2010年有色金属年报：一样的上涨基调、不一样的上涨方式信达期货研究员张涛唐振科一、2009年回顾如同其它大宗商品市场一样有色金属价格在2009年一改2008年后期大幅下挫的态势，来了一个惊天逆转，伦铜从1月份最低价3024.6美元/吨最高涨到7170美元/吨，涨幅高达137%，伦锌最低价为2月份的1067美元/吨2451美元/吨涨幅高达130%，最慢的铝的涨幅也有80%。

中国政府收储、全球宽松的货币政策和中国扩大内需刺激经济计划使得下游需求大幅增加及全球其它国家经济恢复需求回升是09年全球金属价格大幅上涨的主要原因。

（一）中国政府收储使得有色金属价格一季度迅速止跌回升08年金属危机爆发后，有色金属价格爆跌，使得全国各地有色金属企业生存日益艰难，为了帮助各冶炼企业度过难关（同时也有战略抄底资源金属的味道---主要是在国内稀缺的铜资源方面），中央政府前后几次分批出台了向有色金属企业收储的决策，迅速稳定了市场，价格开始止跌回升。

中央政府收储有色金属事件时间表及数量如下：铜：收储秘密进行直接向海外购买时间不详，数量上事后国储局公布数据显示共收购了23.5万吨。

铝：2008年12月25日中国国家物资储备局首次收储29万吨铝锭。

其中收储中国铝业公司15万吨，收储青铜峡铝业集团、中电投霍林河煤电集团、云南铝业、河南万基铝业、青海桥头铝电、神火股份和关铝股份7家公司各2万吨，收购价为12350元/吨。

2009年2月20日国储局在京召开二次收储电解铝招标会，经招标，价格确定为12490元/吨和12500元/吨，其中，12490元/吨收储18.5万吨，12500元/吨收储10.5万吨，4月15日之前入库。

除了上次参与收储的8家铝厂以外，这次又新增加了陕西有色金属集团铜川鑫光铝业公司、四川启明星铝业有限责任公司、兖矿科澳铝业公司等3家铝厂。

锌：2009年1月14日国储局以11800元/吨的价格向株冶集团、锌业股份、中金岭南等7家国有冶炼企业完成了收购5.9万吨精炼锌的计划。

参与竞标的企业中株冶集团中标1.5万吨，中金岭南中标1.3万吨，白银有色中标1万吨，锌业股份中标6000吨，其余1.5万吨由豫光金铅、驰宏锌锗、八一锌业3家瓜分。

而收储的锌锭将储存于13个国储局仓库中，运费则由冶炼企业支付。

2009年2月25日中国国储局昨日再次开标对锌进行收储，共有8家国内锌企参与竞标，最终以11,500元人民币/吨的价格完成锌收储10万吨。

这是继1月份国储局发动5.9万吨锌的收购之后的又一次收储行动。

除了中央政府的收储行动外，各有色金属产业大省也纷纷出台了大量的收储计划，如河南就出台了收储50万吨电解铝的计划，湖南、广西、云南等地也均有类似的计划。

各地收储计划与中央收储行动配合在一起使得09年一季度有色金属价格迅速止跌，出现了久违的上涨势头。

（二）全球货币宽松是二季度有色金属价格上涨的主要原因由于金融危机传导至实体经济，各国经济大幅下滑失业率迅速上升。

全球各国为提振经济均实行宽松的货币政策，美国更是由于极高的失业率而实行了几近于零的基准利率政策，为90年代以来最低值，使得美元持续贬值。

国内方面配合积极财政政策作用的也是宽松的货币政策，从1月份开始信贷就出现极度的宽松局面。

宽松的货币政策使得有色金属价格尤其是铜价迅速上扬。

图1 各国央行利率变化资料来源：bloomberg图2 美元指数与伦铜3叠加月线图资料来源：博易大师图3 中国当月新增信贷数据图资料来源：央行、东方财富网（三）经济回暖需求增加是金属价格后期走强的主要原因随着各国经济刺激计划的实施，经济在09年后半年后开始缓慢好转，从而使得对金属的需求开始恢复，制造业指数的回升也反应了这一点。

国内方面由于大量基础设施建设的投入、汽车市场的火爆及房地产市场的迅速好转，对金属的需求更是爆发性增长（有色金属大量用于汽车房地产市场，尤其是铝和锌用量占了整个金属用量的绝大部分，对电网的大规模改造则保证了铜的需求），从而持续拉动金属价格上扬。

图4 美国ISM指数在3季度回升到50以上图5 中国汽车市场发展迅速资料来源：ISM、中国汽车工业协会图6 房地产市场3季度后迅速好转单位：万辆资料来源：国家统计局二、2010年展望2009年全球经济已经触底，步入复苏阶段。

而2010年全球经济将进入回升阶段，从而使得有色金属的需求持续增加，因而在需求的拉动下我们认为2010年有色金属的价格很可能会是一个持续上涨的过程。

（一）经济将进入回升阶段2009年世界各国的GDP 都出现了较大的回落，经济政策的刺激和信心的不断恢复，预计2010年各国的GDP 都能出现增长，尤其是受危机影响较大的发达国家。

图7 美国、欧洲和中国GDP 走势-10.00-5.000.005.0010.0015.0020.001980年来源：国信证券、信达期货消费的好转能提前反应市场的复苏。

美国制造业新订单指数在2008年12月触底后快速回升，目前已经恢复到危机前的正常水平。

在一定程度上能表明经济进入复苏回升阶段。

图8 美国制造业新订单指数经季调（经季调）来源：国信证券、信达期货预计2010 年全球利率将继续维持低位。

从2008 年10 月份开始，为了对付金融危机，全球主要国家纷纷降低银行利率，美元、日元利率目前都维持在0.12%和0.1%的历史低位，欧元区基准利率也维持在1%的低位。

但随着本次金融危机影响不大的澳大利亚、挪威宣布加息，市场担忧加息行为会在各个国家不断发生。

然而，可以看到欧元区和英国经济出现回暖，但是欧洲央行和英国央行仍决定，将分别维持1%和0.5%的基准利率不变，可见各国政策制定者对加息态度相当谨慎。

（二）需求仍是推动价格上涨的主要因素2009年各国实施了一系列的经济刺激计划，其中新兴国家大力发展基础设施对金属需求的拉动最为突出，这些基础设施的建设不可能在短期内完成，在2010年同样会是拉动金属需求的重要部分，再加上发达国家需求恢复性的增长，2010年全球金属的需求增速将会较2009年有较大的增长。

而供给方面，金属作为一种不可再生资源，它的产量主要由矿的多少决定。

受到资源瓶颈的约束，在需求快速增长的情况下，产量很难跟上脚步。

再加上2010年加工费很可能较2009年还要少，冶炼商利润低，也会抑制产量的增长。

2007 2008 2009f 2010f 2011f 2012f 2013f 消费：OECD国家9135 8466 7092 7421 7687 7770 7834 中国4637 4845 5499 6021 6473 6926 7411 其他新兴市4235 4390 3911 4266 4462 4668 4886来源: CRU International; GSJBW Research estimates来源: CRU International; GSJBW Research estimates来源: CRU International; GSJBW Research estimates图9 全球铜矿山产能利用率图10 全球铜冶炼产能利用率来源：信达期货（三）分品种展望尽管在整体需求的拉动下有色金属2010年可能会出现普涨行情,但由于货币政策调整及品种特性的原因，各品种上涨的方式过程和幅度可能会有不同。

1、铜-强金融属性和需求拉动铜作为金融属性最强的大宗商品，对经济形势的体现最为明显。

2010年全球经济形势回升，将在铜价走势上出现明显表现。

但需要注意的是，随着经济的日益转好，相应刺激政策的缓慢退出，将可能引起铜价的回调。

2010 年中国市场将会继续成为全球铜需求的主要拉动力量。

在我国，铜的消费领域主要分布在电力电子、机械设备、交通运输等，其中电力行业需求占比在40％以上。

在欧美国家，铜产品有37％应用于建筑行业，而电力电器行业消费量约占比26％。

2009年11 月我国非民用电价每度平均提高2.8 分，工业电价的提高将扭转电网公司的亏损局面，从而改变由于电网公司今年以来大幅亏损导致了电网投资遭受的抑制，电网实现盈利后投资力度将加大。

年初电网投资规划2009-2010 年投资1 万亿元，而2009年的投资没有完成计划，2010 年将会加大投资建设。

在电网投资带动下，输配电设备和电缆电线的增长速度有望加快，铜需求将得到提升。

此外，房地产和汽车、家电都有较快的增长速度，对铜需求形成支撑。

美国新屋住宅开工同比在2009年下半年出现回升，目前已经达到2008年的水平。

图11 美国新屋住宅开工情况来源：WIND资讯LME铜价和库存从2009年7月以后共同上涨，库存量达到历史最高量的一半水平。

而后期需求情况的快速好转，供应不足以跟其脚步，势必会造成一个去库存化的过程，从而将引起铜价的快速上涨。

图12 LME铜价和库存走势单位：美元/吨、吨来源：WIND资讯2、铝-缓慢上涨是主基调由于下游汽车房地产市场的持续好转，2010年铝的需求仍将持续增长，这会拉动铝价的上升。

而成本的上升将会是明年铝价上涨的另一重要推力。

成本上升推动铝价上涨其实在今年已经发生过两次了。

一次是国内前期上调电价平均2.8分钱使得电解铝成本上升420元/吨左右促使国内铝价上涨。

另一次是前不久欧洲铝冶炼企业面临停产推动国外铝价上涨，而欧洲铝厂停厂的主要原因也是因为电力合同到期电价将要上涨而致使成本增加导致的。

铝的主要成本是电及其他能源，随着世界经济的恢复及目前国际社会对气候问题的关注，低碳成为要求，国外尤其是发达地区为低碳为能源付出的成本将会越来越高。

而国内方面电价改革的要求也越来越迫切，当然改革的方向自然只能是电价上涨，也将增加国内铝企的成本，从而推升铝价。

但对铝来说始终绕不开的一个话题是产能过剩的问题，尽管目前来说，在整体需求向好的背景下，产能过剩不是市场关注最大的焦点，也不会造成铝价的下跌，但其却会压制铝价上涨的速度。

图13 LME铝库存单位：美元/吨、吨资料来源：LME另外伦敦交易庞大的铝库存也将压制铝价的上涨，目前LME铝库存高达450多万吨，库存居高不下的原因在于相当多的铝被用于套利或融资质押等锁定在交易所中。

有消息称这部分铝库存将于明年1季度得以释放，目前尚不清楚这批铝的数量有多少，有传言说为200多万吨。

若假设其释放后交易所库存量回到金融危机发生前后的水平则将有近270万吨数量的铝要流入现货市场，可能对市场造成较大冲击。

总体来看，我们认为2010年铝价在需求拉升和成本的推动下仍将持续上涨，但受自身品种特性，产能及库存问题相对于其他金属来说，上涨的速度可能更慢，即缓慢上涨是其主基调。

3、锌-最具爆发力的品种在锌的消费结构中23%的锌用于汽车市场，56%用于基建及建筑市场，即有将近80%的用于汽车房地产及基建市场。