企业融资结构的比较分析
在特定的经济和金融环境中，单个企业选择的融资方式可能不同，但是大多数企业融资方式的选择却具有某种共性，即经常以某种方式融资,这就是企业的融资模式题目。

由于发达国家和发展中国家市场化程度及经济证券化程度不同，加上不同类型国家的公司法、商法对外部投资者保护程度有所差异，从而在不同的国家形成了形式各异的融资模式，进而产生了不同的治理结构模式，终极影响一国的经济增长。

本文旨在通过比较分析中日两国企业的融资模式，找出其差异并阐明产生差异的原因，并对优化我国企业的融资模式提出一些建议。

一、中日企业融资模式的现状分析
1. 中日企业间接融资与直接融资的现状
日本作为后起的产业化国家，由于其证券市场不够发达，决定了其融资方式是以银行贷款的间接融资方式为主，特别是第二次世界大战后经济恢复时期到高速增长时期，企业对银行贷款的依靠程度不断进步。

但是，自20世纪90 年代开始，由于：（1）经济的不景气，贷款企业在***时期产生的大量债务，加重了企业的偿债风险，企业的财务风险不断上升；（2）贷款银行受到自己资本比率的限制，而且1997年后金融体制的不稳定也使得银行对贷款的发放采取了消极的态度；（3）日本政府对金融市场管制的放松，证券市场特别是债券市场得到了长足发展，促使日本企业的融资模式由间接融资向直接融资转变，主要表现为主银行的重要性大大下降，企业贷款余额逐年下降，证券融资特别是债券融资方式占据了重要地位。

我国企业的融资体制尽管经历了财政拨款型→银行贷款型→市场多元型的不同模式，但并没有脱离旧融资体制的约束，在制度设计上存在着严重的缺陷，从而限制了企业对直接融资的利用。

间接融资是我国企业主要的融资方式。

2. 中日企业股票融资与债券融资的现状
在日本，1996年取消了企业发行债券的标准及发行无担保债券时的财务限制条款，在一定程度上缓解了企业发行债券融资的条件，从1995年到2003年间，企业债券融资的增加额都超过了股票融资的增加额。

但随着20世纪90年代以来股票市场的发展以及制度的完善，企业增加了对股票融资方式的利用，尤其是信用级别较低的企业会更多地选择股票融资方式来融资。

而我国企业对直接融资方式的利用偏好于股票融资，尽管企业债券的发行比股票早，发行上风也大，然而企业债券市场的发展却相当缓慢。

3. 中日企业融资结构的现状
日本的企业，从20世纪90年代中期开始，内部融资成为其最主要的融资方式，逐步减少了对外部资金的利用。

而且从1999年开始利用内部融资来偿还贷款或赎回已发行的债券，使得外部资金来源在总资金来源中的比重不断下降。

在外部融资方式中，日本企业在逐渐减少贷款利用的同时，加强了在资本市场上的股票融资。

我国企业的内部融资额占全部融资额的比例为20%左右。

在外部
融资中银行贷款占了90%以上的比例。

而在直接融资中，通过企业债券筹集到的资金从2001年开始才由0.5%左右增加到1%左右，通过发行股票筹集到的资金除1997年和2000年外都不到10%。

另外，直接融资中股权融资的比例高于债券融资的比例。

二、中日企业融资模式存在差异的原因分析
1．企业制度的差异
在日本的企业制度下，企业受股东尤其是法人股东的控制，股东的利益直接影响企业融资结构的安排，因此，日本企业融资选择的顺序一般是内部融资、债券融资、股票融资。

内部融资在日本企业的融资结构中占尽大部分比重。

2．治理结构的差异
日本企业的治理结构是一种“主银行制的治理结构”，法人股东是明确的，其持股就有较强的稳定性，而且是互相持股，即不同的企业之间、企业和金融机构之间互相持有对方的股份，若干个相互持股的企业形成一个相互支持、相互依靠的企业团体。

银行是团体的中心，它既是企业最大的股东也是企业最大的债权人，通过持股、贷款合约等来控制和监视企业。

这种法人相互持股和主银行制对日本企业的治理结构及其运作效率产生了积极的作用，主要表现在削弱了经理职员的机会主义行为，促使其更加注重企业的长远发展，因此可极大地降低股票融资的本钱。

与日本企业相似，我国企业的股权也比较集中，但治理结构并不完善。

由于尽大多数企业的最大股东是国家，国有股占着控股地位。

但国家不是“自然所有者”，即所有者缺位，无法对企业实行有效的监视和控制。

而个人股东虽有追求利益最大化的动机和对经营者行为进行监视的动力，但由于股东人数众多且十分分散，就采取“搭便车”行为，导致股东控制权的残缺，对企业经营者的约束机制极不健全。

所有者缺位也引起较严重的“内部人”控制题目。

同时，我国的证券市场还不完善，股价不能反映公司的价值，企业并购机制由于国有股的主导地位而难以有效发挥，因此市场上对上市公司经营者的约束力较小。

在这种情况下，企业经营者利用股票筹资既不受监视和约束，又没有还本付息的压力，因而成为企业比较偏爱的融资方式。

3．债券市场发展的差异
20世纪80年代，随着日本政府对金融市场管制的放松，日本证券市场特别是债券市场得到了较快的发展。

1980年日本企业在国内外市场共发行企业债券（包括普通债券和可转换债券）220只，筹集资金1 007 729亿日元，而在1997年，在国内外市场发行的企业债券增至623只，筹集资金达到11 000 637亿日元。

但也应该看到，由于日本长期经济的不景气使得企业固定资产投资下降，企业对资金需求的减少也影响了企业债券市场的发展。

我国的情况却是完全相反。

在股票市场发展初期，企业债券的余额曾超过股票市值，但随着股票市场的迅速发展，企业债券市场明显落后。

1992年企业债券余额与股票市值的比为78.43%，到2003年底企业债券余额只占股票总市值的3.99%；同时，1992年企业债券余额与全部债券的比为32.12%，到2003年底企业债券余额只占全部债券
余额的4.68%。

而且，1998年至2001年间我国企业仅发行了95只企业债券（包括普通债券和可转换债券）。

由于我国对企业债券的发行主体和发行额有严格的限制，使得债券融资很难成为企业自主选择的一种融资方式。

三、构建我国企业的融资模式
从上述两种融资模式的比较分析中可以看出，它实际上也是两种不同的融资结构与企业治理的选择。

鉴戒日本的做法，并结合我国的实际情况，构建我国企业融资模式应做好以下几方面的工作。

1．建立和完善企业内部融资机制
我国企业特别是国有企业自我积累能力严重弱化，内部融资相当匮乏。

要改变这种状况，完善企业的内部融资机制，一是要确立法人财产权，明确界定国家和其他投资者向企业投资形成的财产终极所有权与法人财产权的边界；二是要规范企业的融资行为，强化企业的内部积累，通过明晰的产权制度，加强对经济活动当事人行为进行约束，以便在一定程度上克服经营者道德风险行为的发生；三是要建立和规范企业内部资金补偿制度，主要包括完善所得税政策、健全企业资本金制度、完善企业的折旧制度以及放松对信用领域垄断的限制，适当鼓励一些有条件的企业创办附属金融组织。

主要参考文献
［1］陆正飞. 财务治理学［m］. 南京：南京大学出版社，2000.
［2］王化成. 国际财务治理［m］. 北京：中国审计出版社，1998。