占交易额的 市场份额 (百分比)
6.3 5.8 5.0 4.7 4.5 3.8 2.6 2.5 1.6 1.6
* 包括证券公司和信托投资公司的证券部
** 包括A股和基金
资料来源：中国证监会
14
中国券商的长期不况
• 券商的严重不充分竞争 • 中外合资券商的空洞性 • 券商退出机制的难度 • 和银行业相比的巨大风险 • 不可能的金融控股或者转型
国企股
16 14 12 10 8 6 4 2 0
同一家公司A/H股价之差异 2002.3.12
6.4
A股价格 H股价格 7
中石化 东方航空 兗州煤业 广州药业 宁沪高速 青岛啤酒
广船 上海石化 南京熊猫 昆明机床
马钢 北人股份 仪征化纤 创业环保 东方电机 洛阳玻璃
中国上市公司与美国上市公司的业绩对比
* 剔除了H股和红筹股
5
资料来源: 中国证监会、中国人民银行、香港证交所
国企股
2002.3.11
16 14 12 10 8 6 4 2 0
同一家公司A/H股价之差异
7.4
股价格 H股价格 6
中石化 东方航空 兗州煤业 广州药业 宁沪高速 青岛啤酒
广船 上海石化 南京熊猫 昆明机床
马钢 北人股份 仪征化纤 创业环保 东方电机 洛阳玻璃
国内A股市场连续6个交易 日滑坡，指数下跌到21个 月以来的最低点，因此， 证监会宣布10月22日暂停 国有股减持方案
九月
十月
1520 (Oct.22)
2001年11月5日
22
国有股减持失败的根源
• 当时的国有股减持只有财政部是唯一收益方 • 大大增加了非流通股的泡沫 • 不可能最终实现减持 • 程序违法
1993 1994 1995 1996 1997 1998 1999 2000 01E
18
手续费对比
基点
证监会规定手 续费为35个基 点
虽然技术上不 合法，最近几 年券商一直采 用返款的做法， 以吸引和保留 机构投资者， 因此机构投资 者手续费降至 15个基点
个人投资者
中国2000年
35
中国1993年 香港2000年 美国2000年
35 25
30
机构投资者 15 35 25 16
资料来源：文献研究、访谈
19
股票经纪业务的经营利润率
占收入的百分比
中国 1998-2000
香港*, 1999
亚洲平均*, 1999
美国零售经纪业 平均, 1999
39 28 16
60 - 70
中国高利润率的关键驱动因素
市场兴旺，交易额高（上 证指数在 1998-2000年上 涨了80% ) 一级市场和二级市场之间 的套利机会带来了大量的 自营交易利润 手续费高 中国的员工成本低
0 1994
1995
1996
1997
1998
1999
共同基金 商业银行 封闭式基金
2000 25
政府计划减少非流通股的数量
21
去年国有股减持政策变动及市场反应
上证指数
政府宣布，上市时发行
股票所获得的资金中，
2300
拿出10％作为新的养老 基金
2200
2206
2100
2000
1900
1800
1700
1600
1500
1400
1七- 月
Jun
八月
资料来源: 上海证券交易所
新闻界对国有股售 价的公正性及市场 转型的速度展开了 激烈的讨论
2
市值-2000年末 10亿美元 美国 日本 英国 法国 德国 瑞士 加拿大 意大利 丹麦 香港 中国
中国的市值与其他国家的对比
市值/GDP-2000年末
15,134
3,194 2,612 1,447 1,270 792 770 768 640 623 582*
450%
400%
香港
350%
300%
2,359 1,923 1,829 1,498 1,498 1,496 948 815 747 729
13
证券经纪业务市场份额分布
10亿美元，百分比
100% = 305
202
306
751
前10家 3%
2000年排名榜
29
33
38
其他
97
71
67
62
券商数 量*
1998
1999
交易量**
2000
1. 银河证券 2. 国泰君安 3. 申银万国 4. 南方证券 5. 海通证券 6. 华夏证券 7. 广发证券 8. 天同证券 9. 广东证券 10. 联合证券
'01
99
97
95
93
* 包括上证和深证的A、B股交易额 ** 根据 2001年前10个月的数据推算的全年数 *** 2001年10月末的数据 资料来源: 中国证监会; FIBV
E 4
大陆证交所和香港证交所股票的市盈率 2001年5月9日 2000年
中国: A股
中国:
B股
16.3
香港*
18.3 12.7
十六大之后的中国资本市场
北京师范大学金融研究中心
2003年3月17日 钟伟
电子邮件:zhongwei@ 个人主页:
1
中国股票市场的过去十年
过去十年的经验和教训较为沉重，未来可能的改革思路仍然 是“可支付成本的改革。” 十六大报告的第二部分: “坚持稳定压倒一切的方针，正确处理改革发展稳定的关系。 稳定是改革和发展的前提。要把改革的力度、发展的速度和 社会可承受的程度统一起来，把不断改善人民生活作为处理 改革发展稳定关系的重要结合点，在社会稳定中推进改革发 展，通过改革发展促进社会稳定。”
17
中国的交易手续费收入(1993-2001)
机构 个人
交易额
10亿美元
1200
手续费收入 10亿美元
4.20
2.55
1.57 1.73
1.76
1.19
0.41
0.001.14 0.03
0.21 0.02
0.15
0.45 0.17 0.12 0.17
0.33
1993 1994 1995 1996 1997 1998 1999 2000 01E
百分比
美国股市*
中国股市
16.0
16.3
13.0
9.1 7.5
5.3
销售增长 平均股本 (95-2000) 回报率
(2000年)
亏损企业 比率
(2000年)
2000年市盈率为 30
* 在纽约证交所上市的公司 资料来源: Compustat; 小组分析
销售增长 (95-2000)
平均股本 回报率 (2000年)
23
十亿美元
中国公共养老金基金的余额
估计
养老金支出
28
32
35
40
45
50
56
63
71
79
养老金收入
26
28
30
33
35
38
41
45
48
52
年终养老金余额
9
5
1
-6
2001 2002 2003 2004
-15
-27
-42
-60
-83
2005 2006 2007 2008 2009
-110 2010
证券公司
市场份额 百分比
7
6
国泰君安
银河
5
南方
申银万国
海通
4 华夏
3
天同 大鹏
广发
2
国通 广东联合
国信 1
兴业
中信 光华大泰 福建闽发
西南证券
0
长城
0
50
100
150
200
零售网点/营业部的数量
资料来源:文献研究
11
股市信息
证券营业部在中国市场的作用
客户服务
股民为什么要去营 业部？
传播小道消息 投资者培训
社交娱乐 传播小道消息
交易
资料来源 : 文献研究
开立股票交易 帐户
下单
从券商处获得 购买股票的信 息咨询
与其他投资者 交流信息/小道 消息
在电脑终端上 观看股价走势 图表(市场走势、 K线分析)
与其他股民在 一起打发时间 (许多短线交易 者并无其它正 式工作) 12
国内上市承销业务市场份额
10亿美元，百分比 100% = 10.8 18.6 8.8* 4.2** 64.7***
69
151 38
31 62
1999 2000
175 13
87
2001* 16
股票发行的利润率
占承销手续费收入的百分比
国内发行
国际参照 标准*
40-50
关键驱动因素
30-40
与亚洲平均水平一致的合理的承销手续费 与国际水平相比，人员成本低廉 证监会对IPO的进入限制对市场有保护作用
* 美国投资银行的全球业务利润率 资料来源：访谈
495
258
371 202
306
44 98 49
93 95 97 99 '01
**
流通股的市值 10亿美元
195176
93-00年递
增率=52%
99
63 70 35 10 12 11
'01
99
97
95
93
***
x
波动比率 百分比
838 744
590
423 434