2. 收益率累加法 • 一个风险债券的期望收益率等于无风险利率加上风险
报酬率
• 无风险利率可以由到期期限相近（比如剩余期限都是 3年）的国债收益率得出
• 估算风险报酬率的最简单办法是依据债券的等级或有 效的债券等级计算历史平均的风险报酬率。当然，这 意味着风险级别相同的债券应该具有相同的风险。风 险报酬率可以通过计算同一级别的债券的历史平均的 收益率与具有相同期限国债历史平均的收益率的差别 得出。
• 债务利息的税收可以减免，所以债务成本必须要扣除 所得税
• 还包括一些隐性成本，比如支付贷款额的一定比率作 为贷款费用
2．优先股成本 • 在利润分配以及剩余财产分配方面要优先于普通股 • 优先股的股息率代表了优先股权的成本 3．普通股成本 • 普通股成本无法从市场中直接获得 4．加权平均资本成本（WACC） • 各种资本组合在一起的成本
等情况，投资者预期获得的内部收益率 • 实际收益率是投资者收到利息和本金后，按照投资
者的债券购买成本以及获得本息之间的关系计算的 内部收益率，也就是将企业偿还的现金流量折现到 投资者购买债券时价格的贴现率
（二）期望收益率的计算
1. 内部收益率法 • 内部收益率法假设债券的价格反映了企业债券的违
约风险，根据债券利息支付和本金偿还计划，计算 所得的内部收益率即为期望收益率。比如，某企业 债券面值为1000元，票面利率为8％，还有2年到期 ，每年付息一次，上一年度的利息已经支付，该债 券的市场交易价格为960元，则内部收益率为：
二、未评级债务的成本 • 其一，找到债务经过评级的可比公司。财务杠杆
相似 • 其二，考察被评估企业近期的借贷历史。通过考
察企业近期贷款的利差水平，来计算负债的成本 • 其三，评估人员自己进行评级估计
利息保障倍数与债务级别
短期债务的成本的确定： • 一种方法是简单地用公司长期债务利率代替短期债务
利率。有两个缺点：第一，忽略了期限溢价。第二， 没有考虑长期债务和短期债务具有不同的信用风险。 • 第二种方法，用长期无风险利率减去期限溢价再加上 债务的风险溢价：
短期债务成本＝长期无风险利率－期限溢价＋风险溢价
期限溢价是相对于短期政府债券而言，投资者对投资于 长期政府债券要求增加的补偿
• 假设评估人员估算中长期政府债券（平均期限为 20年）与为期3个月的短期政府债券相比的期限溢 价。企业 Nhomakorabea值评估折现率
2020年5月31日星期日
• 第一节 折现率与资本成本 • 第二节 债务成本 • 第三节 股权资本成本 • 第四节 加权平均资本成本
• 评估值对折现率的敏感性：
• 股东权益价值与折现率呈反向变化 • 股息增长速度越快，评估值对折现率越
敏感，折现率偏差所导致的评估值偏差 就越大
第一节 折现率与资本成本
一、资本成本 （一）资本成本的定义 • 资本成本是资本市场为吸引资金投向特定项目而给
予的期望收益率 • 资本成本建立在替代原则基础之上,投资者根据风险
和收益的比较，倾向投资于更有吸引力的可替代的 投资项目 • 风险是投资者在特定时期内可获得预期经济收入的 确定性（或不确定性）
（二）资本成本的构成 （1）“实际”收益率。 （2）预期的通货膨胀率。 （3）风险报酬率。 （三）资本成本的种类 1．债务成本 • 以债务方式融资，支付给债权人的报酬 • 通过公开市场进行债务融资 • 通过非公开市场进行债务融资
• 由于折现率是一种期望报酬率，因此折现率的确定相 对比较困难；而资金使用者在获得资金时事先给予了 投资者回报承诺，因此，资本成本的计算相对比较简 单
选择折现率的基本原则
• 折现率不低于投资机会成本 • 行业平均收益率是去顶折现率的重要参考指标 • 贴现率不宜直接作为折现率
第二节 债务成本 一、企业债券收益率 （一）票面收益率、期望收益率和实际收益率 • 债券票面收益率又称名义收益率或票息率 • 期望收益率是考虑到投资者成本以及企业违约风险
• 一般采用两种基本方法。一种方法是内部收益率 法。另外一种方法资产定价模型，包括资本资产 定价模型（CAPM ）、Fama－French三因素模型和 套利定价模型（APT）
一、内部收益率法 （一）计算公式 • 股票价格就等于所有未来股息现值的总和
（二）内部收益率法的应用 • 一般应用于发展成熟、股息支付政策稳定的公司
假设某新发行的企业债券已经由标准－普尔公司评估出 级别为A级，期限为5年，估算该债券的期望收益率 公司债券与政府债券之间的年收益率差额（％）
• 第一步，估算与目标企业债券同属A级债券的超过政 府债券的风险报酬率，根据上表得1.17%
• 第二步，确定无风险报酬率，5年期政府债券收益率 为5.5%
• 第三，无风险报酬率加上风险报酬率得期望收益率为 6.67%
• 国内外债券评级机构：比如我国的大公国际资信 评估有限公司，美国标准－普尔公司、穆迪公司 等。
• 标准－普尔公司：AAA、AA、A、BBB、BB、B、 CCC、CC、C和D
• 穆迪公司采用的债券评级分类为：Aaa、Aa、A、 Baa、Ba、B、Caa、Ca、C和D
• 投资级别（investment grade）债券：BBB（或Baa ）级别以上的债券
二、折现率 （一）折现率的定义 • 将未来预期收益还原或转换为现值的比率 （二）折现率与资本化率 • 资本化率是一种特殊的折现率，是对收益期限无限的
收益流进行折现的折现率
三、资本成本与折现率之间的关系
• 折现率表现为资金所有者的利息或股息收入；而资本 成本是资金使用者的筹措费用和使用费用
• 折现率着眼于未来，是投资者期望的未来能够获得的 回报率；资本成本着眼于过去或现在
• 在1950年到2011年期间，长期政府债券的均收益 率为5.22%，而在同一时期，为期3个月的短期政 府债券的平均收益率为3.72％。
• 因此，与3个月的短期政府债券相比，长期政府债 券的期限溢价就大约等于1.5%
第三节 股权资本成本
• 预期回报率事先无法观测，因而股权资本成本的 估算比债务成本的估算要困难得多至今没有一个 被广泛接受的估算股权资本成本的方法