按内在价值
欧式
场内期权
看涨期权
实值期权
美式
场外期权
看跌期权
虚值期权
百慕大
两平期权
期权的划分
期权合约的基本要素
基本要素
期 权 方 向 看 涨 、 看 跌
标 的 资 产
期 货 合 约
到 期 日
执 行 价 格
权 利 金
保 证 金
买进期权
• 买进期权的损益
– 损益平衡点：标的物市场价格=执行价格+权利金 – 最大亏损：权利金 – 最大盈利：标的物市场价格-执行价格-权利金； 可能无限
不活跃期权
不活跃期权的买卖价差较大，成交往往需 要采取挂单的形式。
期权保证金收取
• 期权买方支付权利金，不存在追保情况； • 期权卖方需要支付保证金，随着时间流逝 及行情变化收取权利金的变化值，存在追 保可能。
卖出期权保证金计算公式
卖方期权保证金传统计算公式为： 卖出期权保证金为下列两者较大者： 权利金＋期货合约的保证金－期权虚值额的1/2 权利金＋期货合约保证金的1/2
由于交易所有对冲优惠，因此实际保证 金支付比计算值略低。
期权账单
期权账单
期权账单
交易期权使投资组合更为复杂，收益稳 定性更高。
简易期权组合
组合1：CC组合（PP组合）
组合性质： 买入一个上涨速度快的看涨期权，卖出一 个上涨速度慢的看涨期权，获取套利收益。 该组合在期权市场上使用较多，它的应用 有如下三个方案： 1、单品种CC组合； 2、跨品种CC组合； 3、反向CC组合(卖下跌快的C，买下跌慢的C)；
美原油价格下跌，收益实现。故买入布油看 涨期权锁定收益，并静待中东局势变化。同时继 续利用汽油及燃料油组合对冲THETA。
感 谢 聆 听 ！
隐含波动率
隐含波动率
期权要素中最需要预期的要素，它是衡 量期权金价格高低的重要标准。 隐含波动率越高则期权金越高，反之则 越低。
隐含波动率对期权金的影响
-- 波动率35% -- 波动率30% -- 波动率25%
同一执行价格的期权金
隐含波动越高，期权金越高
影响隐含波动率因素不一
美豆指数
2012.04-10 隐含波动率
组合性质： 预期行情突破，波动率提升，买入区间上 弦看涨期权，买入区间下弦的看跌期权，获取 套利收益，反之亦然。其收益与波动率有关。 该组合在特定市场环境上使用，它的应用 有如下两个方案： 1、买入CP组合 2、卖出CP组合
预期市场波动率提升，买入CP组合
美豆指数
买入C1250 买入P1250
组合收益
Delta值是时间的函数，因此为了实现对 冲目标，必须动态调整头寸数量。
风险敞口计算
总体持仓风险状况： 将所有的Delta值相加 1+2×0.47-3×0.53=0.35 相当于0.35手期货多头
利用Delta值对冲风险
期货多.3 买入3张
连粕1401
2013.08
期货持有至交割前，移仓
美豆11
卖出C1300 ，持有
买入P1200，平仓
买入美粕C400
因天气突然降雨，影响美豆结荚，导致增产预期消失 价格急速反弹； 空头期权delta快速增加，为保障敞口稳定，故平仓 美豆看跌的买方期权，同时买入美粕看涨期权。
案例一:国内豆粕期货贴水严重，利用外盘期权套利
布油12 2013.08
卖出 C101
美原油12
布油因叙利亚事件持续发酵，预期大幅上涨； 但美原油因库存问题，缺乏上涨支持，故形成事 件套利机会。
案例二:原油事件型及跨品种套利
买入C103，平仓
布油12 2013.09
卖出 C101，平仓 买入 P100
美原油12
叙利亚同意销毁化武，事件平息；但美原油 库存持续增加有价格下跌的概率。故买入看跌期 权，并利用汽油及燃料油组合对冲THETA。
Delta也代表着规避风险的比例，它的应 用是期权投资中最重要、最普遍的一环。其 它的指标函数如gamma值等，均与delta有关。
Delta值
深实值看涨（看跌）期权 平值看涨（看跌）期权 深虚值看涨（看跌）期权 Delta趋于1（-1） Delta约为0.5（-0.5） Delta则趋于0（0）
美粕10
买入美粕C400
2013.08
国内期货持仓
卖出C1300 ，持有
美豆11
买入P1200，平仓
因蛋白类消费市场旺盛，压榨利润处于较高水 平，故美粕上涨波动高于美豆，从而获得额外套 利收益。
案例一:国内豆粕期货贴水严重，利用外盘期权套利
连粕1401
2013.11
期货持有并全部移仓
买入美粕C400，平仓
56
56
44.2
期货保证金 90
18.6 ！！
利用时间衰减获取收益
平值期权时间价值约期货合约值7%
卖出期权保证金 约期货合约值10.5% 年化收益 = 7% / 10.5% = 67% ！！！
市场若总体持平，期权卖方收益不低
期权实际时间衰减曲线
C1300
紫色：实际时间价值
蓝色：理论时间价值
账单核算期权每日时间衰减值
期权的价格变化（理论到期）
k
盈亏平 衡点
期权金
不执行
执行
期权的价格变化（理论到期）
盈亏平 衡点
k
看跌期权出售方
期权金 执行
看跌期权购买方
不执行
影响期权的基本要素
影响期权的基本要素
交易要素
值
时 间 衰 减
隐 含 波 动 率
Delta
成 交 量
保 证 金
Delta值
Delta值
又称期权对冲值： 是衡量标的资产价格变动时，期权价格 的变化幅度。
农产品隐含波动率与天气影响及产量预期高度相关
影响隐含波动率因素不一
24
19
近月合约隐含波动率显著提高
国外期权实际交易情况
国外期权的交易量（CME）
交易量 美国 大豆现货 CBOT 大豆期货 CME 大豆期权 保证金
约2000万吨/月
高保证金
约5.0亿吨/月
约7%
约1.5亿吨/月
卖方：约合约值的10% 买方：约合约值3%
简单说，Delta值为1，期权金的波动幅度与 期货价格波动一致；若为0.5，则是期货价格波 动的一半。
Delta值与价格的关系
美豆09
154
117.6
期权金
80.26 Delta 值
117.6
平均 Delta=0.52
Delta=1
Delta值的应用
Delta值主要是运用在对冲上，建立对冲 头寸使头寸敞口值趋于合理的范围。
时间衰减
时间衰减是期权的重要概念。期权 剔除内涵价值后，所剩下的均为时间价值， 该价值会随着时间渐渐消失。
期权金时间衰减曲线
时间衰减
越接近到期时间，衰减速度越快。投机 效果更佳。
期权金时间衰减曲线
9月美豆 C1300
7月美豆 C1300
到期时间越近，时间衰减越多，期权金 越便宜。杠杆效果更佳。
案例二:原油事件型及跨品种套利
美燃油01
2013.11
卖出 C2.90
美汽油01
卖出 P2.55
周期性套利机会出现，卖出期权头寸根据情况进行调整， 继续卖出两者期权获取时间价值对冲原油可能出现的事件型 机会。
案例二:原油事件型及跨品种套利
买入C104
布油01 2013.11
买入 P100
移仓
美原油01
案例二:原油事件型及跨品种套利
卖出 P3.08
美燃油12
2013.09
卖出 C2.80
美汽油12
燃油因三季度新兴市场经济向好，航运增多，因此强于 汽油，但因需求市场仍低迷，故汽油燃油均难以出现大幅单 边波动，故卖出两者期权获取时间价值对冲原油期权。
案例二:原油事件型及跨品种套利
汽油与燃油价差
因贸易商备货需求旺季，两者价差周期性 上涨，形成周期性套利机会。
卖出C51 卖出P48
组合收益
5600 USD
实际应用及案例
案例一:国内豆粕期货贴水严重，利用外盘期权套利
800 RMB/吨
由于国内豆粕期货深度贴水，下跌空间有 限故买入期货进行长期套利。
案例一:国内豆粕期货贴水严重，利用外盘期权套利
买入期货
连粕1309 2013.05
卖出C1300
美豆11
因压榨利润与美豆价格高度相关，故使用外盘美豆 进行空头对冲； 预期北美大豆增产，豆类区间震荡故卖出看涨期权 替代期货空头，从而获取时间价值，提高资金利用率。
• 买进期权的目的
– 最大限度使用杠杆 – 利用非线性收益过程投机交易 – 为标的物头寸套保
卖出期权
• 卖出期权的损益
– 损益平衡点：标的物市场价格=执行价格+权利金 – 最大亏损：执行价格+权利金-标的物市场价格， 可能无限 – 最大盈利：权利金
• 买进期权的目的
– 获取时间价值 – 锁定期货利润
期权成交量
期权成交总量很大，但由于执行价格较多， 因此分散至每档执行价格的成交量则较为有限。
期权执行价格偏好
由于期权单个执行价格成交量较小，因此市场成 交具有偏好性。市场重要拐点以及整数关口的执行价 格持仓及成交量较大。
期权近月合约偏好
近月合约的期权由于时间衰减的关系，其期 权金变化速度较远月快，因此成交量往往较多。
隐含波动率
预期波动率持续低迷，卖出CP组合
卖出C1400
美豆09 组合收益
卖出P1200
隐含波动率
10000 USD
组合3：买高卖低波动组合