十是监管国际化。金融创新会促 进经济金融的全球化、一体化, 并增加 金融体系 的脆 弱性和 传染 效应, 一 些 大的金融机构在缺乏有效风险控制的 情况下, 面临更大的风险, 并可能出现 破产或兼并。为 此, 需要 加强 对金 融 衍生市场 管理 的国际 协调, 制 定统 一 的监管规 则, 建立 统一的 国际 性清 算 系统或托管抵押机构。
( 责任编辑 杨学钰)
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性被破坏。根据以往的 货币数量变化 对货 币需求进行预测的经济计量方程 式会产生 较大偏 倚, 这使 货币 政策 中 介目标的内容 发生变化, 货币供应量、 利率 等因 素 之间 的 稳 定 关系 不 复 存 在, 货币政策 的有 效性 受到 挑战 。金 融创 新使公众和金融机构通过派生的 信用扩张 满足货 币需 求, 这就 使中 央 银行 难以判断既定货币政策的实际运 行结果, 加大 了中央 银行 货币 规划 的 难度 。
组合, 为金 融机 构有效 管理 金融 资产 提供了新的手段, 从微观上来看, 会产 生价格发现、资 产管 理、成本 节约、业 务渗透、资本 形式等机制的变化, 这有 助于提高金 融市场 的效 率, 同时 加剧 金融市场的 脆弱 性。从 宏观 上看, 金 融创新会使货币政策面临挑战。其主
要原 因有: 一是金融创新使货币需求的稳定
栏目主持 : 刘 平
新 世纪金融 展望
金融创新的发展趋势 及其对货币政策的影响
钱小安
一、金融创新发展的原因 20 世纪 70 年代以来, 金融创新取 得了迅速发展, 主要表 现在: 70 年代 , 发达国家先后出现了浮动利率票据和 各种形式的 期货、期 权、掉期 市 场; 80 年代, 产 生 了国 债 期货 、股 票指 数 期 货、货币期权等, 同时出现了各种金融 衍生产 品的 组 合形 式; 90 年 代, 国 际 金融市场出现了期货期权、弹性期权 、 移动期权 等 具 有综 合 特 征 的金 融 工 具, 并实 现 了 24 小 时全 球 化 连 续 交 易。1995 年 10 月 18 日, 美 国 安全 第 一网络银 行成 为第一 家网 上银 行, 标 志着网络银行业务开始迅速发展。此 外, 1999 年芝加哥 期货 交易所 和芝 加 哥商品交 易 所 推出 可 转 移 保证 金 账 户, 意味着金 融业 务综合 化出 现新 的 开端。 最近 20 年金 融创 新 迅速 发展 的 基本原因 在于, 随 着经济 金融 全球 化 趋势的推 进, 各有 关国家 相应 放松 金 融管 制, 实行 金 融 自 由 化。 这样, 利 率、汇率更具易变性, 形成了金融创新 的客观基础。利 率风 险、汇率 风险 的 加剧扩大 了相 关资 产价格 的易 变性 , 激发了保 值和 投机需 求, 出现 了风 险 和收益的重新组合。 金融创新实际上是对收益与风险 进行的重新 捆 绑!, 从 而使得 金融 系 统的功能组合 发 生变 化。首先, 金 融 创新增加 了金 融资产 的流 动性, 从 而 提高了金 融机 构资产 管理 效率, 为 增 加盈利创 造了 条件, 而更 高的 流动 性 又提高了金 融机 构偿 债能 力。这样 ,
一方面, 杠 杆性 交易倾 向于 提高 金融 衍生市场的 风险, 使投 机性 交易 具有 较高的交易风险; 另一方面, 如果交易 者采取原生市场与金融衍生市场对冲
的交易策略, 其风险总和会更小。 最后, 金 融创 新会 产生 更多 的虚
拟资产, 如各 种形式的期货合约、期权 合约, 这些 合约 本身是 一种 所有 权形 式, 可能获得一 定 的收 益。金融 创新 使更多的资 金沉 淀在金 融衍 生市 场, 增强了金融市场的虚拟性。
金融创新成为金融机构提高效率的重 要 引擎! 。
其次, 金 融创 新会 提高 金融 资产 的收益率, 具 体有两种途径: 一是直接 增加有关资 产的收 益, 如允 许自 动将 低收益资产 转换为 高收 益资 产; 二是 金融创 新为 现 存 的 相关 资 产 提 供保
证, 为提高收益创造条件。 再次, 金 融创新有利于风险重组。
第八, 银 行更 多地 参与 债券 市场 业务。金融创 新导 致金 融非 中介 化, 银行业难以从贷款业务中获得足够的 收益, 因而会逐步扩大债券业务。
第九, 金融 业网 络化。 支付 清算 可能更多地 通过网 络来 实现, 银 行的 网上竞争将成为银行业改进金融服务 的重要内容。
三、金融创新对货币政策的影响 金融创新作为收益与风险的重新
展望 21 世纪 我国 金 融创 新发 展 趋势, 我国可能出现的金融创新有:
第一, 推出 金融 期货。 可以 在一 定条件下, 推 出主要股票指数期货, 恢 复国债期货 市场, 外汇 期货 也将 随着 国家放松外汇管制而出现。
第二, 建立 期权 市场。 可以 首先 推出股票期 权, 我国以 前出 现的 股票 认购权证就 是股票 期权 的雏 型, 外汇 期权等其他形式的期权可能应运而生。
六是交易网络化。不仅交易系统 内部将网 络化, 而 且为适 应因 特网 发 展需要, 将出现网上交易, 其发展将在 21 世纪日益加快。
七是交易集约化。在金融衍生市 场竞争日 益激 烈的情 况下, 不 仅各 市 场的联合 会有 所加强, 而 且市 场参 与 者集中的 现象 也会日 益突 出, 甚至 可 能出现少 数规 模较大 的、信用 风险 较 低的金融中介。
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新世纪 金融展望
中
国
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融
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闲置资金。 五是风险非对称性。金融工具可
按风险对 称和 风险 非对称 加以 区分 , 比如远期、期 货属 于收益 与损 失对 称 的工具, 而期 权等 工具则 属于 收益 与 损失非对称的工具。在市场剧烈变化 条件下, 利用 非对 称性工 具进 行动 态 调整, 其灵活 性要 比利用 对称 性工 具 更高。这样, 风 险非 对称 的金 融工 具 的交易量将会上升。
四是金融创新使中央银行保证支 付时会遇到新 的问题。金融创新会对 货币需求产生 影响。在 金融衍生交易 过程中, 不仅 交易及 其清 算过 程需 要 资金, 而且交 易结果 也会 对资 金需 求 产生 影响。
五是随 着金 融创 新的 发展, 银 行 和非 银行金融机构之间的业务区分日 益模糊起 来, 金融业 务现 代化 的趋 势 有所 加强。在银 行信 贷下 降的 同时, 非银 行金融机构的信用扩张会有所加 强, 这样, 整个金融系统 的货币信贷总 量和 结 构 的 不 确 定 性 会 有 所 增 强。 ( 有关金融创新的详细论述, 请参阅中 国金融出版 社出版 的∀21 世 纪金融 大 趋势# 丛书之一∀ 金融创新因果# )
第三, 推 出各种形式的债券, 如浮 动利率债券、保底利率债券、可赎回债 券、可转换债券等。
第四, 成立 各种 形式 的基 金。除 了成立以股票投资为主要内容的投资 基金外, 住 房信 贷基 金、债券 基金、期 货基金、外汇基金等也将相继产生。
第五, 店 头市 场将 会有 较快 的发 展, 适当时候, 人民币外汇远期买卖业务 和掉期将会在试点的基础上逐步推广。
二、21 世 纪金融创新的发展趋势 展望 21 世 纪金 融创 新 的发 展趋
势, 我们将看到最近 20 年 出现的金融 创新将会进一步深化, 新的金融工具、
金融市场、运 行机制 将会 得到 较快 的 发展 , 并呈现以下十大趋势:
一是全球 多极化。目前的金融创 新主要集 中在 少数发 达国 家和 地区。 随着市场 化进程 的加 快, 部分 发展 中 国家将加 快放松 金融 管制 的步 伐, 实 行利率市 场化和 汇率 自由 化, 利率 和 汇率的敏 感性增 强, 从而 增加 对金 融 创新的需求。而金融创 新在全球范围 内蔓延和发展 , 将使美国、英国的金融 创新垄断 地位有 所削 弱, 亚洲 金融 衍 生市 场在世界金融衍生市场中所占的 份额 将趋于增加。
三是 工具 组合 性。从 整体 来看, 现有 的金融衍生工具已经能够基本满 足人们对风险 规避和投资的需要。为 适应银行 体系重 建、企业 制度 改革 等 新的需求, 将 出现具 有综 合特 征的 金 融衍生工 具, 各种金 融工 具的 组合 体 将受 到交易者欢迎。
四是工具 可转换性。为了适应企 业降低资 产负债 率的 要求, 企 业融 资 迫切需要 多样化 , 可 转换 债券 以及 债 权和 股权的转换等融资方式对于企业 融资颇具吸引 力, 资信高、流动性好的 企业 债券的衍生市场有利于吸收社会
此外, 金 融创 新发 展的 原因 还有 避险要求和 投资 性要 求。第 一, 金融 创新有利于将风险从风险回避者转移
到风险偏好 者, 因此能 吸引 众多 的投 资者、证券批发商。第二, 由于投机需 求的存在, 金 融衍生交易才充满活力, 不过, 投机 也会 对市场 价格 形成 不利 影响, 过度 投机 会导致 市场 价格 的剧 烈波动, 然而 , 没有投机就没有市场发 展的动力。
二是金融创新改变了有关货币政 策目标的内容 。金融衍 生工具出现之 后, 原有的货 币供应 量概 念发 生了 变 化, 需要修正货币数量的定义, 以反映 金融 衍生交易所产生的影响。
三是金融创新改变了货币政策操 作目标与 中介 目标之 间的 相关 关系。 信息收集、储 存和传 递的 技术 进步 推 进了金融 创新, 现金 管理 日益 受到 重 视, 这使得中 央银行 控制 货币 和信 贷 增长的效率有 所降低。在利率市场化 的条件下, 货 币政策 中介 目标 可能 需 作出相应调 整。20 年来, 金 融创新 发 展较 快的国家货币政策中介目标都出 现了 较大的调整。
二是市场 趋同性。从金融市场的 形式来看, 店 头市场 的交 易量 增长 迅 速, 大多数店 头交易 都是 为了 满足 交 易者 资产管理 的需 求。相 比较 而言, 交易 所的交易主要为了满足投机交易 需求, 因此更 多地受 社会 游资 和投 资 需求的影响, 从发展趋势来看, 交易所 交易 量的相对比重将有所下降。