需求回落，增长放缓，通胀走高，大宗商品高位运行——2011年中国宏观经济形势主题词2011年是我国第十二个五年计划的开局之年，在发达国家经济复苏缓慢、全球流动性泛滥、大宗商品价格普遍上涨、人民币升值压力犹存的复杂背景，以及政府“稳发展、控通胀、宽财政、稳货币、惠民生”的宏观经济政策基调下，中国宏观经济运行的复杂程度和面临的挑战和困难都将超过以往。

综合多家研究机构观点，2011年中国经济在国际经济复苏放缓的背景下，以内生因素作为主要驱动力，GDP可望实现较快增长，但受总需求水平回落影响，增速将有所放缓；全年通货膨胀压力较大，CPI呈前高后低走势；主要大宗商品价格预计仍将高位运行，总体维持上涨局面。

一、全球经济复苏势头趋缓，经济发展外部环境复杂多变。

受制于内生经济增长动力缺乏、全球经济不均衡复苏、发达国家主权债务危机和财政压力等不利因素影响，2010年全球主要经济体GDP增速较上年放缓，显示出复苏乏力的迹象和信号。

2011年，国际金融危机的深层次影响仍未完全消除，世界经济难以进入稳步增长的良性循环，系统性和结构性风险依然较为突出。

美国经济复苏动力依然不足，失业率居高不下，房地产业依旧低迷，银行放贷能力尚未复苏，以消费为主导的美国经济尚未有实质性好转。

欧洲主权债务危机时有爆发，对本来疲弱的经济复苏无疑是雪上加霜。

在财政重建和刺激经济的“二难选择”中，欧洲经济很难较快恢复到危机前水平。

日本经济在对美国和中国的双重依赖中有所恢复，但其受外部影响较大，未来仍有不确定性。

印度、巴西等新兴经济体尽管回升势头较好，但在发达经济体整体增长疲软的情况下，高增长能否持续存在较大变数。

总体而言，2011 年世界经济将由前期超常规政策刺激下的恢复性反弹转向平稳甚至低速增长阶段，我国经济发展面临的外部环境依然较紧。

图1：主要发达经济体GDP增长率数据来源：长江证券二、有效需求增长放缓，中国经济增速小幅回落。

2010年中国经济虽然受到世界经济复苏乏力的影响，但工业生产强力反弹，国内需求强劲，出口恢复性较快增长，三大动力协调性明显增强，延续了2009年以来的回升向好态势，全年仍保持较高的增长速度。

作为“十二五”的开局之年，2011年中国经济将继续保持增长动力，但在外需乏力、货币政策收紧和经济结构调整等因素的影响下，拉动社会总需求的“三驾马车”——投资、消费和净出口增速将有所放缓。

预计全年GDP增长速度有所回落。

表1：中国部分主要经济指标注：2010年指标中带*标记的为预测值数据来源：国家统计局，WIND资讯，中国银行，中国三星经济研究院图2：中国GDP走势及预测数据来源：WIND资讯，中邮证券（一）投资增速依然较快，但增速有所回落。

固定资产投资是GDP 构成的要素之一，与经济增长有同步的趋势。

2010年1-10月，中央项目固定资产投资同比增长10.0%，低于1-9月的10.1%，增长持续回落。

地方项目固定资产投资同比增长25.9%，与1-9月份持平。

2010年10月份国房景气指数为103.57，较上月小幅回升。

1-10月份全国完成房地产开发投资同比增长36.5%，增幅高于1-9月的36.4%，房地产投资依然高涨。

图3：中国政府固定资产投资与经济增长数据来源：WIND资讯图4：中国房地产开发投资完成额与国房景气指数数据来源：WIND资讯就投资需求而言，2011年既有促进投资增长的有利因素，也有不利因素，总体上投资增长将小幅放缓。

有利因素主要包括：各地区在“十二五”规划开局之年的投资热情高涨；“新非公36条”等政策促进民间投资。

不利因素主要是2009年为应对危机出台的刺激性政策逐步淡出；公共基础设施的投资拉动效应逐年衰减；房地产调控政策趋于严厉；财政支出重在结构调整，政策向保障民生领域转向。

同时，由“适度宽松”转向“稳健”，实际操作已有所“趋紧”的货币政策也将对民间自发投资产生不可忽视的抑制作用。

2011年全社会固定资产投资增速将在2010年回落的基础上继续小幅下降，对经济增长贡献度减弱。

（二）居民收入保持增长，扩大消费仍需政策助力。

随着已有政策效应的发挥，城乡居民社会保障制度的不断完善，以及就业形势的好转，2010年城乡居民收入呈较快增长态势。

前三季度全国城镇居民人均收入达到14334元，较上年同期增长了10.5%；前三季度农村居民人均收入达到4869元，同比增长了13.1%。

预计2011年城乡居民收入水平将延续这一趋势，保持较快速度增长。

收入提高为扩大消费需求提供了动力，有利于宏观经济增长。

同时应看到，2010年社会消费品零售总额和消费者信心指数出现小幅走低的趋势。

10月份社会消费品零售总额较上年同期增长18.6%，增速低于9月份的18.84%。

9月份消费者信心指数为104.4，低于8月份的107.3。

图5：中国城乡居民收入增长单位：%注：较深色线—城镇居民收入增长率，较浅色线—农村居民收入增长率数据来源：BNP PARIBAS图6：中国消费者信心与零售销售数据来源：WIND资讯2011年消费需求增长的动力依然较为充沛，消费需求对经济增长的贡献度将保持在较高水平。

但同时受到多方面压力和制约：一是居民收入增长相对经济发展提升较为缓慢；二是通胀水平走高，特别是食品、住房等生活必需品价格持续高涨；三是家电、汽车等领域大规模刺激消费的政策逐步退出。

我国经济增长方式实现由投资推动为主向消费推动为主的根本转变，还需要政府在收入分配制度领域加大改革力度。

（三）外需市场复苏缓慢，出口增长回落。

2010年中国对外贸易呈现高增长态势。

1-11月全国出口名义增长33.0%，进口增长40.3%，而去年同期则分别是同比下降18.9%和15.7%。

2010年出口高增长的原因主要有：一是世界经济复苏，外部环境好于去年；二是2009年出口增长为负19%，出现低基数效应；三是稳定出口政策效继续显效。

图7：中国外贸进出口增长率数据来源：WIND资讯，中国银行2011年，美国、欧洲、日本等我国主要贸易伙伴的进口需求增长放缓，发达经济体贸易保护主义趋势加重，人民币升值预期、劳动力等要素成本上升使出口产品的价格竞争力降低，我国对外贸易条件有所恶化，同时受上年基数抬高等因素影响，预计外贸进出口增长速度比2010 年将有所放缓，贸易顺差也将减少，出口对经济增长的贡献度有所削弱。

三、物价水平居高不下，通胀压力明显上升。

2010年全国消费物价水平不断走高，CPI由1月份的1.5%逐月回升到11月份的5.1%，达到28个月以来最高。

1-11月份，居民消费价格同比上涨3.2%，比上半年扩大了0.6个百分点，比一季度扩大了1个百分点。

从环比来看，2010年前11个月，有8个月份环比正增长，只有3个月份环比为负增长。

推动2011 年物价进一步上涨的因素主要包括：一是农产品价格上涨压力依然很大，一方面来自于二元经济结构的调整，另一方面来自于国际粮价震荡和上涨在国内的传导。

二是要素价格上升，成本推动型通胀成为主要形式，特别是劳动力结构性矛盾突出，劳动力成本继续上升已成定势。

三是人民币升值预期推动国际资本流入增加。

与此同时，2011年经济增速将比2010年有所放缓，产出缺口缩窄，有利于减轻对通胀的压力。

趋紧的货币政策将逐步回收过剩的流动性，货币供应增长逐步回归常态，对通胀压力有减缓的作用。

受经济运行惯性影响，预计2011年上半年CPI涨幅仍处于高位，随着各项调控政策的逐步到位，下半年CPI涨幅将出现回落，全年通胀走势将前高后低，呈现渐次回落的态势。

图8：中国CPI走势及预测数据来源：WIND资讯，中邮证券四、大宗商品价格高位运行，总体维持上涨局面。

2010年国际大宗商品市场延续着2009年以来的上升势头，但速度明显放缓，波动性加大，主要大宗商品价格回到了2008国际金融危机爆发时的水平。

2011年恶劣的气候表现将导致北美、欧洲、南美等主要农业产区普遍歉收，使农产品供给减少。

主要金属及矿产则主要受新兴经济体增长强劲的影响，需求将进一步走高。

同时美国等发达国家宽松的货币政策在不断地为大宗商品价格上涨输送资金动力。

随着经济复苏和通胀蔓延，2011年主要大宗商品价格预计将维持上扬趋势，但全球经济的总体复苏态势尚不足以支撑持续大幅上涨，其间可能出现较大幅度波动。

值得注意的是，由于大宗商品的金融属性越来越占据了主导地位，主要国家也加大对市场投机的打击力度，在多重复合因素作用下，大宗商品短期价格走势判断难度将进一步加大。

图9：CRB现货与期货指数数据来源：WIND 资讯图10：部分主要大宗商品国际价格走势0.0020.0040.0060.0080.00100.00120.00140.002009-1-22009-2-22009-3-22009-4-12009-5-12009-6-12009-7-12009-8-32009-9-12009-10-12009-11-22009-12-12010-1-42010-2-12010-3-12010-4-12010-5-42010-6-12010-7-22010-8-22010-9-12010-10-12010-11-1国际原油价格(美元/桶)国际金属铜价格(百美元/吨)国际大豆价格(十美分/蒲式耳)数据来源：长江证券随着经济快速发展及工业化水平提高，中国对大宗原材料类商品的需求日益增长，初级农产品、金属矿及能源化工类商品的进口依存度不断上升，市场价格走势与同类商品的国际市场密切相关，。