个阶段。在　改革开放以来的前面三分之二时间里，资本一产出比率基本上　在持续下降，增量改革所推进的配置效率改进可以对此进行解　释。近年来的资本一产ｍ比上升的趋势，则是由于经济增长“越　来越倚重于资本深化的力量”，某种程度上是“粗放”增长、缺乏　效率的表现。另外，史永东和齐鹰飞ｌ　利用ＡＭＳＺ方法计算得出，　１９９２—１９９８年，中国资本的总收益小于总投资，净收益为负，其　绝对值均超过了ＧＤＰ的３％，表明中国经济是动态无效的。项本　武［４１的计算结果则显示，１９９２　１９９８年，中国经济的资本总收益　小于总投资，表明这个期间，中国经济是动态无效的；１９９９—２００２　年，中国经济的资本总收益大于总投资，表明这个期间，中国经　济是动态有效的；２００３年，形势发生了逆转，净收益再一次转为　负，经济进入动态无效状。但整体来看，进入九十年代以来，中国　经济是动态无效的。　

那么资本产出比率的过快上升以及过早的资本深化是如何　产生的呢？既然过度投资导致资本的边际产出下降，则市场自然　会对这种过度投资进行纠正，那它又是如何在我们国家长期存　在的呢？本文认为，是分权体制改革和地区性行政垄断共同作用　导致了过度投资。　２分权改革与地方政府的投资冲动　改革前我国实行的是高度集中的计划经济体制，无法激发　地方和企业乃至个人的积极性，从而阻碍了生产效率的提高，危　害到整个国民经济的健康发展。因此，改革伊始，邓小平就提出　了“应该有计划地大胆下放，……。应该让地方和企业、生产队有　更多的经营管理的自主权。”（“解放思想，实事求是，团结一致向　前看”，１９７８．１２．１３）。这事实上确立了我国改革的基调，即通过　“放权让利”，来激发地方政府、企业和个人的积极性。然而早期　“放权让利”改革的对象主要是企业，并未过多地涉及中央和地　方的分权。但是随着各种“放权”、“让利”举措的逐步实施，中央　财政急剧恶化。到１９７９年，中央财政收入占财政总收入的比重　仅为２０．２％，而财政支出却占５１．１％，中央财政赤字达到创纪录　的４２３．７４亿，严重影响了中央政府职能的发挥。为了解决这一　问题，１９８０年２月，国务院颁布了《关于实行“划分收支、分级包　干”财政体制的暂行规定》。该文件不仅涉及到财政收支结构、财　权划分和财力分配的调整和改进，而且也涉及到计划、基建、物　资、企业、事业等管理体制的调整和改进。文件明确规定“各省、　市、自治区应当根据国家的方针、政策和统一的计划，统筹安排　本地区的生产建设事业和财政支出”。也就是说地方政府事实上　

场优势地位的显著特征，拥有比其他竞争对手都高的相对市场　份额，是证明相关企业拥有支配力量的强有力的证据。　（２）主导定价能力。为了获取最大限度的垄断利润，并购后　应对其主要产品具有主导的定价能力。通常是将其产品的价格　提高到恰好位于将使需求大幅下降的价格之下，而其他企业只　有被动地成为价格的接受者。　（３）资金优势。在考察不同市场的企业并购案例时，资金实　力因素显得尤为重要。　（４）供应商或消费者对相关企业的依赖程度。　（５）市场的准入。壁垒市场准入壁垒决定了一个市场的开放　程，在一个准人壁垒强大的市场里，由于缺乏潜在的竞争者，企　业就可能通过各种形式的并购或合谋形成优势。因而并购后的　企业拥有比其他竞争者都高的相对市场份额，可能存在市场优　势地位。　囝　由于被并购方的公司经理们设置了各种各样的反并购措施　以防止公司控制权旁落，从而会产生机会主义行为，进而加大了　并购的难度和风险。因此，成功的企业并购需要并购企业采用财　务效益指标和非财务效益指标对被并购企业、并购重组过程以　及并购后的运作进行有效评价。　

参考文献：　川陈浩，屠文娟浅谈企业并购中的组织整合［Ｊ１＿企业经济，２００４（１）　［２］陈念，陈琪，胡艳整合与企业并购效益的关系、计算与实现［１１ｌ工业技　术经济，２００３（２）　｝３］高宏伟．当代西方国家企业并购分析与启示．经济师，２００．３（９）　【４］李铭松．论并购与企业成长　现代管理科学，２００４（１）．　Ｉ５】魏淑娟，于俊，乔雪芹．企业并购的财务效应综合评价研究【ｌ１．消费导　刊．２００８（９）　

２Ｏｌｏ年第１２期