高新技术企业资本结构的影响因素1引言选题背景及其意义当前我国经济形势面临异常复杂的局面，美国次贷危机引发的国际金融危机对我国经济运行冲击很大，高新技术企业在面临这样的背景下必然会受到很大影响，其资本结构也作出很大调整。

高新技术产业作为经济发展的支柱性力量，是具有高投入、高风险、高成长、高回报的特点，其独特的运作模式决定了高新技术企业特有的资本结构。

合理的资本结构是企业成为市场竞争主体和现代企业的必要条件。

其构建对我国经济发展具有积极而深远的意义。

研究目的主要目的在于解决高新技术企业可别是中小高新技术企业的资金短缺问题，从分析影响因素的方面提出融资策略，寻求较好的融资方式，以达到优化。

本次以高新技术企业为例，从政府政策、盈利能力、成长性、通货膨胀、企业规模这些方面来分析资本结构对高新技术企业的影响因素，找出其存在的问题，并提出适当的解决建议。

2资本结构的理论资本结构的概念资本结构有广义和侠义之分。

广义的资本结构是指全部债务与股东权益的构成极其比例关系。

企业一定时期的资本可分为债务资本和股权资本、短期资本和长期资本。

一般而言，广义的资本结构包括：债务资本与股权资本的结构、长期资本和短期资本的结构，以及债务资本的内部结构、长期资本的内部结构和股权资本的内部结构等。

狭义的资本结构是指企业各种长期资本的构成及其比例关系，尤其是指长期债务资本与长期股权资本之间的构成极其比例关系。

无论哪一种解释，资本结构都是讨论权益资本和债务资本的比例关系。

国内外资本结构的研究状况国外资本结构的研究状况国外关于资本结构影响因素的研究影响较大的当属Titman和Wessels1988年的成果。

他们认为，可能影响资本结构的企业特征方面的因素主要有：获利能力；公司规模；资产担保价值；成长性；非负债税盾；变异性。

该假说认为，企业的最佳负债水平是盈利变异性的一个递减函数。

即盈利变异性越大，负债水平应该越低。

国外不少学者对企业资本结构的影响因素进行了实证研究，如 Baxter和Cragg （1970）、Taub（1975）、Taggart、Marsh、Kane和Mcdonald、Titman和Wessels、Rajan 和Zingalas、Albertode Miguel和Juliopindado等。

其中以Titman和Wessels、Rajan 和Zingalas、Albertode Miguel和Juliopindado为典型代表。

对资本结构影响因素的实证研究，起源于Baxter和Cragg。

此后，国外学者开始对影响企业资本结构的各种因素进行综合考察。

这些因素主要包括公司规模、成长性、资产担保价值、盈利能力、股权结构、所得税和行业因素等。

公司规模Fama和Jensen认为大公司较小公司倾向于向贷款人提供更多的信息。

大公司的监督成本较少，大公司比小公司具有较高的贷款能力，因此公司规模应与财务杠杆正相关。

而Rajan和Zingales认为大公司比小公司倾向于向公众提供更多的信息，公司规模可能与内部投资人和外部投资人间信息不对称水平负相关，根据信息不对称理论大公司应倾向于权益融资，因此有更低的财务杠杆。

Moh’d的实证研究也得到企业规模与其资本结构显著正相关的结论[5]。

企业规模可以被看成企业和市场之间的不对称信息的代理。

企业规模越大，可利用的信息就越多，信息不对称导致的成本就越小，即可以认为规模和负债是正相关关系。

成长性公司的成长性也是影响资本结构的一个重要因素。

对于成长性与杠杆比率的关系，理论界的研究也未达成一致的结论。

依据代理理论的观点，由于公司由股东控制，使其具有侵占公司债权人利益的次优投资倾向。

对于成长中的公司而言，由于其未来投资选择更富弹性,其债务代理成本很可能更高，因而Jensen、Meckling和Stulz认为预期成长性应该与负债水平负相关。

Titman和Wessele认为虽然成长性可以增加企业价值，但它既不具有抵押价值，又不一定形成当期应税收入，因而基于代理理论的负债与成长性之间的关系也可能方向相反。

资产抵押价值由于股东和债权人存在利益冲突，债权人面临着道德风险和逆向选择的问题。

当公司将债务投资于风险高的资产，会从债权人那里谋取价值，这就会出现资产替代问题，而有形的资产担保能在一定程度上降低债务的代理成本，因此资产的抵押价值与杠杆正相关。

Galai和Masulis[6]首先研究得出资产抵押价值和企业杠杆正相关。

Jensen和Meckling的研究支持和的结论。

他们认为，如果企业的不动产高,则这些资产可以用来抵押，减小债权人的风险，因此具有较高可抵押资产的企业可能有较高的负债水平。

Scott 坚持，当发行保险债务时，财富将从不保险的债权人转移到保险的债权人手中。

Myers和Majluf认为，企业举借有形财产担保的债务可以降低债权人由于信息劣势而可能导致的信用风险，因而可以降低其筹资成本。

固定资产和存货通常被视为可抵押资产，所以与企业负债比率正相关而专利技术、商誉等无形资产通常被视为不可抵押资产，所以与企业负债比率负相关。

但是，起码有两条原因使得这种关系变得不确定其一，无形资产比重过大会增加企业资产的可塑性，即使得经理人员可以更随意地支配企业资产，并且也使得债权人的监控变得更加困难。

当可塑性与高监督成本结合起来时，就可能产生道德风险问题，Grossman和Hart认为高负债造成的破产威胁可以降低道德风险。

因此如果企业可担保财产较少，则其利益相关者会要求企业加大财务杠杆。

其二，对于技术含量较高的企业，较多的无形资产投入意味着企业有较强的竞争力和盈利能力，所以较多的无形资产同样可以支撑较高的负债。

盈利性Myers和Majluf的融资优序理论表明，获利能力越强的企业越有条件保留较多的内部盈余而不必依赖于外部融资，因而负债比率比较低。

Shyan和Myers通过对美国企业的融资方式进行研究，得出的结论支持其观点。

而Long和Malitz的研究发现获利性与杠杆比率正相关，但关系不显著价。

Kester采用来自27个不同行业1982年4月到1983年3月的344家日本企业和452家美国企业的横截面数据进行研究发现：获利能力与杠杆呈显著负相关关系。

所得税Modiglian和Miller提出，由于企业所得税的存在，利息费用税前列支使得负债具有某种“税盾”作用，因此负债可以降低企业的融资成本。

自理论提出了所得税对资本结构有影响以来，几乎所有的研究都认为所得税对资本结构有显著影响，边际税率高的企业应该发行更多债务来获得税盾效益。

但经过实证研究后，却得出了不同的研究结论：Loweetal、Hssain的研究未发现两者之间存在显著的线性关系。

而Hallet和Taffler的研究却发现两者是负相关关系[7]。

股权结构Jensen和Meckling的代理成本理论认为股权结构及资本结构或许能被用于最小化总代理成本。

因此提出股权包括管理层持股结构和财务杠杆之间有着一定的相关性，但是并没有明确提出到底是怎样的相关关系。

此后很多学者对此进行了研究。

Zeckhauser和Pound 发现至少有一个大股东的公司债务率并不明显高于没有大股东的公司债务率，他们认为大股东仅监督权益所有者的行为，而对债务持有者没有积极作用。

Firth研究了机构持股者和经理持股对公司资本结构的影响。

他发现经理持股和债务权益比的关系是负的，而机构持股水平和债务权益比之间是正相关关系。

行业因素从国外的经验研究结果看，公司的资本结构与其所处的行业是否显著相关并无确定的结论。

Solomon认为在使用债务杠杆的不同行业的企业组中，有着明显不同的负债比率，而且在同一行业的企业组中债务杠杆的平均使用上具有时间上的稳定性。

Schwartz和Aronson通过对四个行业铁路、公用电力与燃气、矿业和工业的家企业资本结构的分析发现，同行业企业具有相似的资本结构，不同行业的资本结构的确有差别。

Harris和Raviv 对美国各行业的企业为研究对象，发现医药食品、仪器设备等行业具有很低的负债率，纺织、钢铁、航空等行业具有较高的负债率，而天然气等受管制的行业其资本结构中的负债率最高。

Kahle和Walking的实证研究发现不同行业的资本结构具有显著的差异。

而Collins和Sekely的研究却发现公司的资本结构和行业间差异并不显著。

国内资本结构的研究状况近年来对我国上市公司资本结构选择的实证研究越来越多，对资本结构影响因素的实证研究得到了很大发展。

国内绝大部分研究者都是借鉴西方资本结构的理论来研究我国企业资本结构的，大多都是从宏观的角度如融资方式的类型、融资模式的变迁、融资模式与经济体制的关系等方面作为着眼点来研究中国国有企业的资本结构问题。

这种研究成果没有突出公司在资本结构选择过程中的主体地位，以及资本结构对公司本身的影响。

也有一些学者对资本结构的影响因素进行了实证的研究。

主要的研究成果有：张关心通过实证分析认为，国家股所占的比例、成长性、投资额与债务水平呈正相关关系，企业规模、盈利能力、非债务税盾、产生内部资源能力与债务呈负相关关系，但这些指标与长期负债率之间的相关性不显著[1]。

安宏芳、吕弊选取了沪市A股上市公司中商业行业的29家公司，利用2001年年报的财务数据采用SPSS软件中的相关性分析，得出盈利能力、企业资产变现能力、资产管理能力与企业杠杆负相关，资产担保价值、成长性与企业杠杆正相关，企业规模与企业杠杆相关性不显著[2]。

王娟、杨风林选取了2000年深沪市非金融类845家公司，利用列联表的分析方法，得出企业杠杆与资本成本、净资产收益率、资产担保价值、公司规模、成长性负相关，与内部收益率、非负债税盾正相关，与主营业务收入收益率、控制权集中度、非对称信息相关性不显著，受行业影响显著[4]。

夏秀芳、张春玲从深、沪交易所中选取了信息技术业上市公司51家，采用逐步回归分析方法进行实证研究，结果表明总资产周转率、所得税税率与资产负债率正相关，获利能力、资产担保价值、速动比率与资本结构负相关，而企业的规模和成长性对资本结构无显著影响[3]。

3我国高新技术企业的资本结构存在问题及原因我国高新技术企业的资本结构影响因素的分析经济周期在市场经济条件下，任何国家的经济都既不会较长时间地增长，也不会较长时间地衰退，而是在波动中发展的。

这种波动大体上呈现出复苏、繁荣、衰退和萧条的阶段性周期循环。

一般而言,在经济衰退、萧条阶段，由于整个客观经济不景气，多数企业经营举步维艰，财务状况常常陷入困境，甚至恶化。

对此，企业应尽可能压缩负债。

而在经济复苏、繁荣阶段，一般来说，由于经济走出低谷，市场供求趋旺。

大部分企业应根据需要迅速扩大规模，不能为了保持资本成本最小而放弃良好的发展机遇。