程 。而相应地 , dLNSZ (日 ) 、 dLNSZ (周 ) 、 dLNSC (日 ) 、 dLNSC (周 ) 的 ADF 值 均小 于各自 在 1%、 5%、10%置信度水平上的 ADF值 , 说明通过一阶差 分处理后 , 数据特征变得平稳 , 也说明 LNSZ (日 ) 、 LNSZ (周 ) 、LNSC (日 ) 、LNSC (周 ) 为一阶单整 序列 , 即 LNSZ (日 ) , LNSZ (周 ) , LNSC (日 ) , LNSC (周 ) ～C I (1, 1) 。
一 、文献综述 鉴于我国股票市场的发展程度 , 本文仅对我国股 票市场的弱式有效进行实证检验 , 因此 , 仅对国内外 关于弱式有效市场的研究成果进行回顾与思考 。 (一 ) 国外文献综述 对早期美国证券市场的有效性检验以 A lexander (1964) 最具代表性 。他以 1897 - 1959年的道琼斯工
注 : 检验形式中的 (C, T, K) 分别表示常数项 、时间趋势 、滞后阶数 。其中 , 滞后阶数根据赤池信息准则 A IC和施瓦茨准则 SC准则确定 。
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由 表 1 可 以 看 出 , LNSZ (日 ) 、LNSZ (周 ) 、 LNSC (日 ) 、LNSC (周 ) 的 ADF 值均大 于各 自在 1%、5%、10%置信度水平上的 ADF 值 , 说明上海 股票市场和深圳股票市场的股票价格服从单位根过
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我国股票市场有效性的实证研究
高树棠 周雪梅
(兰州商学院 金融学院 , 甘肃 兰州 730020)
摘 要 : 有效市场假设理论 ( EMH) 是股票市场研究的基本问题之一 , 股市是否有效对市场资源配置效率有直 接影响 。以有效市场假设理论 ( EMH ) 为基础 , 选取上海综合指数 (收益率 ) 和深圳成分指数 (收益率 ) 作为样 本 , 运用单位根检验 , 残差项的序列自相关检验和游程检验对我国股票市场的效率进行分析 。结果表明 : 我国股票 市场已经呈现出弱式有效的特征 。
(2007) 选取 2002—2004年全部上证综合指数收益率 走过程之间的关系是逐步加强的 。否定单位根过程或
作为样本数据 , 通过自相关检验和游程检验 , 得出我 白噪声过程 , 可以否定弱式有效 。随机游走的假设是
国上海市场尚没有达到真正意义上的弱式有效市场 。 最强的 , 如果序列服从随机游走过程 , 则一定满足白
关键词 : 弱式有效 ; 随机游走 ; 单位根检验 ; 自相关检验 ; 游程检验 中图分类号 : F830191 文献标识码 : A 文章编号 : 1008 - 4940 (2009) 03 - 0019 - 004
有效市场假设理论是 20世纪 50年代发展起来的 现代微观金融理论 , 也是现代金融经济学的理论基石 之一 。根据市场对不同层次信息的反映程度将市场分 成三种不同的类型 : 弱式有效 、半强式有效 、以及强 式有效 。
合指数的周数据用单位根 、方差比 (VR ) 和序列二
如前所述 , 弱式有效市场指的是当前股票价格能
阶相关性检验方法进行检验 , 认为中国证券市场的弱 够充分反映股票本身历史价格所包含的信息 。所以对
式有效性并不成立 ; 李兴绪 , 郑树明 ( 2004 ) 首先 股票市场弱式有效的检验通常是检验股价的变动是否
3 收稿日期 : 2009 - 04 - 15 作者简介 : 高树棠 (1966 - ) , 男 , 兰州商学院金融学院副院长 、副教授 , 硕士生导师 , 从事保险理论与政策研究 周雪梅 (1984 - ) , 女 , 兰州商学院金融学院 2007级硕士研究生
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福建商业高等专科学校学报
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ቤተ መጻሕፍቲ ባይዱ
二 、我国股票市场弱式有效的实证检验
其结果如下表 1:
表 1 ADF单位根检验结果
变 量
LNSZ (日 ) dLNSZ (日 ) LNSZ (周 ) dLNSZ (周 ) LNSC (日 ) dLNSC (日 ) LNSC (周 ) dLNSC (周 )
检验形式
(C, T, K) (C, T, 3) (0, 0, 3) (C, T, 2) (0, 0, 2) (C, T, 3) (0, 0, 3) (C, T, 1) (0, 0, 1)
AD F 统计量
- 01091487 - 16115541 - 01357511 - 71029970 - 21288120 - 10146617 - 21459319 - 61953326
1%
- 319708 - 314386 - 319985 - 314586 - 319790 - 314445 - 410414 - 314895
一些学者研究表明我国股票市场已经达到弱式有 噪声过程和单位根过程 。
效 。陈 立 新 ( 2002 ) 对 ( 19971112 - 2000112131 )
(一 ) 数据的搜集与处理
上证综合指数日收益率做游程检验 , 得到上海股票市
本文采取 2003年 1月 2日到 2007年 12月 28日
场已达到弱式有效的结论 。冉茂盛 ( 2001 ) 在选取 上证综 合 指 数 (日 ) 共 1206 个 和 上 证 综 合 指 数
业平均指数和 1929 - 1959 年的标准普尔工业平均指 数为样本数据 , 将其分为三个阶段的时间序列 , 然后 设定 11个过滤程度 。结论是美国证券市场基本达到 弱式有效 。 Fam a & B lum e ( 1966) 以 1957 - 1962 年 道琼斯工业平均指数的 30 种股票为样本 , 他们设定 过滤程度为 015% - 50%不等 , 结果发现 : 在考虑交 易成本的情况下 , 证券市场基本达到弱式有效 。Rob2 ert Hudson等人对英国证券市场的效性检验是运用规 则检验的重要代表 , 他们在研究中使用 1935 年 7 月 到 1994年 1月期间的金融时报普通工业指数 。最后 结论是 : 根据实证结果支持金融市场具有弱式效率 。
1995年 1月 1日到 2000年 12月 31日上证综合指数 、 (周 ) 共 249个对我国上海股票市场的有效性进行检
深圳成分指数的周收盘价为样本的基础上 , 从沪深各 验 , 采取 2005年 9月 6日到 2007年 12月 28日深圳
选取 10只股票为样本 , 通过 R / S方法进行实证研究 , 成分指数 (日 ) 共 559 个和深圳成分指数 (周 ) 共
临界值
5% - 314160 - 218644 - 314293 - 218734 - 314199 - 218671 - 314497 - 218872
10%
- 311299 - 215683 - 311379 - 215730 - 311323 - 215697 - 311499 - 215803
利用 Eview s510 对 上 证 综 合 指 数 收 益 率 (日 、 周 ) 和深圳成分指数收益率 (日 、周 ) 进行分析 , 具体结果如下表 2:
表 2 残差项的序列自相关检验结果
指数 一阶自 收益率 相关系数
沪市 (日 ) 01001
Q值 511396
X2 值 (5% )
551758
结论 无序列自相关
2. 残差项的序列自相关检验 假设股票市场是弱式有效的 , 那么股价指数就是 一个随机游走序列 , 其股价指数收益率 (R ) 的变动 就应该满足一个随机过程 :
Rt = c + Rt - 1 + et 其中 , 股价指数收益率 Rt 是以自然对数表示的 该期股价 Pt 与上期股价 Pt - 1之差 , 即 Rt = lnPt 2lnPt - 1 ; c为常数项 ; et 为误差项 。通常定义 et 为一个白噪声 序列 , 如果随机游走过程成立 , et 作为股价变动的误 差项不应存在序列相关性 。因此 , 我们可以用 et 的 序列相关性来检验股价变化是否为随机过程 。另外 , 除了检验 et 的相关系数 , 我们可以利用修正的 Q 统 计量 (即 L jung2Box Q ) 来进一步检验残差项是否存 在序列自相关 。
从国外对有效市场的研究成果来看 , 在上个世纪 20年代左右 , 国外证券市场已基本达到弱式有效 , 而目前大部分研究认为发达国家资本市场处于半强式 有效状态 , 而没有达到强式有效状态 。由于国外证券 市场起步较早 , 发展速度较快 , 对其有效性的研究成 果也较多 , 研究方法也较为成熟 。
(二 ) 国内文献综述 近年来 , 国内学者对我国股票市场有效性也进行 了较多探讨 , 但结论有所不同 。 一些学者研究表明我国股票市场尚未达到弱式有 效 。解保华 , 高荣兴 ( 2002 ) 对从 1990 年 12 月 21 日到 2000年 3月 2 日的上证综合指数和深圳股市综
A IC值
- 5151499 - 5151388 - 4104804 - 4103388 - 5115532 - 5114915 - 3158218 - 3156103
SC值
- 5148958 - 5149269 - 3197679 - 3197672 - 5110862 - 5111019 - 3148563 - 3148821
得出 我 国 股 市 已 达 到 弱 式 有 效 的 结 论 。李 晓 静 115个对我国深圳股票市场的有效性进行检验 。由于
(2006) 以上证指数和深成指的变化行为为研究对 经济数据往往具有上升的趋势 , 为了减少数据的波动
象 , 用单位根 , 方差比 , 游程检验方法对其是否服从 性 , 消除数据的异方差性 , 对上证综合指数 ( SZ)
随机游走过程进行检验 。结果发现中国股票市场显示 和深圳成分指数 ( SC) 分别取自然对数 , 即用 LNSZ