2010总第260期10October ２０１０年６月１９日央行表示将根据国内外经济金融形势和我国国际收支状况，进一步推进人民币汇率形成机制改革，增强人民币汇率弹性。

此次汇改主要有以下显著特点：一是人民币汇率不会一次性重估调整；二是坚持以市场供求为基础，参考一篮子货币进行调节；三是人民币汇率不会出现大幅波动；四是央行继续按照已公布的外汇市场汇率浮动区间，对人民币汇率浮动进行动态管理和调节。

因此可以看出，此次汇改人民币汇率的中间价不会一次性重估，将参考一篮子货币进行调节；人民币汇率的波动幅度也将继续保持不变。

人民币汇率变动一直是市场和公众关注的焦点，笔者认为考察人民币汇率变动必须从人民币汇率形成机制和汇率的市场化改革入手，人民币汇率市场化改革就是逐步完善人民币汇率的形成机制，让市场引导人民币汇率的走势，真正建立起有管理的浮动汇率制度。

我国人民币汇率形成机制的市场化改革是逐步推进的，人民币汇率变动和汇率市场化机制的完善是相辅相成的，其中包括人民币汇率中间价和人民币汇率波动幅度的市场化，以及汇率作为货币政策的工具将逐步被市场化的汇率所代替等等，通过这些改革措施将有利于真正的人民币市场化汇率水平的形成，有利于提高货币政策独立性。

一、人民币汇率中间价形成机制的改革２００５年７月２１日我国进行了外汇体制改革，建立了以市场供求为基础的，参考一篮子货币的有管理的浮动汇率制度，人民币汇率变动的弹性有所增加。

当时人民币汇率一次性升值２％，同时央行规定每个工作日闭市后公布当日银行间外汇市场美元等交易货币对人民币汇率的收盘价，作为下一个工作日该货币对人民币交易的中间价格。

因此２００５年７月２２日人民币对美元汇率确定为８．１１元／美元，每日银行间外汇市场美元对人民币的交易价在人民银行公布的美元交易中间价上下千分之三的幅度内浮动，此后人民币汇率的变动将受到这个初始汇率和每天人民币汇率的波动幅度的影响，如汇改后的第一天人民币对美元汇率在８．１１上下千分之三的区间内变动，第二天在第一天收盘价上下千分之三内变动，以此类推。

由于人民币升值压力较大，同时央行对人民币汇率每天的波动幅度有所限制，人民币汇率呈现持续小幅升值的态势，如自２００５年７月２１日至２００５年底，人民币只升值了约０．４９％，升值幅度并不大。

由于对人民币初始汇率和汇率波动幅度限制，人民币汇率制度体现两个特征：一是人民币汇率变动的区间很窄；二是人民币对美元汇率中间价的变动很小。

人民币对美元汇率变动很难充分反映外汇市场供给和需求的变化，也就是说，如果汇率变动超出人民币汇率的限制区间，则必须由中央银行的干预来平衡，即如果外汇供给过多，人民币升值将超过所限汇率区间的下限，多余的外汇将由中央银行吸收；如果外汇需求过多，人民币贬人民币汇率形成机制的完善与我国货币政策的独立性内容提要：本文主要研究人民币汇率形成机制的完善，首先探讨了人民币对美元汇率中间价、人民币对非美货币汇率和人民币有效汇率形成机制，以及人民币汇率波动幅度的完善；其次分析了人民币汇率作为货币政策工具、汇率制度和货币政策独立性的关系；最后指出人民币市场化改革是人民币汇率制度改革的最终目标，人民币汇率逐步增加弹性，有利于提高货币政策的独立性。

关键词：人民币汇率　形成机制　汇率制度　货币政策独立性 汇率市场化中图分类号：Ｆ８３２・３３ 文献标识码：Ａ 文章编号：１００６－１７７０（２０１０）０１０－０１０－０６宏　观　经　济陆前进值将超过所限区间的上限，则央行卖出外汇满足多余的外汇需求。

总之，央行的干预保证汇率的波动不要超出所限的人民币汇率区间，人民币汇率变动是有限弹性的，人民币汇率的市场化程度并不高。

同时央行规定非美元货币对人民币的交易价在人民银行公布的该货币交易中间价上下１．５％幅度内浮动，并且前一天非美元货币对人民币汇率的收盘价作为第二天人民币对非美元货币汇率的开盘价，因此人民币对非美元货币的变动也难以反映国际金融市场上美元对非美元货币汇率的影响，人民币对美元汇率、人民币对非美元货币汇率和国际金融市场上美元对非美元货币汇率之间三角套汇关系很难维持，往往存在一定的汇率差价。

也就是说，尽管人民币对美元汇率和人民币对非美元货币汇率有一定的浮动幅度，但由于汇率波动幅度小，同时又由于是以头一天收盘价作为第二天开盘价，容易形成汇率之间的三角汇差，不利于外汇市场的稳定，央行必须对此进行改革。

２００６年１月４日，央行在银行间外汇市场引入了询价交易方式和做市商制度，即中国外汇交易中心于每日银行间外汇市场开盘前向所有银行间外汇市场做市商询价，央行将全部做市商报价作为人民币兑美元汇率中间价的计算样本，去掉最高和最低报价后，将剩余做市商报价加权平均，得到当日人民币兑美元汇率中间价。

这一改革虽然促进了汇率定价机制的进一步完善，但也面临一些新问题。

一是询价能否反映市场供求的变化。

尽管银行间外汇市场中间价采取询价方式确定，但是由于做市商考虑到人民币汇率最终会有中央银行的干预，并不完全由市场的需求和供给来决定，它的报价往往会偏离自己预期的市场价格。

例如，如果是美元的净买入者，美元对人民币汇率会报的较低；如果是美元的净卖出者，美元对人民币汇率会报的较高。

如２００８年１２月初，我国外汇交易中心询价系统中人民币对美元汇率连续几个交易日跌停，人民币贬值预期上升，就是由于做市商预期央行可能会采取贬值措施，人民币对美元汇率报价逐渐走低。

二是汇率权重的确定问题。

目前人民币对美元汇率中间价的权重由中国外汇交易中心根据报价方在银行间外汇市场的交易量及报价情况等指标综合确定。

汇率权重是影响汇率变动的重要因素，它的确定直接影响汇率变动，人民币汇率的权重确定比较复杂，既要考虑到技术因素，又要考虑到市场因素，同时由于我国人民币汇率还承担央行宏观经济调控的功能，人民币汇率的变动还要考虑到国内外宏观经济因素，如通货膨胀、贸易收支、利率、资本流动、美元汇率的变化等因素，因此合理权重的确定是非常困难的，权重确定依赖于央行对宏观基本面和市场变动等的判断。

我们认为央行虽然可以自主确定权重，但是由于中间价的确定主要是根据做市商的报价，因此人民币汇率也主要是参考美元汇率变动，而难以参考一篮子货币。

实际上，做市商的报价主要是根据美元汇率指数的走势、市场供求情况等因素来报价，而央行是根据他们的报价进行加权平均，这样人民币对美元的中间价的变动幅度被限制了，不管你怎样取权重，中间价总是在整个报价范围之内。

也就是说，央行虽然可以变动权重，但人民币汇率也主要是参考美元汇率变动，因为人民币对美元汇率中间价是根据做市商的报价确定的，而不是根据有效汇率来确定的。

这里面临的一个问题是如果人民币汇率目标是人民币跟着美元走，人民币和美元的汇率波动幅度小，但随着国际金融市场上美元对非美元货币汇率的大幅度波动，人民币对欧元、英镑和日元等货币波动幅度变大。

反过来如果假设央行确定人民币跟着欧元走，人民币盯住欧元，则人民币对美元的波动幅度将加大，同时人民币对其他非美元货币的波动幅度将变小，因此汇率变动取决于央行主导汇率的选取，长期以来，人民币对美元汇率一直是我国汇率体系的主导汇率，因此人民币对非美元货币的波动幅度相对较大。

２００８年８月以后，由于国际金融危机的冲击，人民币对美元汇率保持了相对稳定，汇率基本稳定在６．８３左右（见图１），没有大的起伏，期间人民币和美元汇率保持小幅双向波动，随着美元升值，人民币对美元微贬；随着美元贬值，人民币对美元微升，但是均在窄幅内变动。

２０１０年６月１９日我国进行新一轮汇改，增强人民币汇率弹性。

我国汇率改革目标是建立以市场供求为基础、参考一篮子货币有管理的浮动汇率制度，因此人民币有效汇率应该成为央行关注的一个货币政策目标。

我们认为，人民币参考一篮子货币必须解决两个技术性问题，一是货币篮子里的货币种类；二是人民币对篮子里每一种货币汇率的权重的决定问题，只有确2010总第260期10 October定了这两个问题，才可能确定人民币参考一篮子货币的汇率。

现实的问题是建立人民币有效汇率指数，参考人民币有效汇率指数，确定人民币对美元的汇率。

人民币有效汇率是对多边汇率的综合反映，也是全面反映一国货币竞争力的重要指标。

尽管ＢＩＳ和ＩＭＦ等都公布人民币有效汇率指数，但是我国央行必须公布自己的有效汇率指数，篮子货币的选择、汇率权重的选择等都由央行自己确定，建立人民币对美元汇率和有效汇率指数之间的关系。

这样只要确定了有效汇率的目标，就可以确定人民币对美元的汇率。

不过，我们认为建立参考一篮子货币的人民币汇率中间价也只是人民币汇率中间价改革中的一个过程，最终人民币汇率的中间价也将由市场供给和需求来决定。

二、人民币对非美货币汇率、人民币有效汇率变动的形成机制如果人民币盯住美元，则人民币对欧元、人民币有效汇率变动幅度都较大。

２００８年８月以后，人民币对美元稳定，人民币对欧元汇率波动幅度较大，根据三角套汇原理，如果人民币对美元汇率稳定，则人民币对欧元汇率和美元对欧元汇率的走势基本相同（见图２），人民币对欧元汇率反映了美元对欧元汇率的变化。

２０１０年上半年在欧洲主权债务危机的冲击下，避险资金纷纷转向美元资产，美元走强，美元对欧元、英镑等货币纷纷升值。

随着美元走强，人民币也跟着升值。

在人民币对美元汇率保持稳定的条件下，美元对欧元汇率升值的变化必然会反映到人民币对欧元汇率上来，随着美元对欧元升值，人民币对欧元汇率也跟着升值。

随着美元对欧元走弱，人民币也会跟着走软（见图２）。

从２０１０年美元汇率变化来看，美元对欧元汇率从１月４日的１．４３８９美元／欧元升值到６月１７日的１．２３６３元／欧元，美元对欧元升值了１６．３９％。

同样从人民币汇率变化来看，人民币对欧元汇率从１月４日的９７６．３５元／１００欧元升值到６月１７日的８３８．７８元／１００欧元，人民币对欧元升值了１６．４０％，在不到半年的时间内人民币对欧元升值幅度较大。

人民币有效汇率是人民币对美元汇率和人民币对非美元货币汇率的加权平均，而人民币对非美元货币是由人民币对美元汇率和美元对非美元货币汇率套算出来的，因此人民币有效汇率也主要是由人民币对美元汇率和美元对非美元货币汇率加权平均得到的，因此从美元有效汇率变化和人民币对美元汇率变动就能够基本判断人民币有效汇率的变化。

由其中ＮＥＥＲｔ为ｔ期的人民币名义有效汇率，ＮＥＥＲｔ－１为ｔ－１期的人民币名义有效汇率，Ｓｉ，ｔ为ｔ期人民币对ｉ国货币的汇率，Ｓｉ，ｔ－１，ｔ为ｔ－１期人民币对ｉ国货币的汇率，Ｗｉ，ｔ为ｔ期人民币对ｉ国货币的贸易权重。

根据三角套汇原理，Ｓｉ，ｔ＝Ｓ１，ｔ＊Ｘｉ，ｔ，其中Ｓ１，ｔ是ｔ期人民币对美元货币的汇率，Ｘｉ，ｔ是ｔ期美元对非美货币的汇率。

Ｍｔ表示美元货币对这ｎ－１种非美货币升值或贬值幅度，也是一个指数化的数值，尽管Ｍｔ和美元有效汇率指数的权重不同，但是由于包含多种相同的货币，同时又由于两个数值都是指数化形式，因此Ｍｔ和美元有效汇率指数走势比较接近。