27
图 表 34 中 国 基 础 办 公 软 件 市 场 规 模 及 增 长 预 测
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图 表 35 金 山 办 公 营 业 收 入 规 模 及 增速
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图 表 36 金 山 办 公 归 母 净 利 润 及 增 速
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2
图 表 37 金 山 办 公 销 售 /管理/研 发 费 用 率
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图 表 38 金 山 办 公 综 合 毛 利 率 /期间费用率/销售净利率
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图 表 22 金 山 办 公 研 发 投 入 及 其 与 营 收 的比 较

图 表 23 金 山 办 公 研 发 人 员 及 其 占 比
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图 表 24 金 山 办 公 与 相 关 竞 品 之 间 的 竞 合关 系
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图 表 25 Microsoft 主 要 办 公 软 件 产 品 及 服 务 的 定价
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图 表 39 金 山 办 公 盈 利 质 量 及 预 收 项 目 变 化 情 况
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图 表 40 金 山 办 公 盈 利 预 测 关 键 财 务 指 标 假设
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图 表 41 金 山 办 公 同 行 业 可 比 公 司 估 值 比 较
30
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一、 国内电子办公龙头，深耕办公软件三十载
1.1 稀缺的国产文档类办公软件标的
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图 表 17 个 人 用 户 W PS 会员交易情况
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图 表 18 个 人 用 户 稻 壳 会 员 交 易 情 况
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图 表 19 金 山 办 公 各 项 业 务 毛 利 率 变化
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图 表 20 金 山 办 公 海 外 业 务 收 入 规 模 及 占 比
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图 表 21 金 山 办 公 的 核 心 技 术 及 主 要 效 果
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图 表 26 中 国 基 础 办 公 软 件 用 户 规 模 变 化
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图 表 27 中 国 移 动 互 联 网 用 户 数 量 变 化 （亿）
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图 表 28 中 国 移 动 办 公 市 场 规 模 及 预测
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图 表 29 文 档 处 理 类 办 公 软 件 的 典 型 AI 技 术 及 应 用
1.2 国内外已形成较为全面的业务布局
金山办公前身为国内知名软件厂商金山软件（3888.HK）旗下的独立办公软件业务主体，于 2019 年 11 月分拆至科创板上市，实控人为雷军。除了金山办公的电子办公软件业务外，金山软件业务范围 还包括网络游戏与金山云（近期于Nasdaq 上市，代码 KC.O）等，纽交所移动工具应用与互联网娱 乐上市公司猎豹移动（CMCM.N）亦是其联营企业。此外，由于实控人的关系，智能手机及智能硬 件 巨 头 小 米 集 团 （1810.HK）亦是公司关联方。 我们认为，来自小米系与金山系的关联关系应可形成一定生态优势，对于金山办公开展业务具有一 定帮助。例如，金山云作为公司第一大供应商，在云与 CDN 服务方面可给予公司较强的保障；小米 手 机 是 公 司 APP 的预装渠道之一，并帮助公司开展市场推广活动。
金山办公是国内领先的办公软件和服务提供商，主营业务为 WPS Office 办公软件产品及服务的设 计 研发及销售推广。全球范围来看，文档类办公软件市场仍主要由软件巨头 Microsoft 所统治，而 随着 云时代的到来，Google Docs 等文档类云服务也开始占据一席之地。在这样的背景下，金山 作为极 少 数 能 与 国 际 巨 头 竞 争 的 中 国 办 公 软 件 企 业 ，具有明显的稀缺性。 除了家喻户晓的Microsoft Office 以及纯SaaS 服务Google Docs 外，苹果公司适配于自身操作系统 的办公软件 iWork 提供文字文档、电子表格、演示文稿等功能，亦是金山的竞争对手。在国内， 如 永中Office、中标普华Office、石墨文档、腾讯文档等亦属同业友商，在不同程度上形成竞争。 总体 来看，文档类办公软件为巨头主导的市场，形成规模的厂商数量较为有限，凭借先动优势， 金山办 公 在 国 内 拥 有 可 观 的 市 场 份 额 ，国产厂商中处于领先地位。 图表1 电子办公领域的典型国内外厂商
正文目录
一、 国内电子办公龙头，深耕办公软件三十载
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1. 稀缺的国产文档类办公软件标的
6
2. 国内外已形成较为全面的业务布局
6
3. 多年深耕电子办公领域，已获得普遍认可
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4. 员工规模迅速扩张，人力资源质地优良
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二、 业务发展势头强劲，已进入良性循环
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1. 产品服务体系颇为完善，商业模式已成型
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1
图表目
录图表 1 电子办公领域的典型国 内外 厂商
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图表 2 金山办公股权结构及参控股子公司
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图表 3 金山 W PS 产品的关键发展历程
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图表 4 金山办公的产品及服务被各类用户广泛使用
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图表 5 金山办公员工数量、结构及人均薪酬
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图表 6 金山办公的主要业务构成
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图表 7 金山办公的主要产品及服务梳理
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3. 持之以恒终迎来时代契机，成长空间逐步打开
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4. 信创与移动端优势引导下，看好用户生态加速扩张
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四、 财务分析、盈利预测与投资建议
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1. 财务分析：处于高成长期，盈利质量高
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2. 盈利预测与估值：延续高增长，高壁垒及远景空间决定其价值
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3. 投资建议：优质高成长科技企业，稀缺的国产基础软件主题标的
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图表 8 金山办公的主要盈利模式梳理
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图表 9 金山办公主要产品/服务的定价
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图 表 10 金 山 办 公 的 销 售 体 系 构 成
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图 表 11 金 山 办 公 各 销 售 渠 道 的 收 入 占 比
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图 表 12 金 山 办 公 主 要 产 品 MAU 变 化 情 况 （单位：亿）
2. 已搭建起层次清晰的销售体系，直销渠道占比持续提升
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3. 用户规模持续增长，经营状况蒸蒸日上
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三、 “技术立业”构筑坚实内核，顺应时代潮流打开发展空间
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1. 秉持“ 技术立业” ，长期积累及高研发构筑护城河
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2 . 立 足 “ 重 ” 功 能 文 档 处 理 技 术 ，辅 以 免 费 /低 价 策 略 抢 占 市 场
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图 表 30 中 国 及 全 球 PC 端 非 授 权 软 件 安 装 率
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图 表 31 中 国 非 授 权 软 件 安 装 率 与 主 要 发 达 国 家 比较
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图 表 32 W PS Office 用 户 画 像 总 结
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图 表 33 金 山 办 公 基 于 信 创 与 移 动 端 优 势 的 成 长 路径
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图 表 13 金 山 办 公 各 主 要 产 品 的 MAU 数量
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图 表 14 金 山 办 公 各 主 要 产 品 的 MAU 结构占比
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图 表 15 金 山 办 公 主 要 产 品 付 费 MAU 变化情况
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图 表 16 金 山 办 公 各 项 业 务 收 入 增 速 及 占 比 变 化