企业并购的财务风险及其防范探讨
摘要：企业并购在资本市场中发挥着日益重要的作用，从企业并
购的特征和国内外企业并购的实践来看，企业并购是一项高风险的
资本运营活动，并购失败的风险不容小觑，因此，加强企业并购的
财务风险研究具有重要的现实意义。
关键词：企业并购；财务风险；防范

十九世纪六十年代以来，全球已发生了五次大规模的企业并购浪
潮。诺贝尔经济学家史蒂格尔教授研究发现，世界500强几乎都是
通过资产联营、兼并、收购、参股、控股而迅速成长起来的，并购
已成为企业超常规发展的重要途径。在市场经济比较成熟和资本市
场比较完善的发达国家，企业并购是激烈的市场竞争下企业主动选
择的结果，而我国企业并购的发展之路却有着特殊的历史背景。在
我国，早期的企业并购大多以为政府主导，目的是卸掉政府的财政
包袱，并购行为被动多于主动，行政指令多于市场竞争。随着我国
市场经济的确立和不断发展，国内企业面对日趋激烈的国际竞争压
力，正积极主动地寻求并购，通过资本市场积极扩张和不断壮大自
己。然而，企业并购的成功率远没想象中的那般美好。美国《商业
周刊》统计结果表明，75%的企业并购是完全失败的。企业并购给
企业带来新的机遇和增加自身价值的同时，也带了无法忽视的风
险。在导致并购失败的众多原因中，财务风险是最为重要的因素之
一。本文试图用规范分析的方法分析企业并购中财务风险的成因，
表现形式并提出现实对策。
1 企业并购财务风险的含义
企业并购指企业的兼并和收购，是企业通过市场机制的作用而进
行的产权交易行为。企业并购的财务风险主要是由于企业并购中定
价、融资、支付和整合等财务决策活动而带来的企业财务状况恶化
或财务成果损失的不确定性，是并购的实现价值与的预期价值偏离
而导致的企业财务困境或财务危机。它也是一种价值风险，是各种
并购风险在价值量上的综合反映。
2 引起企业并购财务风险的因素
风险来自于未来结果的不确定性，导致企业并购财务风险的基本
因素是环境的不确定性和信息不对称这两个方面。
企业并购中环境的不确定因素很多，主要包括国家政治经济政
策、经济周期波动、行业特征、法律法规等外部环境，以及企业经
营情况和资产债务的变化、并购后的技术时效性、管理协调和文化
整合等内部环境。
由于企业并购中双方存在信息不对称的现象，导致收购方无法掌
握全面客观的信息，高估收购后的收益，从而带来财务风险。虚假
的报表，美化目标企业的财务、经营状况，甚至把濒临倒闭的企业
包装得完美无缺。一旦并购方被其中的假象所迷惑，那可能会对包
括并购方在内的其他利益相关者带来巨大的损失和灾难。
3 企业并购财务风险的类别
企业并购活动通常包括目标企业的选择、价值评估、可行性分析、
并购资金的筹措、出资方式的确定及并购后的整合。而财务风险主
要来源于定价风险、融资风险、支付风险及整合风险。
（1）定价风险。
定价风险是指目标企业的实际价值与评估价值出现偏差而导致
并购方承担财务损失的风险。其风险大小取决于两方面的因素：一
是信息不对称的程度，二是估价方法的适用性。目标企业的估价基
于于并购企业对并购目标企业未来自由现金流量及产生的时间的
预测，若掌握的信息不充分，采用不合适的评估方法和模型，过高
的估计目标企业的价值和并购后的经济效益，并购企业将付出巨大
的成本代价，容易导致并购企业的财务危机。
（2）融资风险。
融资风险是指与并购资金保证和资本结构有关的资金来源风险，
包括是否能够顺利筹集到并购所需的资金、并购后企业是否有充沛
的资金以支持可持续发展。企业可采用的融资渠道主要分为内部融
资和外部融资。内部融资会大量占用企业的流动性资金，外部融资
往往会给企业带来较高的负债率或者稀释控股权，恶化资本结构，
降低企业再融资能力。
（3）支付风险。
目前企业并购主要的支付方式分为：现金支付、股票支付、混合
支付。支付方式的选择主要受资金流动性、收益的稀释、资本结构
变化、融资成本差异、控制权变化等的影响。现金支付使并购方承
受的现金压力较大，同时并购规模也会受到现金支付能力的限制。
股票支付会稀释原有股东的控制权和降低每股收益，且发行新股手
续繁琐，成本较高，时间跨度长，可能错失并购良机。混合支付是
现金、股票、可转债、认股权证和杠杆支付等方式的组合使用，若
比例安排不当，将恶化企业的资本结构，增加整合后期的财务风险。
（4）整合风险。
取得目标企业的经营控制权之后，必须实施并购后的财务整合，
以实现财务协同效应和规模经济。整合风险在财务上体现为流动性
风险和运营风险。流动性风险是指企业并购后由于债务负担过重，
缺乏短期融资，导致资金链断裂可能性。由于流动性资金的占用降
低了企业对外部环境变化的调节能力，进而增加了企业营运风险。
并购企业与目标企业在财务体制、财务运作流程及财务操作规范方
面可能存在差异，若疏于并购后的财务整合工作，则使预期的财务
协同效应难以发挥，进而陷入财务危机。
4 企业并购财务风险的防范
为提高企业并购的效率和效果，针对企业并购财务风险的影响因
素和来源，相应的提出以下措施。
（1）定价风险的防范。
定价风险应针对信息不对称的程度和评估方法的实用性这两个
方面分别采取相应措施。并购方应提高信息获取能力，并购前对目
标企业进行详细的审查和评价，对其产业环境、财务状况和经营能
力进行全面分析，进而对其未来自由现金流量做出合理预测。聘请
专业中介机构以公正、客观的立场进行目标企业价值评估也能降低
定价风险，中介机构专业化的评估知识和丰富的经验能提供相对较
客观的价值判断。此外，并购方应根据并购动机、收购后目标公司
是否继续存在等因素采用合适的评估方法。最后，应充分发挥价格
谈判技巧，依据评估价值，达成一个最为有利的成交价格。
（2）融资风险的防范。
融资风险表现在融资工具的选择上，通常要考虑以下两点： 一
是现有融资工具和融资环境能否为企业提供及时、足额的资金支
持；二是何种融资成本最低且风险最小，利于优化资本结构。综合
考虑各种资本成本，同时充分利用政府、银行、税务等方面的优惠
政策，制定详细融资计划，拓展多种融资渠道，选择合适的融资方
式，降低融资风险。在确定并购资金需求量后，并购方要根据自身
资金实力和融资能力，合理搭配短期融资与长期融资、自有资金与
负债资金。
（3）支付风险的防范。
不同的支付方式产生不同的风险收益分配效果，起到不同的风险
分散和转移作用。收购方选择支付方式的过程实质上是一个风险回
避的过程。并购方应该充分考虑不同支付方式的支付成本和利弊，
在此基础上选择合理的支付方式，按适当的比例组合现金，债权，
股权来满足并购双方的需求，化解或分散潜在风险。实施并购活动
之前，并购方应充分考虑流动资产情况，根据并购资金的支付情况
编制资金预算表，合理安排资金的使用情况，保证资本结构合理。
此外，基于对整合后的目标企业的未来自由现金流量，并购方也可
以与目标企业所有者进一步协商资金的支付时间和进度，降低流动
性风险，缓解财务压力。
（4）整合风险的防范。
并购前掌握的充足信息，不仅为企业并购活动本身提供可行性支
持，还可发现目标企业财务上存在的问题，以利于在整合过程中有
的放矢，最大限度的实现协同效应和规模经济，构筑新的核心能力，
创造价值，提高整合效率。一方面，并购后应对并购方和被并购方
的资产实行分拆优化组合，剥离低效资产，改变资本结构和负债期
限，降低债务资本，提高总体资产效率，实现企业资源的优化配置。
另一方面，实施财务一体化管理，按并购企业的财务管理模式对目
标企业应进行整合。为被并购方建立可行的业绩评价考核机制，将
并购双方企业的经营战略进行整合，逐步调整并购后企业的经营策
略，提高企业生产效益，使并购双方企业持续健康快速的发展。有
效的并购整合不仅能在一定程度上修正并购时估价的失误、规避并
购风险，而且能够进一步提升企业的竞争力。
参考文献
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