商贸纵横
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中美投资银行之比较
张军东
摘 要： 中国和美国投资银行经历了完全不同的发展历程，导致了二者存在着显著地差异。二者在发展轨迹、业务领 域、收入构成和治理结构上的差异，尤其显著。
关键词： 中国； 美国； 投资银行
投资银行是主要从事证券发行、证券承销、企业重组、兼 并与收购、风险投资、项目融资等业务的非银行金融机构。投 资银行最初产生于中世纪欧洲的商人银行业务，投资银行的产 生是现代金融市场不断完善的重要标志。
表 1 中美投行 2011 年各项投资银行收入占总收入的比重 （ 数据来源： 各公 司年报）
股票承销 债券承销 银团贷款 企业并购
高盛公司 48． 34% 9． 06%
0． 61%
41． 98%
美国
摩根大通 摩根士丹利
49． 18% 59． 29%
20． 98% 7． 75%
3． 44% 1． 70%
美国投资银行业务早在一个多世纪的之前就已经发轫，在 经历了 1929 至 1933 年金融大危机和众多次经济危机的洗礼后， 投资银行在架构上、业务上都已经十分成熟。反观中国，上世 纪 80 年代政府才开始发放债券，并逐步放松普通居民和公司购 买公私债券的限制，沪、深两个证券交易市场也是在 90 年代初 才开始建立的，在此之后现代意义的 “投资银行” （ 或称为券 商） 才陆续在国内建立起来。
26． 40% 31． 26%
美银美林 38． 77% 27． 53% 5． 10%
28． 59%
平安证券 97． 12% 2． 78%
0． 11%
国信证券 98． 94% 0． 68%
0． 38%
中国
中信证券 72． 76% 19． 90%
2． 3%
4． 81%
招商证券 96． 29% 2． 12%
可以说，中美投资银行机构和业务经历了完全不同的发展 历程。二者在发展轨迹、经营业务、收入构成和治理结构上都 存在着较大差异。
一、发展轨迹的差异 投资银行业务最早产生于中世纪欧洲的商人银行业务。伴 随着贸易范围和金额的扩大，一些信誉卓越的大商人便利用其 积累的大量财富从事远洋贸易融资和汇票承兑贴现业务，到 19 世纪已经出现了专门从事银行业务的银行资本家。一次世界大 战和欧美大陆铁路 建 筑 浪 潮， 使 得 银 行 家 获 得 大 量 贷 款 机 会， 商人银行业务得到迅猛发展。工业革命后，帮助新兴公司筹集 资本、进行资产管理、协助公司融资、投资顾问等投资银行业 务日益成为商人银行的重要业务领域。 进入 19 世纪，随着美洲大陆殖民扩张和贸易的发展，美国 的投资银行业务崭露头角。南北战争、西部金矿和铁路、运河 建设及其后出现的大量政府债券和铁路债券发行，塑造了美国 特色的投资银行。19 世纪末 20 世纪初，美国企业兼并和工业集 中浪潮，则挖掘出了投资银行的巨大潜力。随后的历次金融危 机虽然都使金融市场饱受打击，但危机后的及时调整又给投资 银行注入了强劲的动力。 而我国投资银行 （ 证券公司） 的主体则脱胎于旧的计划经 济体制，主要是通过一些带有行政意味的途径建立起来的，包 括： 第一，由专业银行或保险公司等金融机构发起设立的股份 公司或全资子公司，这类证券公司多属于全国性的大证券公司， 如华夏证券和海通证券等； 第二，由地方金融机构入股或出资 组建的股份公司或全资子公司，如申银证券等； 第三，由地方 财政系统组建的证券经营机构，如上海财政证券等； 第四，全 国性的信托投资公司和地方金融机构所属的信托投资公司，如 中信证券等； 第五，中外合资设立的，如中金、高盛高华。 二、经营业务的差异 投资银行最基本的业务有三项，即证券承销、证券交易和 企业并购，随着金融创新的不断推进，资产证券化、项目融资、 私募股权投资、投资管理和金融衍生工具的创设交易不断成为 现代投资银行的主体业务。 在业务领域上，中国的投资银行最主要的业务有证券承销、 证券交易、自营业务和基金管理，对其它业务尤其是金融创新 业务涉足很少。而美国的投资银行，则在上述所有的投资银行 业务中都有涉足，其在金融创新业务中的表现则尤为突出。 在业务的 权 重 上， 中 美 投 资 银 行 也 存 在 则 很 大 的 差 异 性。 中国投资银行的证券交易 （ 也即经济业务） 占据很大的份额
（ 中金等少数投资银行除外） ，这也就是国内大多数投资银行被 称为券商的原因。而以高盛为代表的美国证券公司，其业务重 点则放在了证券承销和自营业务上，金融创新交易也占据着重 要的地位。
由此可见，中美投资银行不仅开展的业务范围有差别，而 且业务的倾向也有所区别。
三、收入构成的差异 中美投资银行在经营业务上的差异，相应的也就导致了二 者的收入构成会大不相同。 表 1 仅从主要投资银行业务角度考察了中美投资银行收入 构成的差别 （ 经济业务等零售业务收入未纳入考虑） ，可以发 现，美国投资银行的年总收入中，企业并购和股票承销所占据 的份额是最多的，一般都在 30% 以上，债券承销占据的份额大 约为 10% 左右，而银团贷款所占据的份额则相对较小。中国的 证券公司的年收入中，贡献率最大的当属股票承销 （ 占到总收 入的 70% 以上） ，其次是证券承销业务，企业并购业务和银团贷 款很少、甚至没有。中金公司则是个例外，其收入结构与国内 券商差距较大，但也与美国典型投资银行的收入模式不相同。 由此可见，美国投资银行对证券承销和并购都有很强依赖 性，收入来源分散，收入结构较为合理； 但国内券商则对证券 承销具有极强依赖性，收入结构过于单一。
1． 59%
中金公司 64． 17% 21． 40%
14． 43%
四、治理结构的差异 中美投资银行的发展路径、市场环境已经两国法律制度的 不同，还导致了两国投资银行的治理结构有很大的不同。 美国投资银行多是由合伙公司转化为上市公司的，在上市 的投行中虽然原先合伙人仍占据一定股份，但整体上较少； 其 公众和机构投资者持股比例很高，股权较为分散。同时由于其 资本市场很健全，股权的流动性也很高。中国的投资银行其产 生本身就有很强的行政意味，因此股权集中度很高，持股比例 较高的多是国有公司。而且我国投资银行中已经上市的公司数 目并不多，这也就导致了其股权的流动性较低。（ 作者单位： 西 南交通大学） 参考文献 ［1］ 戴国强． 中美投资银行比较研究 ［J］． 经济问题探索，
2004 （ 8） ： P75 － 79． ［2］ 李凤云． 投资银行理论与案例 ［M］． 北京： 清华大学出
版社，2011．
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