安徽工业大学工商学院学年论文论文名称人民币汇率变动对我国境外投资的影响专业财务管理班级 0941姓名蔡平学号 091848001指导教师彭琳2011年6月人民币汇率变动对我国境外投资的影响摘要：中国投资者在境外资本市场所获得的投资收益，不仅取决于境外市场的收益情况，而且还取决于人民币与当地货币之间的汇率变动关键词：汇率变动;对外投资;增强风险防范意识我国对外直接投资虽然起步较晚,但发展迅速初具规模,已经成为发展中国家对外直接投资最大流量国之一。

尤其是在我国2005年7月21日进行了人民币汇率制度改革之后,我国的对外直接投资发展迅速, 2006年中国对外直接投资额(非金融类)达到161亿美元,比上年增长31·6%,全球排名从2005年的第17位上升到2006年的第13位1、近五年来中国境外投资的迅猛发展随着我国对外开放的逐步扩大、外汇储备的大幅增加和经济实力不断增强，近年来我国企业“走出去”步伐明显加快，境外投资迅速发展。

2008年我国境外投资总额累计高达4213亿美元，比2007年增加207亿美元，是2004年的2.9倍，其中境外直接投资存量1694亿美元，比2004年增加2.2倍，而当年境外直接投资流量达534亿美元，超过2004年之前所有年份境外直接投资总和。

这种现象,使得在对我国对外直接投资进行研究时,更多的想到了人民币汇率因素的影响。

人民币升值会使国内企在国外直接投资的成本降低,促使大量企业走出去,这使得在我国提出“走出去”战略的今天,探讨人民币升值对我国对外直接投资的影响具有非常重要的现实意义。

为了更准确地把握人民币汇率变化对我国对外直接投资的影响,本文主要从实证分析的角度,对两者之间关系进行分析。

图1：中国对外投资分类我国境外证券投资的对外开放起步较晚，而且主要以购买境外政府债券为主。

但自2006年正式启动QDII机制从而打开了国内资金投资于国际资本市场的通道以来，境外证券投资发展非常引人注目。

2006年我国国际收支平衡表中资本和金融项目下的“股本证券”借方金额达16.78亿美元，首次突破我国持有境外股票资产的零纪录。

2006年我国境外证券投资存量已达到2652亿美元，比上年增加1.27倍。

2008年虽然受国际金融危机的影响而撤回一些投资，但我国境外证券投资存量仍高达2519亿美元，占我国境外投资存量总额的60%，证券投资已成为我国对外投资的主要组成部分。

美国是世界上最主要的证券市场，中国对美国证券投资的发展更是势头强劲。

如2007年成立的中国主权财富基金——中投公司为获取在可控风险条件下更高的投资收益，最初境外投资主要是美国私募基金和美国投资银行的股权证券，其中投资美国佰仕通集团(Blackstone Group)30亿美元、投资摩根斯坦利集团(Morgan Stanley Group)56亿美元，持有对方股本总额比重均达到9.9%。

据美国财政部数据，中国于2007年6月超过英国成为美国证券的第二大投资国，2008年9月以来又超过日本成为美国国债市场的最大投资国。

中国已不知不觉地由过去一个引进外资大国发展成为了一个对外投资大国。

图22002-2009年中国境外投资存量的变化汇率变动的层面，一是汇率水平的变动(货币的贬值或升值),二是汇率波动的剧烈程度(汇率的稳定性)。

汇率变动的这两个层面对于对外直接投资的流出都会产生不同的影响。

从20世纪70年代起,国外学者就开始研究这两个层面的汇率变化对直接投资的影响。

有关第一个问题, Cushman (1985)考虑了一个两期的动态模型。

模型不仅考虑了汇率的水平而且考虑了预期汇率波动的影响。

通过分析生产地和销售地不同的四个对外直接投资模型, Cushman推断预期母国货币升值将会降低投资者在东道国的生产成本,当因汇率升值导致的本国生产成本与在投资对象国本地生产成本的差额,大于在出口对象国直接投资的沉淀成本时,就可能发生对外直接投资。

Cushman的理论被称为“相对生产成本效应”理论。

Froot和Stein (1991)的“相对财富效应”理论认为,投资国货币升值后,在东道国的生产投入如劳动、土地、机器和东道国企业的资产都变得更便宜了。

这种财富效应鼓励了对外直接投资国以兼并收购等方式获得更多的外国资产。

Kohlhagen (1977)使用一个静态模型分析了货币升值对跨国公司相对利润率和投资区位选择的影响。

得出结论为,如果本币升值,那么跨国企业倾向于增加他们在国外的生产能力来服务本国市场。

Goldberg和Klein (1997)提供了一个广泛的研究,分析汇率在决定从日本流向东南亚和美国流向拉丁美洲对外直接投资中的作用。

研究表明,日元和美元的升值确实提高了日本和美国向这些国家的投资。

邢予青(2003)以日本对中国的直接投资为背景分析了汇率和日本对外直接投资之间的关系。

通过使用从1981年到2000年日本在中国9个制造业部门对外直接投资的数据,建立模型进行回归分析,研究结果表明,日元对人民币的双边真实汇率和日本对中国直接投资之间存在显著的正相关关系。

对于汇率波动幅度对直接投资的影响,一般认为:汇率波动越剧烈,对外直接投资所面临的风险就越大。

因此汇率波动幅度过大对风险回避型投资主体是不利的。

早期的W ilhborg (1978)认为汇率的波动程度等价于投资者所面对的汇率风险,汇率频繁或剧烈地波动对于风险厌恶的对外直接投资者往往具有负面效应。

Campa (1993)等学者采用期权定价模型得出汇率的频繁波动带来了很高的不确定性,汇率变动得越剧烈,就越需要更高水平的汇率来诱使企业执行对外投资决策。

Dixit (1989)也指出汇率的频繁波动使得投资者进行投资决策时更多地考虑投资的不可逆性。

换句话说大的汇率波动将增加外国直接投资的风险,而风险增大时投资者将要求更高的投资溢价以抵消可能出现的损失,于是放弃部分项目。

但是目前国际上多位学者研究得出的结论却发现汇率的波动幅度与对外投资之间存在着正向关系(Cushman, 1985&1988; Goldberg&Kolstad)。

纵观以往的相关研究,我们看到大部分理论都是针对发达国家进行研究的,集中研究汇率水平对我国对外直接投资影响的文献较少,并且多为定性的研究。

另外,我国是一个发展中的大国,对外直接投资与发达国家对外直接投资有很大的区别,所以不能简单套用国外学者的理论,这就需要我们根据我国对外直接投资的特点来分析人民币汇率变化对我国对外直接投资的影响境外投资的急剧增加，意味着中国政府机构、公司和居民所持有的以外币计价的资产急剧增加，汇率变动将使这些以外币计价的资产价值和未来投资收益蒙受损失的可能性增加。

2008年，中投公司年报披露的汇率损失达1.7亿美元，中信泰富的外汇损失更是惨重。

因此，汇率变动对我国境外投资的影响已经成为当前一个极具重要现实意义的课题。

2、汇率变动对国际投资收益产生影响的机理中国投资者在境外资本市场所获得的投资收益，不仅取决于境外市场的收益情况，而且还取决于人民币与当地货币之间的汇率变动。

以国际股权投资为例，通过国际投资收益计算公式的推导，我们可以清楚地看到投资者最终获得的国际投资收益是由两个因素决定的，其一是以当地货币计算的境外股票收益率，其二是汇率变动带来的外汇收益(或亏损)。

人民币的波动将对我国对外投资乃至整个国民经济产生巨大的影响。

虽然文中汇率的升值可以在一定程度上促进市场导向型对外投资的流入，但是由于人民币汇率一直在央行的控制之下，所以汇率对投资的影响并没有特别凸显，一旦央行放开对汇率的控制，会导致经济的恶化。

所以在当前中国经济转型的情况下，保持汇率稳定中平稳升值，才能防止汇率的风险。

目前世界各国实行浮动汇率制，主要货币时刻起浮变动，从而产生了汇率风险。

我国自从2005 年汇率制度改革以后，汇率风险加剧，汇率风险必然影响我国的国际收支平衡和企业的经济收益。

2.1国际投资收益的计算方法按照国际投资学原理，在不考虑现金红利以及交易税费成本条件下，投资者将获得的以当地货币计算的境外投资收益率可用以下公式表示：投资利润率=年平均利润总额／投资总额×100%年平均利润总额=年均产品收入-年均总成本-年均销售税金3汇率变动对国际投资收益产生的影响。

3.1、如果人民币兑外币的汇率稳定，E1=E0，g=0，那么，RH=RF，表明该投资在汇市上既没有赚钱也没有亏损，因此，以人民币计算的境外投资收益率将等于境外股市的收益率。

3.2、如果外币升值，E1>E0，g>0，那么，RH>RF，这表明该投资产生了汇兑收益，在境外获得的外汇收益将比期初汇率换回更多单位的人民币，因此，以人民币计算的境外投资收益率将高于境外股市的收益率。

3.3、如果外币贬值，E1<E0，g<0，那么，RH<RF，这表明该投资产生了汇兑损失，意味着在境外股市获得的外汇收益将比期初?E率换回更少单位的人民币，因此，以人民币计算的境外投资收益率将低于境外股市的收益率。

假设中国某公司刚刚抛售了一年前所购买的美国通用电气公司(GE)股票，该股票的美元价格增加了15%(即RF=15%)，但同期内美元兑人民币的汇率由期初的1美元兑7.20元(E0=7.20)变为了1美元兑6.75元((E1=6.75)，美元相对人民币贬值 6.25%(g=-6.25%)，那么，按照公式计算，RH=15%-6.25%+15%*(-6.25%)=7.8%，也就是该项境外投资用人民币表示的收益仅为7.8%，与按美元计算的15%投资收益相比，以人民币计算的收益大约损失了一半，投资业绩大打折扣。

以上机理分析表明，国际投资虽然为中国投资者提供了实现全球资产配置的机会，但投资者不仅面临境外证券市场价格变动的不确定性，同时还要面临人民币与外币之间的汇率风险，从而给我国境外投资的收益带来不确定性。

4、汇率变动对我国境外股权投资业绩影响的实证统计考虑到历史数据的可得性，本文拟运用1994-2008年世界15个主要境外股市指数的实际历史数据，将按当地货币计算和按人民币计算的两种收益率和标准差进行实证分析和比较，从股权证券投资的角度考察汇率变动对中国境外投资业绩的影响。

4. 1、样本及数据说明。

本研究选取美国、日本、英国、法国、德国、加拿大、西班牙、瑞士、澳大利亚、香港、韩国、新加坡、印度、巴西和俄罗斯15个国家和地区的股市为境外股市样本，它们涵盖世界10大股市、亚洲5大股市和“金砖四国”新兴市场，这些股市约占全球股市资本市值的85%，而且大多数与中国证监会签订了双边监管协议，因此，广泛地代表了中国投资者境外股权证券投资的潜在市场。

因为直到1994年1月我国才实行单一的有管理的浮动汇率制，本研究采集样本数据的时间跨度为1994年1月至2008年12月，以便使用合适的汇率将境外市场的投资收益转换为人民币计价收益。