（一）我国资产管理处于起步阶段 在开展资产管理业务的基础证券市场条件方 面， 美国有世界上最为发达的基础证券市场，2001 年， 美国的股票市值/GDP 达 130%， 国 债/GDP 达 28%，公司债券市值/GDP 达 56%，联邦机构抵押 债 券/GDP 达 28%，联邦政府企业债券/GDP 达 21%，市 政债券/GDP 达 17%，货币市场工具/GDP 达 22%。而 且， 美国的机构投资者还可以利用融资融券等信用 交易，利用衍生金融工具来进行套期保值，这种发达 的基础证券市场为资产管理业务构造不同风险收益 特性的投资组合提供了良好的条件。虽然经过 10 余 年的发展，我国股票市场已形成了相当的规模，股票 市值/GDP 达到了 50%，但是，我国股票市场的许多 基本面问题还没有得到有效解决， 其中比较突出的 问题包括国有股流通问题、 上市公司法人治理结构 问题、信息披露质量问题等等。这些基本面问题的存 在使得我国股票市场的整体系统风险比较高。其次， 我国的债券市场和货币市场也均处于初始发展阶 段，债券和货币市场工具的品种不够丰富，市场容量 有限， 市场交易主要为大型商业银行和保险公司所 主导， 机构投资者和这些大型金融机构的实力相差 十分悬殊，所以，市场的现券交易不够活跃，流动性 风险较大。另外，我国证券市场目前还不允许进行融 资融券信用交易也没有衍生金融工具可供套期保值 之用。所以，我国开展资产管理业务的市场条件和美 国相比还有很大差距。 （二）在开展资产管理业务的管理形式方面也存 在着缺陷 目前，我国家庭财产有了巨大的积累，存在资产 保值增值的潜在要求。根据美林集团所得到的数据， 不计算个人居住的房地产， 金融资产超过 100 万美 元的人士（换句话说，要加入这个俱乐部，起码要求 就是拥有 100 万美元， 而且这笔钱是要可以随时用 来投资于诸如证券、 债券等金融市场） 已经达到了 23.6 万人。我国已经初步形成了富裕阶层，并且他们 有较强的风险承受能力并希望得到与风险相匹配的
资产管理业务是证券经营机构在传统业务基础 上发展的新型业务。 国外较为成熟的证券市场中， 投资者大都愿意委托专业人士管理自己的财产，以 取得稳定的收益。 证券经营机构通过建立附属机构 来管理投资者委托的资产。 投资者将自己的资金交 给训练有素的专业人员进行管理，避免了因专业知 识和投资经验不足而可能引起的不必要风险，对整 个证券市场发展也有一定的稳定作用。
二、 中美资产管理业务基础市场的比较 分析
2011 年第 6 期
从美国资产管理市场的经验来看， 券商资产管 理业务的内容相当丰富， 能够满足客户各种各样的 需求， 如对资产安全性的需求、 对资产收益性的需 求、对资产期限性的需求等。 而我国券商虽有“资产 管理”实名，但其实际服务的内容却狭隘的多，且在 很多方面存在着缺陷。
中美券商资产管理业务比较研究
中美券商资产管理业务比较研究
曾美欧 赵海强
（南开大学商学院 天津市 300071）
摘 要：随着证券市场走向成熟，在发达国家，资产管理业务已经逐渐成为现在券商的核心业务。经
过这短短几年，我国券商的资产管理业务有了很大的发展，和国外相比虽尚未成熟，但产品种类较初始
阶段也有了很大的更新。 本文从中美资产管理工具、管理业务的基础市场、管理运作模式三方面进行比
生工具等手
无对象限制
追求特定的一揽子理财目
银行信托
银行信托部
但只能私募
标，投资组合构造灵活。
独立理
主
要
面
向
高
券商、投资管理 机构与账户持
追求个性化
的风险收
益目
财账户 净资产客户 有人共同管理 标，投资组合构造灵活。
元化，改善公司治理结构和提高资本市场效率等方 面发挥了积极作用。 我国目前虽然是世界上储蓄最 多的国家之一，但储蓄业务由商业银行经营，没有专 门的类似美国互助储蓄银行，储蓄贷款协会等储蓄 机构。 这样证券公司等机构投资者就没有能力挑战 商业银行的主导地位，从而难以促进金融体系的竞 争，也无法提高金融体系的效率。
（三）独立理财账户不仅可以制定个性化的投资 策略，还可以在一个理财账户上集合多种金融功能
以 1977 年美林证券与一家美国地方银行合作 推 出 的 著 名 的 现 金 管 理 账 户 （CMA） 为 例 ， 该 理 财 产 品就把银行的支票结算账户的功能和证券投资增值 功能有机地结合起来。 该账户的规模不固定，客户 随时可以存款取款，对于账户上剩余的资金，券商可 以根据客户的风险收益偏好来设计个性化的投资组 合，以实现高于银行存款利率的投资收益。 专户理 财将是我国基金管理公司未来重要的一项业务，目 前国内的多家基金管理公司正在为开展这项业务做 积极准备。 从 2003 年开始的受托管理社保基金业 务的开展为基金管理公司针对特定客户群体开展投 资管理业务积累了丰富的经验，基金公司也期望通 过开展其他类型客户资产管理业务拓展自己的业务 范围，特别是一些具有较强的研究和投资管理实力、 具有较好客户基础的基金管理公司，有望通过开展 这类业务起到更好地维护大型机构客户和拓展新的 客户群体的作用。
养老基金
公共和私 部门雇员
人
事
会理机构共管 要了履行信息披露义务
投资型 面 向 公 共 销
追求长期投资收益， 投资
人寿保险 售
人寿保险公司 组合构造灵活。 需要履行 信息披露义务。
需 向 SEC 注 基 金 管 理 公 司 在 具 备 流 动 性 的 基 础 上 追
共同基金
三、中美资产管理人的管理运作模式比较
资产管理人的管理运作模式包括服务对象、产 品设计、投资分析、投资决策、风险控制和内部管理 等方方面面，限于篇幅，此处只就其中双方差异较大 的几个方面进行分析。
1. 在 国 外 ，以 美 林 为 代 表 的 金 融 集 团 ，其 资 产 管理业务开展的非常灵活：他们发挥金融集团的优 势，不仅在资产管理公司内进行，同时还常常依托集 团内的其他子公司进行宣传、管理，扩大了资产管理 业务的范围。 用这种方式进行资产管理，不仅能够 为资产管理公司带来业务上的收益，而且也能为集 团内的其他子公司带来客户关系，两者相互影响、相 互促进，有利于投资银行、经纪业务的开展。 而国内 证券公司规模相对比较小，组织结构比较相似，券商 们虽专门设置资产管理部从事资产管理业务，但是 公司内各部门各自为政，不能整合资源，发挥公司的 整体力量。
册 后 才 能 面 负 责 投 资 管 求相对收益，投资组合的构 向 社 会 公 众 理 ， 托 管 人 负 造收到比例和流动性限制。
公开募集 责监督
需要履行信息披露义务。
基金的普通合
只 能 向 合 格 伙人负责投资 追求绝对收益， 大量使用
对冲基金 投资者募集
管理， 托管 商负责监督
券
杠杆、卖空、衍 段。
（二）以美国为代表的现代资产管理行业模式中， 共同基金处于核心地位
国际性投资银行都设立自己的基金， 通过基金 形式实现资产管理。 美国的储蓄银行是共同基金的 重要投资者之一，其在动员家庭存款、促进投资者多
《华北金融》
表 1 美国主要金融资产管理工具及其运作方式
募集对象 和方式
管理机构
投资组合特性
养老金计划理 追求资产的长期保值增
而在美国， 券商收费的结构组成一般为：(1)基 本费。不管资产管理的成效如何，委托方都要付给券 商基本的管理费用；(2)达标费。 根据委托管理合同 的标准，投资银行若达到预期效果，即可获得一定的 达标费；(3)增值奖励。 以资产管理所产生的新的价 值为奖励标准，管理增值则可取得，反之则无。 如双 方规定有奖励和处罚的约定， 则在收益超出一定水 平后，管理者提取相应的业绩报酬；若亏损达到一定 幅度后，管理者用风险准备金弥补客户部分损失。在 2001~2002 年期间，美国股市与中国股市都处于“熊 市”，美林证券由于有强大的资产管理业务，以及由 此带来的稳定经纪业务佣金收入， 保持了总收入仅 在相对平稳中下降。 而我国券商由于其采用的收费 方式存在着较大的风险，收入不稳定，在熊市的冲击 下，各项收入大幅下降。
一、 中美资产管理工具比较分析
美国的资产管理工具基本上可以分成三种类 型：第一种类型是长期合约性储蓄工具，主要包括养 老基金和投资型保险产品；第二种类型是面向公众 销售的理财产品，主要包括共同基金；第三种类型是 针对高净资产客户的个性化理财产品，如银行管理
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的信托、对冲基金和独立理财账户。 和美国相比，中 国资产管理工具结构单一，尚未发展健全。
2. 美林集团的收入结构基本保持较稳定，其中资 产管理业务占总收入的 1/4 左右， 并呈上升趋势，是 集团最大的利润来源。即使在 2000 年，全球和国内股 票市场都处于科技股浪潮带来的高峰期，美林各项收 入结构仍保持稳定，没有发生较大的波动。 于此相比， 中信证券收入比重的波动较大，其中资产管理业务收 入比重变化尤其明显， 并与自营收入比重呈同向变 化。 其主要原因是国内券商的资产管理收入不是基本 按照委托资产总额提取固定费率，而是根据预先约定 的超额收益提成，这也导致了资产管理收入与自营收 入同时随市场走弱而大幅缩水的现象。
上述组织结构上的差异，又致使美林的资产管 理业务非常广泛，如代客管理资产、代客进行组合投 资、代客管理流动资产、代客管理营运资本、代客管 理现金等。 与之相比，国内券商的资产管理内容则 显得非常单一，基本上就是代理客户进行投资，对象 也一般是风险较大的股票市场、收益较稳定的债券 市场、基金市场。
因此，国内券商可以仿照美林的“综合性选择” 理财计划，重组设立一个集投资管理与客户服务为 一体的部门。 在前台实行财务管理顾问制度，负责 收集整理客户的各种投资需要，推荐适合投资需要 的公司理财产品，然后指定相应的投资计划；在后台 实行投资管理人制度，根据投资产品设置相应的投 资经理岗位，投资经理的业绩定期向投资者公布，由 监督部门和投资者共同监督。
（一）在长期合约性储蓄工具中，养老基金是一 种长期的、特别适合投资于中长期资本市场的资金