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第一节 溢价、折价与价值水平
（三）非控股权折价 企业不具有控股权的部分股权的价值要低于企
业全部股权价值乘以这部分股权比例所得出来 的价值 这种股权减值现象是由于这部分股权的所有者 不能控制企业的财务、经营和法律等方面的事 务，相对于控股权而表现出来的股权折价。
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二、市场法与价值水平 价格乘数分子中，可比企业交易价格形成方式
决定了评估值是否具有流动性，而分母中，收益 状态决定了评估结果是否具有控股权 （一）参考企业比较法 1. 参考企业比较法与股权流动性
可比企业来源于证券市场的上市公司，价格乘 数具有流动性，所得评估结论都是具有流动性的 股权价值
第二节 评估方法与价值水平
第一节 溢价、折价与价值水平
二、流动性溢价与缺乏流动性折价 流动性（Liquidity）是指将一项投资性资产转
化成现金所需要的时间和成本。 流动性差的资产因涉及较高的交易成本（在卖
出该资产而承受较大的价格折扣）， 这种流动性低的资产与同类流动性高资产的预
期收益差额就是流动性溢价（Liquidity Premium）
激励计划或增加新的投资者）； 10. 在一级证券市场或二级证券市场上发行公司股票； 11. 在一级证券市场或二级证券市场上发行公司债券； 12. 确定公司经营盈余的分配； 13. 修改公司章程或规章制度； 14. 确定某一股东或相关团体、雇员的工资与奖金；
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第一节 溢价、折价与价值水平
方向； 5. 收购、租赁或变卖企业资产，包括厂房、土地和
设备； 6. 选择供货商、销售商和分销商； 7. 主导兼并与收购活动，并完成整个并购工作；
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第一节 溢价、折价与价值水平
8. 对企业进行清算、解散、变卖或进行企业重组； 9. 卖出或购进本公司股份（公司留存股份为实施期权
非控股权折
价 流动性、非控股权价值
缺乏流动性折价
流动性溢价
缺乏流动性、非控股权价值
非理性买者 战略购买者
非特定购买者
第二节 评估方法与价值水平
评估过程中，评估方法不同，可能会得到不同价 值水平的评估值
一、收益法与价值水平 （一）收益法与股权流动性 是否具有流动性主要取决于折现率的确定方法 以上市公司作为计算的基础，通过资产定价模型
方面的权力，即控制了董事会的权力；相反，对企业 发展战略、经营发展等方面缺乏控制权力的股权即为 非控股权，非控股权也称为少数股权。 50％以上绝对控股，低于50％相对控股
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第一节 溢价、折价与价值水平
（二）控股权利益与控股权溢价 控股权利益 ：
1. 任命或改变企业经营管理层； 2. 任命或改变企业董事会成员； 3. 确定管理层人员的工资待遇与奖金补贴； 4. 确定企业经营策略与战略方针以及改变企业经营
（CAPM、APT、Fama－French三因素模型等） 所得股权资本成本，以此作为折现率所得股权评 估值具有流动性
第二节 评估方法与价值水平
（二）收益法与控股权 是否具有控股性质主要由现金流种类所决定 如果采用股权现金流来评估股权价值，或者通过
企业现金流来评估投入资本价值，再减去付息债 务价值来求取股权价值，则评估值应该为控股权 价值 如果采用股息现金流，则评估结论为缺少控股权 价值
这种情形与收益法中流动性的决定具有内在一 致性
在有效市场中，价格乘数等于价值乘数，价值 乘数实际是资本化率的倒数
R P V kg 1 R R R kg
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第二节 评估方法与价值水平
2. 参考企业比较法与控股权 是否具有控股权性质取决于价格乘数分母中
第一节 溢价、折价与价值水平
流动性溢价与缺乏流通折价产生的原因 ： 股权所有者承担的风险不同：遇风险变现快 拥有的投资收益机会不同 交易的活跃程度和市场参与者数量不同：竞争
性
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第一节 溢价、折价与价值水平
三、溢价、折价与价值水平 价值水平（level of value）反映股权价值在控
第十一章 企业价值评估值的调整
《企业价值评估》课件
一项评估只是某人根据其所拥有的 技巧、训练、数据、专业知识，客观地 对价值所做的一种个人判断。
－－里查德M贝兹
第十一章 企业价值评估值的调整
➢ 选择合适评估方法、对企业价值进行评估后 ➢ 考虑是否要对评估值进行溢价、折价调整，主
要是控股权溢价、非控股权折价、流动性溢价、 缺乏流动性折价的调整，以反映股权性质和状 态 ➢ 对不同方法经调整后的评估值进行处理以得出 最终的评估结论。
15. 选择合资伙伴，并与之签署有关协议； 16. 确定所生产产品或提供服务的种类，并为产品或
服务定价； 17. 确定产品或服务的生产地点与销售市场，确定其
进入或退出相关事宜； 18. 确定开发消费市场的类型； 19. 签署有关境内或境外知识产权的许可或分享协议； 20. 对上述个别或所有条款设置障碍。
流动性 取决于折现率
基于上市公司如 CAPM 未依赖上市公司如累加法
控股权
股息现金流
流动性、 非控股权价值
缺乏流动性、 非控股权价值
取决于 股权现金流 收益流 或企业现金流
流动性、 控股权价值
缺乏流动性、 控股权பைடு நூலகம்值
基于协同效应
流动性、
缺乏流动性、
的现金流
投资价值
投资价值
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第二节 评估方法与价值水平
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第十一章 企业价值评估值的调整
第一节 溢价、折价与价值水平 第二节 评估方法与价值水平 第三节 控股权溢价/非控股权折价调整 第四节 流动性溢价/缺乏流动性折价调整 第五节 最终评估值的确定
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第一节 溢价、折价与价值水平
一、控股权溢价与非控股权折价 （一）控股权与非控股权 控股权:投资者拥有的控制企业发展战略、经营方针等
股程度、流动性等方面的特征
不同价值水平的股权表明相互之间存在流动性、 控股权程度等方面的差异
价值水平与价值类型是两个不同的概念，价值 类型表明评估结果的价值属性及其表现形式， 其选择的依据是评估目的、市场条件、企业自 身状况等
非理性价值
情绪化溢价
并购/投资价值 协同效应溢价
流动性、控股权价值
控股权溢价