投
量等）。
资 学
3、实证检验的标准：投资者能否根据 可得信息获取超额收益。
可编辑
2
市场弱有效
定义：当前价格是否充分反映了所 有涵盖在过去价格中的历史信息。
证
检验标准：收益是否存在可预测性
券
(return predictability)，例如时间趋势、
投
公司特征收益等等。
资
定性描述：通过观测股票过去的交
1. 规模效应
解释：小规模公司的贝塔被低估（交易不够频繁、公 司由大变小）；小规模代表一种额外风险（能由信用 溢价解释）；小规模公司流动性差，交易成本高。
证
2. 账面市值比效应
券
高账面市值比的公司有形资产所占比例比较高，所 以在经济衰退时具有更高的风险（贝塔），此时市场
投
溢价也比较高。
资
3. 预测市场收益 红利价格比、利率期限结构、信用风险溢价具有预
学
测股票指数收益与债券指数收益的能力。
对公司特征与收益关系的解释：
参考模型估计错误或者遗漏风险变量；该现象持续存 在而未被消除表明难以获取超额收益；也可能表明市 场无效。
可编辑
8
证 券 投 资 学
2019/11/6
9
信息公告与证券收益
事件研究法
1. 收集非预料信息公告样本；
证
2. 确定信息公告日，并标记为0；
券
闭市时间造成的。 “好”一月效应
投
解释：年末卖出股票（小市值股票更严重），下年
资
年初买入，为了避税。
学 利用历史收益预测未来收益
相关系数检验
游程检验
(+ + - - + +)
高频数据的相关性检验
股票组合的相关性检验
可编辑
6
结果：相关性均不够高，不足以弥补交易成本（股
票组合的相关性与高频数据的相关性较高；前者可
资
1、分析师预测及荐股意见中的信息含量
结果：具有一定的信息含量
学
2、基金经理的业绩
平均水平欠佳；业绩不具有持续性。
（该方法即便发现超额收益也无法确定是由那种形态的 无效造成的，幸好也没有超额收益）
可编辑
14
总结
1、实证结果表明，长期收益具有一定的可预测性
（科克伦定义为金融领域的“新事实”。但是由于联 合检验问题，在市场是否有效问题上仍然存在争议。
映到了当前的证券价格之中。
证
检验标准：市场是否反映了非公开信息。
券
定性描述：假设在信息公开之前公司高管能够接触到
投
该信息，则在市场强有效的条件下公司高管也无法利
资
用该信息获得超额收益。
学
可编辑
5
对收益可预测性的检验
证券收益中的时间趋势
“坏”周一效应
证
解释：周一的“坏”收益多数是由于覆盖了周末的
能由于股票组合中存在交易不频繁的股票造成，后 者由于报价机制造成，所以两种情况均难以利用）
滤波交易规则：
证
在比上一个低点上涨X%后买入，在比下一个高点下
券
跌Y%后卖出。
投
相对强度指标：
资
选择前X%相对强度最 高的股票，并在该指
学
标下跌到K%以下时卖
出该股票，同时补入新
的高相对强度的股票。
可编辑
7
公司特征与收益
可编辑
15ቤተ መጻሕፍቲ ባይዱ
证 券 投 资 学
2019/11/6
16
券
3. 确定窗口期；
投
4. 计算窗口期内每个样本的日收益；
资
5. 计算超额收益；
学
6. 计算超额收益的样本均值；
7. 计算累计的超额收益；
8. 进行相应的统计检验。
可编辑
10
信息泄露或 者市场谣言
证
券
投
资
学
市场半强有效下累计超额收益的理论特征
可编辑
11
证 券 投 资 学
1、Firth对市场收购10%以上公告事件的研究结果
的一段时间证券可能剧烈波动，但是新的价格不会
资
系统性地偏离新的均衡价格。等价说来，大量类似
学
情景下的投资并不能带来超额收益。
补充：半强有效市场不允许能够预知市场如何解读信 息的“超人”存在（即便市场非理性，但是这非理 性不能预测，否则市场就不再有效）
可编辑
4
强有效市场
定义：所有信息，无论是公开还是私有，均被充分反
学
易价格，当投资者能够识别出具有预
测能力的特征(或信息)的时候，股票
价格已经对该特征(或信息)做出了充
分反映，因此无法获得超额收益。
可编辑
3
半强有效市场
定义：所有公开可得信息都被充分反映到了证券价
格之中。
证
检验标准：通过事件研究法检测信息公开后是否存在
券
超额收益。
投
定性描述：对于一个半强有效的市场，在信息公开后
第五讲 有效市场理论
证 主要内容： 券 •有效市场理论的含义
投
资 •有效市场理论的验证方法 学 •有效市场理论的验证结果
可编辑
1
市场有效理论的含义
1、定义：证券价格充分( fully )反映了 所有可得信息。
证
2、修正定义：价格对信息的反映标准 是：边际成本（信息获取成本及交易
券
成本）等于边际收益（考虑了信息质
证
2、时间研究结果表明市场能对信息做出快速反应。
券
3、间接检验结果表明专业人士并不那么专业
投
4、可以肯定市场非强有效。
资 支持有效市场理论的三大依据
学
1、投资者是理性的；
2、即便不太理性，但由于其交易不相关，也只能造
成市场随即波动；
3、即便不理性的人犯同样的错误，碰上理性套利者， 市场也会趋于有效。
可编辑
12
证 券 投 资 学
2、Davies and Canes 针对华尔街专栏荐股效应的研究
可编辑
13
3、另外有文献指出，信息公告后存在长期趋势效应， 例如新IPO公司接下来几年内业绩相对较差。
强有效市场检验
1、内幕交易：
证
有证据表明内幕人交易具有超额收益。
券 投
对市场有效假说的间接检验