项目融资模式分析
在BOT融资模式下，政府将民间资本引入到沼气工程建
设项目之中，项目公司利用特许经营权安排融资，地方政府机构
是项目发起。
一、几种项目融资模式的分析与比较
(一)BOT模式
即“建设-经营-移交”，是私营机构参与国家基础设施
建设的一种形式。其大致思路由以下几步构成，首先由项目所在
国政府或者相关所属机构对项目的建设和经营提供一种特许权协
议作为项目融资的基础，然后由本国或外国公司作为项目的投资
者和经营者来安排融资，同时承担风险，开发建设项目并在约定
的时间内经营该项目以获取商业利润，最后，按照协议约定将项
目转让给相应的政府机构。BOT项目融资中最基本的要素是特许权
[1]。BOT方式有诸多优势：(1)有利于转移和降低风险;(2)能减少
政府的直接财政负担;(3)BOT融资方式可以提前满足社会和公众的
需求;(4)有利于提高项目的运作效率;(5)BOT项目通常都是由外国
的公司进行承包，这会给项目所在国带来先进的技术和管理经验，
既给本国的承包商带来较多的发展机会，也促进了国际经济的融
合。其次，BOT方式具有独特的定位优势和资源优势，这种优势确
保了投资者获得稳定的资金回报率。
(二)ABS模式
即资产支撑的证券化，是一种新型的融资方式，是信贷
资产证券化的一种，指发起人(资金需求方)在未来产生稳定、可
预测的现金流的资产基础之上，经过一定的汇集组合，通过信用
评级手段，以资产所产生的预期现金流为支持，向投资人(资金供
给方)发行证券、筹集资金，并将日后收到的现金流偿还给投资者，
从而实现发起人筹到资金、投资人取得回报的目的[2]。ABS模式
的经济实质在于，通过信用增级这种特有的提升信用等级的方式，
使得原先资信水平较低的项目得以进入国际优质的高档证券市场，
享受到高级证券市场的高资信等级、高债券安全性以及高流动性、
低债券利率等多种好处，得以很大程度的降低发行债券募集资金
的成本[3]。ABS模式有以下主要特点：(1)通过在国际高档证券市
场上发行债券筹集资金，资本市场流动性强，资产回报较高[4]，
资产周转速度快，因而容量较大，资金来源渠道多样化[5]，因此
该模式能够大规模地筹集资金[6]。
(2)ABS融资方式中，清偿债券本息的资金仅与项目资产
的未来现金收入有关，资产支持证券对原始权益人没有追索权，
因此资产的风险主要由投资者和担保机构承担。同时，在资本市
场上发行的债券被较多数量的投资者购买，从而使得投资风险得
以进一步分散。
(3)ABS融资模式通过SPV发行高档债券筹集资金形成的
负债，并不反映在原始权益人自身的资产负债表上，从而避免了
对于原始权益人资产质量的条件限制。
(4)债券利率低，并且由于采用了应用SPV来进行信用增
级的措施，且涉及的环节较少，在很大程度上减少了酬金、手续
费等中介费用，降低了筹资成本。这是ABS融资模式的最大优势
所在。
(5)ABS模式能够充分利用外部信用保证的支持，避免了
原始权益人资产质量和信用水平对项目融资的应用限制。
(三)PPP模式
是指公私合伙制，简单来说就是指公共部门采用与私人
部门建立伙伴关系的这种新式来提供公共产品或服务的一种方式，
PPP也是公共工程项目融资的一种模式。在这种模式下，政府、营
利性企业和非营利性企业因为共同参与该项目而形成多方的合作
关系。PPP最突出的特点就是项目所在国政府或所属机构与项目的
投资者和经营者之间相互协调及其在项目建设中发挥的巨大作用。
其中政府的公共部门与私人参与者的合作是建立在特许权协议的
基础的[7]。PPP模式的主要特点是：(1)PPP融资方式相较于以往
私人企业参与公共基础设施建设的项目融资方式来说，虽然未带
来颠覆性的改变，但是它的确带来了一些巨大的改善。
(2)PPP融资模式使得有意愿参与公共基础设施项目融资
的私人企业可以在项目前期参与进来，这种安排有利于利用私人
企业的先进技术和管理经验。
(3)PPP方式使得有意向参与项目建设的私人公司可以与
项目所在国政府或有关机构在项目的论证阶段共同商讨项目建设
过程中所采用的技术方案，这极大的提高了项目的技术水准，有
助于项目本身质量的提高。而且，PPP模式可能可以帮助增加项目
的资本金数量，进而降低资产负债率。同时有助于较新的技术在
实践中的应用与发展。
(4)PPP模式中，为了节约投标费用，同时节省准备时间，
进而降低最后的投标价格，鼓励有意向参与公共基础设施项目的
私人企业尽早和项目所在国政府或有关机构接触。
(四)融资租赁模式
融资租赁是由出租方以融资为目的，对承租人选定的设
备进行购买，然后以收取租金为条件提供给承租方使用的一种租
赁交易。在项目融资的实施中，往往是以杠杆租赁结构为基础，
通过资产出租人融资购买项目资产，然后租赁给承租人(项目投资
者)的方式来安排融资，因此也叫杠杆租赁。一般项目融资模式将
项目的税务结构和会计处理问题放在设计项目投资结构时加以考
虑和解决，而杠杆租赁模式是在融资结构设计时将项目的税务结
构作为一个很重要的组成部分加以考虑。融资租赁的主要特点：
(1)优势。与其他项目融资方式相比，融资租赁具有以下优势。第
一、融资成本较低。在融资租赁结构中，出租人通常可以获得投
资税务抵免、加速折旧等税收优惠，这些都令融资成本得以降低。
第二、不直接拥有但却能控制项目资产。第三、容易实现完全融
资。在融资租赁模式中，由债务参加者和股本参加者提供的资金
构成了被出租项目的全部或大部分建设费用或者购买价格，因此
很可能解决项目所需的全部资金或设备问题。
(2)劣势。从一定意义上来说，融资租赁模式结构相当复
杂，需要专业人员才能组织和操作。另外，融资租赁模式灵活性
相对较差。一旦确定使用融资租赁模式来进行项目融资，重新安
排融资的可能性以及重新融资的可选择余地就变得较小，所以在
确定融资模式前要进行多方综合考虑。
二、几类电力项目的较优融资方式探讨
(一)风电项目的较优融资方式
关于进一步促进风力发电发展的若干意见》中，国家经
贸委明确提出，在国家逐步加大风电投资的基础之上，国家鼓励
发展风力发电的多种融资渠道，允许国内外相关企业和投资人积
极投资参与风电场项目的建设。这些政策表明国家对于风力发电
的大力支持。同时在市场经济的不断完善中，随着我国经济体制
改革的不断深入，风电融资形式也出现了多样化的局面，新型的
融资方式的引入成为未来的发展方向。BOT模式在我国已有近二十
年的历史，中国人民对于BOT模式已经越来越不陌生。一大批成
功范例不断涌现。不过BOT模式在风电行业的应用较多的体现在
风机制造公司，多采用“开发风电场—带动整机销售—转让以便
再次获得溢价”的模式。国内最早的运用该模式取得成功的是金
风科技。对风电项目本身融资方式而言，融资租赁模式由于对于
大型设备的低成本租赁以及易实现完全融资等特征而成为风电项
目融资的一种可行性选择。为了说明融资租赁带来的低成本优势，
本文拟举例说明我国发电企业应用融资租赁方式进行项目融资的
可行性和优越性。此处的融资租赁方式选择售后回租为例来说明。
售后回租，是指企业将自身拥有的固定资产卖给租赁公司，然后
再作为承租企业将所出售的固定资产向租赁公司租回使用，并按
期向租赁公司交纳租金。售后回租是国际上通用的一种融资租赁
方式，与普通融资租赁相比，其特点在于它是承租人和出卖人为
同一人的特殊融资租赁方式。当企业存在较好的投资机会或流动
资金不足时，可以利用售后回租的融资租赁方式解决所需资金需
求。在实现企业战略经营目标的同时，国外企业一般会结合国家
的税收优惠政策，通过售后回租来为企业获得更大的节税效果。
虽然售后回租并不能加速折旧、降低融资成本和资产负债率，此
外还需要支付额外的手续费，但是回租租赁还是有自身的优点。
(1)售后回租会比抵押贷款融资金额更大，能实现1%的融资。(2)
节省了银行贷款额度，保持了企业财务弹性。(3)售后回租能够盘
活发电企业的固定资产，有利于解决发电企业固定资产比率高的
问题，为发电企业投资新的项目提供了良好的途径。
(4)出租人通常可以获得投资税务抵免、加速折旧等税收
优惠，这些都使融资成本降低。
(二)水电项目的较优融资方式
水电项目最大的特点就是收入安全，持续、稳定，这一
点正好可以利用来发挥ABS融资模式的优势。ABS模式由于通过信
用增级，得以在较低的资金成本水平上筹措到数量较多，并且期
限较长的项目资金。因此ABS模式很适合那些投资规模大，建设
周期长，投资回收期长的城市基础设施建设项目。并且ABS模式
在国外的此类基建项目中已经有充分的应用。水电项目具备的收
入稳定、持续、安全等优良特性，正好符合ABS模式运作的基础
性要求。具体的操作过程中，可以由信誉良好，实力较强的电力
财务公司设立SPV，依托电力财务公司的较高的信誉设立具有较高
信用等级的电力资产证券化产品，或者可以通过为该产品提供担
保，从而提高该产品在资本市场上的信用水平。可通过资产证券
化，使项目的所有权得到明晰，明确各方应承担的风险，保证有
效的风险分担机制。投资人可以自行选择投资项目，从而实现资
源的优化配置，同时也提高了投资者自身的投资效率。而政府则
可以通过对水电资产支持证券的监管，达到其调控水电融资规模
的目的。