周羽
于高位，这将驱动珠宝消费刚需稳健增长。再次，鉴于中国目前存在着投
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资渠道较少与居民财富持续增长的矛盾，预期投资需求仍将继续促进足黄
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金珠宝短期高增长，但长期看消费类珠宝空间更大。预计 2013-2017 年珠
执业证书编号：S1010513070005
珠宝企业三大核心竞争力：品牌运营、渠道管控及原创设计能力。1）品
牌运营能力是最重要护城河，国际巨头以品牌并购快速做强：1987-2012 年 LVMH62 次收购，拥有约 60 个奢侈品牌（7 个珠宝钟表品牌），收入 CAGR21%。2）自营渠道控制力强、毛利率 30%-50%显著高于加盟 7%-10%水平，以自营高效产业链为基础推进 O2O 全渠道营销是趋势。3）
证
珠宝行业专题研究报告
券
研 究
行业空间大，得产业链者得天下
报
告
/行Biblioteka 2014 年 3 月 12 日
业
强于大市（首次）
研
投资要点
究
珠宝行业高速增长，2007-2013 年 CAGR 36.4%。中国 2013 年金银珠宝
中信证券研究部
/
商 贸 零 售
零售额为 2959 亿元，2007-2013 年复合增长率达 36.4%。2013 年全年 限额以上企业金银珠宝零售额保持 25.8%的高同比增速，明显快于其他消 费品类。参照美国 1929-2000 年珠宝产业发展历程，中国珠宝消费在人均 GDP 达 5000 美元后已进入黄金增长期。
渠道珠宝公司 2013/14 年合理 PE20-30X/17-25X，足黄金+加盟体系公司 10-15X/9-15X。预期高景气珠宝行业未来将享有高估值溢价。给予行业“强 于大市”投资评级。首选品牌运营、渠道管控及定价能力强的珠宝企业，
推荐潮宏基、老凤祥、周大福，维持三者“买入”评级。
2. 《 Chow Tai Fook (1929.HK) Initial
赵雪芹
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行
消费升级与投资需求驱动珠宝行业持续高景气。首先，2013 年中国人均
执业证书编号：S1010510120001
业
GDP 已达 6800 美元，进入消费升级阶段；预计中国目前人均珠宝消费增 速至少是人均 GDP 增速两倍。其次，预计中国结婚率未来 5-10 年仍将处
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珠宝行业专题研究报告
目录
投资聚焦 .............................................................................................................................. 1 投资逻辑 .............................................................................................................................. 1 创新之处 .............................................................................................................................. 1 风险因素 .............................................................................................................................. 1 珠宝行业周期及驱动要素..................................................................................................... 2 行业概览 .............................................................................................................................. 2 行业周期：中国珠宝行业进入黄金增长期 ........................................................................... 2 驱动要素一：居民收入持续增长，婚庆刚需强劲 ................................................................ 3 驱动要素二：投资需求短期持续 .......................................................................................... 5 品类结构：预计 K 金/镶嵌类珠宝增长空间更大 .................................................................. 7 珠宝行业分析：集中度提升/产业链提效.............................................................................. 8 中国市场：集中度不断提升 ................................................................................................. 8 珠宝产业链：强势品牌整合冗长产业链获利丰厚 .............................................................. 12 珠宝行业核心竞争力：品牌运营、渠道管控及定价能力 ................................................... 16 品牌运营构筑宽广护城河................................................................................................... 16 自营模式提高毛利率，OTO 全渠道营销大势所趋 ............................................................. 18 定价能力提升盈利水平 ...................................................................................................... 21 行业风险提示..................................................................................................................... 22 原材料价格波动风险 .......................................................................................................... 22 宏观经济下行风险.............................................................................................................. 22 珠宝行业投资策略与重点公司推荐 .................................................................................... 22 看好珠宝行业高速增长，首次给予其“强于大市”评级.................................................... 22 投资策略：首选具备品牌、渠道和定价优势的珠宝企业.................................................... 24 重点公司推荐 ..................................................................................................................... 25
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插图目录
图 1：中国珠宝零售与宏观经济增长率................................................................................ 2 图 2：中国珠宝零售额与增长率........................................................................................... 2 图 3：美国人均 GDP 与珠宝消费历史周期.......................................................................... 3 图 4：各国（地区）人均珠宝消费金额................................................................................ 3 图 5：中国人均珠宝消费额与人均国民收入二次拟合 .......................................................... 4 图 6：2013-2017 人均珠宝消费预测 .....................................................