美元霸权背景下人民币升值的战略思考———日德应对“广场协议”之镜鉴王　凡　李向军 内容提要：本文深入研究了日德两国在“广场协议”后所采取的不同应对政策和相应的经济表现，比较分析了两国在政策自主性、政策目标、政策重心、货币国际化等方面的差异，阐明了立足自身经济发展需求进行自主政策选择而不是被动协调他国政策的重要性。

文章最后分析了我国所处的复杂国际国内环境，结合日德两国不同的经验和启示，提出了具体的对策和建议。

关键词：国际经济　美元霸权　广场协议　政策自主性作者简介：王　凡，财政部办公厅，博士，１００８２０；李向军，中央财经大学副研究员，博士，１０００８１。

中图分类号：Ｆ８３０．７３　文献标识码：Ａ　文章编号：１００２－８１０２（２０１２）０４－００７５－０６一、美国“贸易现金流循环机制”和美元霸权美国前财长康纳利曾说过：“美元是我们的货币，但却是你们的问题”。

本次美国国债上限“驴象之争”、美国主权债务评级下调和对美国第三轮宽松量化货币政策的担心，对全球金融市场产生了巨大冲击，再一次很好地诠释了这句话。

中国作为美国的最大债权人，美国的货币已经成为我国不可忽视的问题，并在一定程度上影响了我国经济发展的内外均衡以及外汇储备资产的保值。

这再次引起国内很多学者专家的广泛关注，担心我国会重蹈日本“广场协议”后“十年失落”的覆辙。

在此情况下，我国如何以史为鉴，结合自身发展，把握好政策着力点，积极应对美元问题，以保证我国经济内外均衡科学发展，维护外汇资产的保值升值，值得深思。

其实，重蹈日本覆辙的警示和担忧不无道理，因为当前中美之间的经贸现象与当初的日美经贸现象具有非常相似的“贸易美元现金流循环”。

两国都因巨额的贸易顺差持有大量外汇储备，外汇储备资金大部分通过投资美国的证券流入美国，美国则通过流入的美元填补国内巨大的财政赤字和贸易赤字的资金缺口，支持居民和政府消费。

美国通过这种出色的现金流管理，保证了美元的有序循环，维系了美国经济、社会、政治、军事等运转的资金需求，同时美国也因此戴上了全球最大债务人的帽子，中日两国则成为美国的最大债权人。

但美国并不会因巨额的债务而真正担忧，因为美国债务的交易和计价货币不是债权国的货币，而是自身主权货币。

这也是美国实施货币霸权和货币殖民的国际金融通道———美国可以借助借债进行赤字消费，一旦自身无法解决巨额的双赤字问题，便开始美元贬值或者强迫他国升值货币，转嫁赤字，导致债权人外汇资产缩水，变相消减债务，并可以此打击竞争对手。

这才是美国前财长康纳利话语的本质。

作为新兴市场大国，中国无法回避这场斗争。

但是，美元贬值冲击之因，是否必然带来他国“衰退”之果呢？日本签署旨在升值日元的“广场协议”后，国内经济遭受日元的巨大冲击，为此，学界展开了颇多研究，多数研究是分析日本签署广场协议后的政策选择和经济表现，以此进行比较分析和借鉴的，这方面的研究包括范幸丽等（２００３）、王允贵（２００４）、夏令孜（２００７）、王人辉（２００８）、王义中７５（２００９）、姚洋（２０１０）、龚健（２０１１）以及日本学者黑田东彦等（２００４）的研究。

关于从“广场协议”视角进行比较分析日本和德国的政策选择的研究鲜见，现有比较研究，如张斌等（２００４）、韩莉（２００８）等人，多是比较分析了德日货币升值的启示借鉴。

可见，现有的文献还没有较为系统地就“广场协议”后德日两国的政策选择和经济表现进行比较研究的。

因此，本文通过分析日本和德国面对“广场协议”，采取不同的应对战略及其截然不同的结局经验和教训，对当前我国的政策选择具有很大现实意义。

本文通过系统比较在面对同样升值条款的“广场协议”下德日两国的政策选择不同之处何在？经济差异何在？个中缘由何在？通过对比分析，本文认为，面对人民币升值压力，我国应立足我国整体经济发展，主动积极按照自身利益进行政策选择，这或许是我们解脱及升华之道。

二、“广场协议”后日本的政策选择和经济表现当初，日本出现大幅贸易顺差并持有大量美元资产时，美国出于自身政治力量的博弈，无法在国内寻求政策解决贸易赤字和财政赤字，美元殖民的制度通道就此打开。

１９８５年９月２２日，美国、日本、德国、法国、英国五国财政部长和中央银行行长在纽约的广场饭店举行例行会议并发表了一个共同声明，史称“广场协议”。

尽管“广场协议”宣称的口号是实现世界经济在无通胀的基础上平稳较快发展，遏制贸易保护主义，扩大自由贸易，解决主要参与国的外部经济失衡等等，但“广场协议”关键是“汇率应该在调整对外经济失衡中发挥作用”，“各国能够在适当时机对汇率进行协同调整，主要非美元货币应该在一定程度上对美元汇率进行有序升值”，也就是说，“广场协议”的关键点是美国施压他国货币升值，实施美元殖民策略。

作为美国最大债权国以及美国贸易逆差最大来源国的日本，在“广场协议”生效后不到三个月的时间里，日元快速升值２０％，到１９８７年最高达１美元兑换１２０日元，不到三年的时间里美元对日元贬值达５０％，日元升值达一倍。

日元升值的负面影响在１９８６年就显现出来，日本出口急速跌落，经济增长率下降，日本经济学界称为“日元升值不景气”效应。

但是，通过分析当时的实际情况，日元的升值只是导致日本产生一系列问题的一个引子，并非决定因素。

“广场协议”之后，美国为了进一步刺激经济启动，强烈主张下调美元利率，推动美元进入贬值通道，以达到压缩经常收支赤字的目的。

但同时，对美国这样一个国际收支和财政收支双重赤字的国家而言，持续输入海外资金是必不可少的，美国无法承受调低利率而导致对日、德等国利差缩小的后果。

因此，时任美联储主席沃克尔主导了“协调降息”机制，迫使日本和德国下调官方利率。

迫于美国的压力，一方面，日本由于担心美元“崩溃性”贬值导致自身持有的大量美元资产流失，忠实执行了美国的利差协调（德国的处理灵活很多，后文详述），在一年之内连续５次调降官方贴现率，由１９８６年初的５％降到１９８７年２月的２．５％。

“有效”维持了日本与美国的利差，以保证日元升值后仍能继续投资美国国债，形成在日美元“回流”。

因此，“广场协议”美元进入贬值通道后，在赚取利差和“抄底”美元的双重诱导下，１９８６年日本资金对美元债券的投资反而超过了１９８５年。

随后的投资规模，除了１９８７年美国股市暴跌后出现短时间减少，１９８８和１９８９两年又很快恢复。

另一方面，日本作为出口导向型国家，为抵消本币升值导致出口下降而带来的紧缩效应，实施了扩展性的货币政策和财政政策来纾缓国内经济压力，不仅长时间维持了低利率政策（１９８７年２月至１９８９年５月），而且为了进一步扩大内需，出台了规模达６兆亿日元的“紧急经济对策”计划。

同时，在日元升值的趋势下，大量国际投机资金涌入日本，为了维持日元稳定，日本不得不大量购买美元，抛售日元，从而投放大量的基础货币，导致金融市场的流动性泛滥。

由于外部资金对实体经济并不感兴趣，而日本自身过剩的流动性也没有流入因日元升值遭受重创的制造业，两者大多流入房地产和股市，导致日本房地产和股市繁荣，资产价格持续上升，日本经济进入泡沫经济时代。

７６恰在这一阶段，美国以防范金融风险为由，在国际清算银行框架下，将各发达国家银行总资产中自有资金比例标准制定提上了议事日程，并率先就此与英国达成双边协议，以“胁迫”日、德等国在１９８８年７月签署了“巴塞尔协议”（《关于统一国际银行的资本计算和资本标准的报告》），核心内容是：到１９９２年，凡从事国际业务的银行，必须将资本充足率保持在８％以上（事后有日本学者评价８％的标准“无非是一个美国银行不觉得困难而日本银行难以达到的数字”）。

虽然日本以银行泡沫权益过高为由，争取到了将银行总资产的４５％折算为实际资产的条件，但是考虑到当时日本金融系统泡沫化的程度，短期内实现８％的资本充足率仍然是一个艰巨的任务。

由此，日本金融系统开始了“挤泡沫”的过程。

自１９８９年开始，日本实施了过急过快的紧缩的货币政策，持续提高利率，不到一年的时间内将官方贴现率由２．５％提高到６％，并采取紧缩的信贷政策，限制对房地产贷款。

同时，为了维持自有资本不低于８％的标准，日本银行在国际融资中采取了谨慎态度。

在国际银团贷款中，日元融资的比例不断下降，１９８７年为１０．８％，到了１９９０年仅为１．８％。

在此双重打击下，日本国内的流动性急剧下降，使日本过热的经济错过了软着陆，经济泡沫终于崩溃，自此日本进入长达１０年经济萧条期，日本经济学界称之为“失落的十年”，是对美“金融战败”。

笔者认为，尽管美国的美元霸权和美元殖民策略是导致日本金融战败的主要外部诱因，但是日本当局在面对本币升值问题时，未能立足本国经济整体发展需要，而是以日元汇率和外币资产为核心，采取了错误的货币及财政政策，被动地应对美国的政策协调，这才是其战败的主要因素。

三、“广场协议”后德国的政策选择和经济表现“广场协议”签署之前，德国经济和日本经济非常相似，二战后在美国的扶持下经济得到了快速增长，经历了持续的贸易顺差，大量的贸易顺差积聚了马克的升值压力。

“广场协议”签署后，升值的并非仅有日元，到１９８７年底，马克升值了１０１．２７％。

德国在汇率升值的过程中，并没有出现日本式泡沫经济和十年的失落，反而呈现德国式的稳定持续增长。

增长的背后是德国正确、主动采取的调控政策。

鉴于深受两次世界大战中恶性通货膨胀之苦，在马克对内稳定和对外承担义务方面，德国始终将对内币值稳定作为其货币政策乃至其经济政策的基石，德国央行严格控制货币供应量，并坚决反对以通货膨胀刺激就业和经济增长。

在履行马克对外义务和参与国际金融协调时，尽量避免实施可能造成国内物价上涨的政策。

因此，“广场协议”签署后，德国央行在汇率升值过程中，执行了较为严格的反通胀货币政策，１９８８－１９９２年马克贴现率由２．５％提高到８．７５％，尽管期间受到１９８９年东西德合并大量增发货币以及欧元区成立的巨大冲击，但经济整体仍然保持了平稳运行。

一方面，德国的货币政策重心是国内物价稳定和经济增长，另一方面，德国货币政策操作更强调自主性、主动性。

在马克汇率升值步伐上，不是被动地迫于外来压力，而是依据本国经济增长需求主动采取提高利率的政策。

１９８７年德国果断拒绝了美国“协调降息”逼迫马克过度升值这一危及德国出口的无理要求，并按照自身经济运行规律，在经济复苏后主动加息。

在应对“巴塞尔协议”关于８％银行资本充足率的要求时，德国没有按照美国的要求，将泡沫化资产纳入总资产并以此计算资本充足率，而是态度强硬地坚持将泡沫资产作为“隐形资产”，不将此部分计入自有资产和总资产。

德国在专注国内货币政策的同时，实施了区域化、分散出口以及结算去美元化的贸易策略。

区域化方面，德国积极参与欧洲货币区的汇率联动机制，缓冲汇率升值过程中外来投机资本的冲击，把升值的压力转移到了区域内的其他货币，保持了区域内的贸易和投资稳定。