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8.2 汇率决定
汇率
供求曲线表示各个时期任何可能的汇率上美元供给和需求的数量， 供求曲线的交叉点决定了均衡汇率。 供求曲线的移动会引起汇率的变动。长期来看，各国间的相对价格 水平、偏好、生产发展水平、生产增长率以及贸易限制都是影响汇 率的重要因素。
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8.3 长期汇率决定
❖ 相对价格水平
C 132
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❖ 期限偏好理论
▪ 期限偏好理论综合了期限结构其余三种理论的内容。 ▪ 该理论假设借款人和贷款人对特定期限都有很强的偏好。但是，
如果不符合机构偏好的期限赚取的预期额外回报变大时，实际上 它们将修正原来的偏好的期限。 ▪ 期限偏好理论是以实际挂念为基础的，即经济主体和机构为预期 的额外收益而承担额外风险。在接受分隔市场理论和纯预期理论 部分主张的同时，也剔除两者的极端观点，较近似的解释真实世 界的现象。
B
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A
相对美国而言，日本的价格水平上升对美元的需求增加，供给减少 ，使美元对日元升值。
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➢ 购买力平价理论
▪ 购买力平价理论（PPP理论）认为汇率变动可以完全抵消两国不 同的通货膨胀率的影响。
▪ 如果最初时，美元对日元的汇率为1美元：106日元，并且美国的 价格水平为当时日本价格水平的两倍时，根据PPP理论，美元将 贬值，一直到恢复最初的购买力水平为止。这就是说，PPP使美 元汇率下降一半到1美元：53日元。如果美元贬值少于50%，那么 对日本人和美国人来说在美国的价格水平发生变动以前，日本的 产品比美国产品更有吸引力。美国对日本进口增加，出口减少， 使美元产生贬值压力，知道它贬值50%，重新恢复购买力平价。
▪ 分隔市场理论认为不同期限债券间的替代性极差，可贷资金供给 方（贷款人）和需求方（借款人）对特定期限有极强的偏好。
▪ 这种低替代性，使任何期限的收益率仅由该期限债券的供求因素 决定，很少受到其他期限债券的影响。资金从一种期限的债券向 另一种具有较高利率期限的债券的流动几乎不可能。
▪ 根据该理论，公司及财政部的债券管理决策对收益曲线形状有重 要影响。如果当前的企业和政府主要发行长期债券，那么收益曲 线要相对陡些；如果当前主要发行短期债券，那么短期收益率将 高于长期收益率。
▪ 问题：是什么决定了收益曲线的形状？
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7.2 期限结构理论
❖ 纯预期理论
• 纯预期理论把当前对未来利率的预期作为决定当前利率期限结构 的关键因素。
• 该理论认为，市场因素使任何期限长期债券的收益率等与当前短 期债券收益率与当前预期的超过到期的长期债券收益率的未来短 期债券收益率的几何平均。
• 如果买卖债券的交易成本为零，而且上述假设成立，那么投资者 购买长期债券并持有到期进行长期投资时，获得的收益与同样时 期内购买短期债券并滚动操作获得的收益相同。
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❖ 流动性报酬理论
▪ 因为长期债券比短期债券担负着更大的市场风险——价格波动风 险，所以长期收益应当包括相应这种风险而产生的对投资者的补 偿。由于这种增加的市场风险而产生的对长期债券收益的报酬被 称为期限报酬。
▪ 根据流动性报酬理论，长期利率应当是当前和预期的未来段棋手 一律的平均值再加上对投资者持有长期债券而承担较大市场风险 的补偿——期限报酬。
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❖ 其他长期汇率决定因素
➢ 偏好和产品开发
汇率受各种产品需求的影响，这种需求又取决于人们的偏好。 通过开发理想的新产品，或者改进现有产品的功能，一国将使外界对其 产品的需求增加，从而导致该国货币升值。
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无风险市场
利率
有风险市场
利率
可贷资金
可贷资金
பைடு நூலகம்
当违约风险增加时，贷款人把投向风险市场的资金 转向无风险市场，这回进一步增加收益率之间的差别， 即企业债券收益率的风险报酬增加。
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第8章 外汇市场
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8.1 外汇市场及汇率
▪ 外汇市场是各国货币：美元、欧元、日元和其他国家的货币进行交易的 市场。
▪ 外汇交易市场市场外交易市场，其主要的通讯工具是电话和计算机。 ▪ 外汇市场的参与者：第一、进出口企业与他们的国外客户；第二，想获
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7.3 利率的风险结构
▪ 对某种债务工具如某种债券而言，违约是指在债券到期时，借款 人不能全部支付规定的利息或者不能以债券的面值赎回本金，贷 款人可能遭至从延迟支付利息到本息全部损失的不同程度的损失 。
▪ 风险债券的收益包括补偿贷款人承担违约风险的报酬，报酬的数 量也因债券品种的不同而不同，一般可以根据其他方面特征相同 的（期限、税负等）风险债券预期他无风险债券收益率之间的差 额来估计。风险债券与无风险债券之间的收益率差额被称为风险 报酬。
第7章利率的期限结构和 风险结构
2020/8/20
7.1 利率的期限结构
▪ 债券的期限和收益率在某一既定时间存在的关系就称 为利率的期限结构，表示这种关系的曲线通常称为收 益曲线。
▪ 一般而言，随着利率水平的上升，长期收益与短期收 益之差将减少或变成负的。也就是说，当平均利率水 平较高时，收益曲线为水平的（有时甚至是向下倾斜 的），当利率较低时，收益率曲线通常较陡。
得外币的游客；第三，金融实体，如想要购买另一国金融资产的某国银 行、基金等；第四，各国中央银行和财政部通常也在外汇市场上进行外 汇交易。 ▪ 一国与另一国货币交易的价格就是汇率，汇率与国内价格共同决定了外 国商人购买本国产品的成本，从而影响一国的出口。同样，汇率也决定 了一国从世界上其他国家购买任何商品的成本。 ▪ 外汇市场可以分为即期市场和远期市场。即期交易是指立即或当场交割 和支付外币的外汇交易，交易中所采用的汇率就是即期汇率。远期交易 是指外汇的购买与出售是在未来特定的日期，以预先确定的价格交割和 付款的外汇交易。 ▪ 远期外汇市场的一个主要功能是提供避险工具，通过市场上进行的与即 期交易相反方向的远期交易可以消除即期汇率的风险。
▪ 在该理论中，长期利率大于当前和预期的未来短期利率的平均值 ，二者之差为期限报酬（TP)，TP是长期债券到期期限的正函数 。因为TP为正数并随期限延长而增加，因此该理论断言名义收益 率结构是上升的，或向上倾斜的。只有当市场参与者一致认为利 率将显著下降时，收益曲线才会是向下倾斜的。
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❖ 分隔市场理论