引言引言实物期权对于企业的评估、投资决策等都具有传统方法无可比拟的优点，实物期权理论经过二十多年的发展和实践，已经形成了一个较为合理的理论体系。

目前，实物期权理论在发达国家已逐渐深入人心，取得了人们的认同，而且在实业界开始应用实物期权定价方法或思想进行投资决策并获得了很好的经济效益。

但在我国，实物期权研究较晚，且在认识上与发达国家存在很多误区。

因此，研究实物期权在实业界的应用对我国的经济发展有着重要意义：第一,有助于寻找一个适合的方式帮助企业根据自身条件作出正确决策。

实物期权较传统的评估方法具有很强的灵活性，可根据项目前期的预测结合期权思想适时作出调整投资的决策；使得企业能够在变化多端的竞争市场中适时调整竞争战略，作出正确决策，获得最大收益。

第二,有助于企业正确评估自身价值；期权在国内外都在发挥着它的无可比拟的优越性，在国内国外的企业都会多多少少购买一部分期权来进行投资或者降低风险。

在期权被购买的同时，期权还会自身产生成本和价值，这就要求企业在进行项目投资评价中运用能够将期权考虑在内的计量方法进行评估，正确的计算企业自身真正市场价值。

第三,有助于国内的实物期权理论形成一个系统个理论体系，从而促进实物期权的发展与利用，促进我国经济发展。

目前，我国的实物期权理论尚未成熟，还没有形成完整的理论框架，这对于实物期权在我国实业界的应用是没有帮助的。

在实业界应用实物期权理论可以帮助企业将一些传统方法没有考虑到的因素充分考虑进去，计算出真正的企业价值。

而且，应用实物期权理论还可以与国外企业接轨，实现跨国合作或者进行跨国合并等等，带动我国经济的大发展。

第一章实物期权概述1.1 期权的概念1.1.1期权的基本概念期权是一种合约，也是一种未来选择权。

期权给予期权持有人在某一时间或者在该时间之前的任何时间以固定的价格购进或出售一种资产的权利。

例，小王在2011年12月买入了一套价值100万元房子，并且和某公司签订了一项期权合约，该期权合约规定小王可以在2012年12月31日之前的任何一天可以以120万元的价格将该房子出售给该公司。

那么，在2012年12月31日之前，若该房子的市价为200万元，小王可不执行期权，自己持有或者以市价卖出；若该房子的市价为120万元以下，小王可执行该期权，以120万元的价格卖给该公司。

需要注意的是，第一，期权是一种被赋予的权利，持有人只享有权利而不履行义务；第二，期权必须有标的资产，而期权出售人不必真正拥有资产，只要到期日按价差补足价款即可，即可以“卖空”；第三，期权在“到期日”之后行使无效。

1.1.2 期权的分类第一，按照期权合约授予期权持有人的权利的类别，期权分为看涨期权和看跌期权。

看涨期权，是合约授予期权持有人在到期日或到期日之前，以固定的价格“买入”某种资产的去权利。

相反，看跌期权，则是“卖出”某种资产的权利。

第二，按照合约对执行时间的规定，分为美式期权和欧式期权。

美式期权，是合约规定期权的执行时间为到期日之前的任何时间的期权，而欧式期权是合约规定期权的执行时间只能是到期日那一天的期权。

第三，按照合约规定的标的资产性质，分为实物期权和金融期权。

1.1.3 布莱克——斯科尔斯期权定价模型在例子中，假如小王花费了40万元的代价来和某公司签订期权合同，而最后小王选择执行期权，也就是说，假如不考虑期权成本，小王是净赚20万元，但是考虑到40万元的成本，小王最后是亏损了20万元的。

所以，如何计算期权的价值对公司来说是非常重要的。

然而，由于期权的风险依赖于标的资产的市场价格，而市场价格是随机变动的，又加上期权的投资报酬率处于不断变动之中，期权的价值很难以简单的现金流量折现法来计算。

自1973年，布莱克——斯科尔斯期权定价模型（简称B-S模型）的提出该人们带来了一个实用的期权定价模型，具有非常重要的意义。

（一）B-S期权模型的公式为：C = S * N(d1) − Le− rT N(d2)2d2=d1-其中：C—期权的当前价格L—期权的执行价格Pv(L)---期权执行价格现值S—标的股票的现价T—期权有效期r—连续复利计年度无风险利率σ2—连续复利计的以年计的股票回报率的方差（二）B-S期权定价模型的假设（1）股票在齐全寿命期内不发放股票股利或者不做其他的分配；（2）所有的交易都是连续发生的，股票价格四随机变化；（3）可以“卖空”卖者能够立即得到资金；（4）期权为欧式期权；（5）任何人都可立即借的任何数量的资金；（6）借款的利率是已知的，并且能够保持不变；（7）任何交易都不考虑交易成本。

1.2 实物期权的概念1.2.1 实物期权的基本概念实物期权是投资者通过投资实物资产，增加投资者的选择权，可以在未来采取的某种权利。

投资实物期权是一种主动性投资，投资者投资之后可以通过管理等各种行为来对现金流产生影响，它是一种权利而非义务，和投资于金融资产有很大不同。

实物期权虽然和金融期权有所不同，但它是建立在金融期权的理论研究的基础上，并通过多年的科学研究发展起来的。

换句话说，实物期权是将金融期权理论应用到实物或非金融资产的投资决策当中，源于金融期权理论，并且不断发展成为一门独立的学科。

进行实物期权分析是通过传统的决策分析理论，运用期权定价模型，即B-S 期权定价模型进行定价，评估，以此来作为期权是否执行的依据。

它的对象是项目中所隐含的不确定性及灵活性，通常用于企业投资决策评估。

1.2.2 实物期权的优点首先，实物期权定价模型可以克服传统现金流量折现法的局限性。

局限一：现金流量折现法应用的前提是假设企业在投资之后接受既定方案，不作任何改动，而在实际的经济活动中这种假设是不会实现的。

投资者在投资一项资产后会随时的关注这项投资的各种变化，会根据事态的变化作出继续增加投资或减少投资的决策。

因此，利用现金流量折现法进行项目决策有一定的局限性。

实物期权正好可以弥补现金流量折现法的不足，为企业的项目决策作出准确的判断。

局限二：现金流量折现法判断项目是否能够投资时为NPV大于0，但是研究证明，只有投资项目预期的现金流量现值为投资成本2倍时该项目才值得投资。

所以现金流量折现法就显得太过于武断。

实物期权是把一项投资看作是该公司的一项权利，根据实物期权的思想，公司可以灵活的选择投资项目的投资时间或放弃时间从而获得最大盈利或最小损失。

局限三：现金流量折现法将投资项目看成是一种可逆的投资，但是在现实的经济活动中，企业的投资是不能收回的，是不可逆的。

而实物期权的思想正好符合现实中的经济活动情况。

其次，实物期权对于提高社会或企业的资本配置效率、保持企业长期的竞争优势具有重要意义。

在新的经济环境下，发展机遇是企业发展壮大所必须具备的，企业采取实物期权模型进行项目投资，可以帮助企业作出准确的决策，抓住发展机遇。

最后，实物期权可以帮助企业管理重大经营风险投资，改善投资项目评价，增加股东价值。

第二章实物期权理论在我国企业发展中的应用2.1 实物期权与企业投资决策2.1.1 应用实物期权进行投资决策的意义第一，实物期权理论是决策者对于风险的态度发生转变。

期权价值=期权的内在价值+期权的时间价值期权的内在价值也就是波动价值，即该期权波动率越大，期权就越有价值。

所以，在传统的决策方法中，不确定性越高，项目的风险越大，反而决策者都会避免投资于这样的项目；但是对于期权思想，项目的不确定性越高，项目的期权价值越大，就越具有吸引力。

第二，实物期权理论改变了传统项目决策的标准。

在现实的经济活动中，项目决策要充分考虑到各种方面的不确定性。

传统的投资决策的最大缺点是没有考虑到这种不确定性或者假设是确定的，不变的，这对于项目决策是没有帮助的。

因为在不确定的环境中，净现值小于零的项目反而会非常具有投资的价值，项目本身所隐含的期权价值单单靠净现值来衡量是不够的。

实物期权理论能都充分考虑到这种不确定性，改变了以往用净现值来作为衡量项目价值标准。

第三，实物期权理论扩大、丰富了投资决策的理论体系。

实物期权理论充分考虑到了项目的不确定性和灵活性对投资决策的影响，是继动态投资理论体系考虑时间价值的又一次改善，完善了该领域的理论，为以后投资决策提供了又一种新想法，新观念。

实物期权理论的应用，准确率大大高于以往的投资方法，为人们的经济活动提供了一个准确的计算指标，目前已被各个领域所应用。

2.1.2 实物期权投资理论与传统投资理论的对比经过多年来专家学者对投资理论进行研究与探索，投资决策的理论方法在不断地进行着完善，考虑到的因素越来越多，从静态财务分析到考虑时间价值的动态财务分析，但是，灵活性越来越需要被考虑，这就出现了实物期权理论，它的发展越来越完善，与传统的投资决策方法对比，实物期权理论有着无可比拟的优点。

第一，不确定性。

现金流量折现法和净现值法的假设是假如现金流量是确定的，但是在以后的期间里，现金流量的流进和流出是不确定的。

因此，实物期权理论突破了这个假设，弥补了这些不足。

同时也反映出了管理者的主观能动性对企业是具有重要作用的。

第二，投资不可逆。

现金流量折现法的假设是该投资是可逆的，但是经济活动中，投资已投入的资金是不能再收回的，只能选择放弃或继续。

所以，实物期权理论更适合于现在的企业投资决策。

第三，与其他项目的联系。

传统的投资决策理论只考虑这一个项目的价值，对于其他项目对该项目的影响忽略不计，这不符合实际企业中的情况。

实物期权理论从分考虑到其他项目、业务对这一项目的关联效应，对于该项目的投资决策至关重要。

2.1.3 利用实物期权在投资决策中的方法步骤例:某公司为一个制造业企业，2004年决定引入新型的生产制造技术。

鉴于该公司的经济实力，公司决定，引入的设备分为两期进行投产。

第一期投资1300万元，第二期投资2500万元。

第一期是从2005年到2009年结束，经计算，每年的税后现金流量为300万元，400万元，500万元，500万元，500万元。

折现率为20％.第二期从2008年开始，一直到2012年结束，期间的税后现金流量是900万元每年，折现率同第一期一样，是20％，无风险折现率为10％.首先，不考虑该项目隐含的期权价值有题目可以列出现金流量表格:根据净现值的方法来判断该项目是不应该投资的。

其次，考虑实物期权对项目投资的作用由上可知，如果考虑项目中隐含的实物期权，则该期权的当前价格S=1557.59万元，执行价格L=2500万元，其现值为1878.25万元，假设股票价格的标准差σ=35％，无风险报酬率R=10％.+0.6062÷2= - 0.3088+0.3031=-0.006d2=d1-=-0.0057-0.6062= - 0.612根据正态分布下的累积概率表查询可知，N（d1）=0.4761 N(d2)=0.2676 因此，根据B-S期权定价模型可得：C = S ⨯N(d1) − Le− rT⨯N(d2)=1557.59⨯0.4761-1878.25⨯0.2676=238.95（万元）因此，该项目投资所隐含的实物期权价值为238.95万元第一期所投资项目的总价值= - 40.8+238.95=198.15（万元）由此可知，考虑到项目的期权价值后，该项目是可以投资的。