类别 化肥农药 化肥农药 化纤产品 化纤产品 化纤产品 化纤产品 化纤产品 化纤产品 精细化工 精细化工 精细化工 精细化工 石油化工 石油化工 石油化工 石油化工 石油化工 塑料产品 无机化工 无机化工 无机化工 有机原料 有机原料 有机原料 有机原料 有机原料 品种 YRD草甘膦 YRD尿素 锦纶 FDY 粘胶短纤 氨纶 40D 涤纶短纤 PTA 己内酰胺（ CPL） YRD MDI YRD DMF YRD己二酸 YRD甲基环硅氧烷 SEA 苯乙烯 YRD二甲苯 YRD苯乙烯 SEA 二甲苯 SEA 苯 YRD LDPE YRD烧碱 YRD纯碱 YRD液氯 YRD乙醇食用级 YRD1， 4-丁二醇 YRD醋酸 YRD丙酮 YRD环氧氯丙烷 近1月涨跌幅 2.77% 4.58% -2.53% -0.62% 1.87% -0.90% -3.09% -3.48% 9.20% -1.60% -1.40% -6.43% -2.38% -3.33% -7.76% -5.77% -8.54% -8.30% -1.43% -8.78% -15.15% -0.30% -12.47% -5.45% -10.91% -6.78% 近1季涨跌幅 近半年涨跌幅 近一年涨跌幅 4.42% 7.00% 15.56% 13.57% 19.52% 19.52% -7.85% -10.60% -19.64% -9.04% -4.17% -24.41% 0.46% 0.00% -13.00% -9.67% 2.51% -12.89% -5.47% 4.44% -12.06% -18.49% -19.17% -26.24% 13.02% 41.83% 5.45% 6.03% -0.81% -5.38% -20.86% -12.08% -37.94% -5.60% -8.57% -25.58% 0.25% 8.60% -2.78% -3.23% -6.75% -2.79% -3.35% 1.51% -5.61% -5.98% -2.28% -0.77% -8.23% 14.47% -10.08% -6.25% -12.50% -22.22% 13.11% 11.29% 7.81% -15.63% -27.03% -30.05% -26.32% -58.82% -73.33% 1.24% -8.39% -8.01% -9.94% -23.06% -33.28% 6.12% -5.45% -15.68% -7.20% -5.16% -19.23% -19.71% -12.00% -18.22%
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数据来源：CEIC 安信证券研究中心
化工行业投资到产能释放的周期约在 12 至 18 个月。在需求放缓的背景下，新增产能 的释放势必将影响行业的景气度。我们可以观察到产品价格自去年以来处于下行通道， 目前趋势尚无改变迹象。 表 1 供需矛盾导致产品价格下跌
数据来源：化工在线 百川资讯 安信证券研究中心 3
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化工
1.3. 企业盈利能力下行
化工企业盈利能力对于产品价格的弹性非常大。尽管行业整体产能有所扩张，但自去 年以来产品价格的持续下跌使得企业的盈利能力下滑的非常明显。我们可以看到化工 行业上市公司的净资产收益率（TTM） ，在去年三季度到达高点后下滑趋势非常明显。 今年一季度行业盈利同比下滑 40%（剔除了中石化、ST 股票和新股） 。因此，我们对 下半年基础化工盈利前景持谨慎态度。 图 5 企业 ROE 逐步下滑
14% 12%
10% 8% 6%
化工上市公司净资产收益率（TTM）
化工 同步大市-A
上次评级 同步大市-A
基础化工 化纤 化肥与农用化工 特种化工 报告日期 首选股票
000830 600426 002470 600478 601311 002044 600481 300108 002581 鲁西化工 华鲁恒升 金正大 科力远 骆驼股份 江苏三友 双良节能 双龙股份 万昌科技
同步大市-A 同步大市-A 同步大市-A 同步大市-A 2012-06-09 目标价
7.2 11.2 18.45 25.0 13.86 12.1 11.0 13.0 25.0
报告摘要：
需求承压，拐点尚未显现：地产投资与消费的较快滑落，使得规模以上工业同 比增速超预期下滑。未来2-3个季度投资需求的相对疲弱仍将延续，经济增长趋 势下滑难避免。化工行业投资增速在过去三年内保持在较高的水平。投资到产 能释放的周期约在12至18个月。在需求放缓的背景下，新增产能的释放势必将 影响行业的景气度。产品价格自去年以来处于下行通道，目前趋势尚无改变迹 象。化工行业上市公司的净资产收益率（TTM） ，在去年三季度到达高点后下滑 趋势非常明显。因此，我们对下半年基础化工盈利前景持谨慎态度。相对看好 需求稳定，价格同比上涨，同时受益于关税政策改变的尿素行业。 关注技术进步：目前我国乙二醇产能和产量仍不能满足实际生产的需求，每年 都需要大量进口。 全球乙二醇的生产主要采用以乙烯为原料的环氧乙烷水合法， 但依赖石油资源、水耗大、成本高，煤制乙二醇成本优势显著。嘧菌酯在国内 的专利权保护已于2010年1月到期。鉴于其良好的性能和巨大的市场需求，目前 国内掀起了嘧菌酯的建设热潮，据公开资料2011年可查产能将达到1,550吨。嘧 菌酯产能的大幅扩建将带动对原材料原甲酸三甲酯的需求。 政策驱动改善行业前景：工信部出台规划，到2015年再生铅行业产业规模和产 量将增加40%，产业集中度和布局将进一步提高。国内有望出台政策，实施铅蓄 电池企业生产者责任延伸制，大型铅酸电池企业有望受益。欧盟、韩国将从今 年11月1日起，实施强行性轮胎标签法规，届时绿色轮胎的全球市场份额将增加 15％以上。 高分散白炭黑作为绿色轮胎原料，新市场将带来新需求。工信部于 去年公布‚废旧轮胎综合利用指导意见 ‛ ，支持废轮胎回收热裂解，江苏三友 生产线投产在即。到2015年，我国海水淡化能力达到220万-260万立方米/日， 发展目标超预期10%-30%。 相对于2010年全国海水淡化能力只有66万立方米/日， 十二五期间海水淡化规划产能建设的年均复合增速将达到27%-32%。 自下而上寻找确定性机会：对于周期性品种，我们抱有谨慎的态度。大规模投 资带来的供给过剩逐步显现，需求端萎靡使得产品价格底部徘徊。相对看好需 求稳定，价格同比上涨的化肥。精细化工领域中，我们寻找技术突破，使得企 业可以在未来凭借高壁垒获得高收益的领域。同时我们十二五期间节能环保领 域将保持高增长，重点关注铅酸电池企业进军再生铅、绿色轮胎产业化给高分 散白炭黑带来广阔的市场空间、废旧轮胎热解技术、海水淡化市场。
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相关上市公司：鲁西化工、华鲁恒升、金正大、骆驼股份、科力远、江苏三友、 双良节能、双龙股份、万昌科技。 风险提示：经济增速减缓导致需求进一步下滑；产业政策施行力度低于预期

前期研究成果 石油与化工行业数据周报(2012 年 6 月 4 日) 2012-06-04 石油与化工行业数据周报(2012 年 5 月 21 日) 2012-05-21 石油与化工行业数据周报(2012 年 5 月 14 日) 1
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50% 40% 30%
20% 10% 0%
商品房销售面积: 累计: 季调:当月同比%
50 40
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Feb/10 Mar/10 Apr/10 May/10 Jun/10 Jul/10 Aug/10 Sep/10 Oct/10 Nov/10 Dec/10 Jan/11 Feb/11 Mar/11 Apr/11 May/11 Jun/11 Jul/11 Aug/11 Sep/11 Oct/11 Nov/11 Dec/11 Jan/12 Feb/12 Mar/12 Apr/12
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行业深度分析 家实行的财政刺激政策，拉动了对化工产品的需求。企业盈利能力在过去两年处于较 高水平，投资意愿强烈。另一方面是化工行业产业链长，易于上规模，产值较大，对 当地 GDP 的拉动作用明显，地方政府有动力去推进项目建设。 图 4 投资驱动产能快速增长
维持评级 行业深度分析/证券研究报告
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化工
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自下而上寻找确定性机会
2012 年中期策略报告
报告关键点：
基础化工：需求承压，拐点尚未显现 精细化工：关注技术进步 节能环保：政策驱动改善行业前景 投资策略：自下而上寻找确定性机会
T_PreferredLis t T_ReportDate
首席行业分析师
liujun@ S1450511020010
谭志勇
021-68765172 执业证书编号
行业分析师
tanzy2@ S1450511020017
T_CONTACTnalys t
报告联系人 贾鹏
021-68765906 jiapeng@
固定资产投资累计同比增长: 化学原料及化学制品 % 固定资产投资累计同比增长: 塑料制品业 %
45 40 35 30 25 20 15 10 5 0
F e b /10 M a r /10 A u g /10 S e p /10
固定资产投资累计同比增长: 化学纤维 % 右轴
160.00 140.00 120.00 100.00 80.00 60.00 40.00 20.00 0.00 -20.00