ST背景
第六部分
水井坊ST后的盈余管理侧重哪些方面？ 战略方面，公司近两年出售或 暂停重大项目。如经2015年6 月9日召开的公司七届董事会 2015年第四次临时会议及 2015年6月30日召开的2014年 度股东大会审议通过，公司决 定终止邛崃项目，不再按原计 划继续投资建设。
分 析
第六部分
水井坊ST后的盈余管理侧重哪些方面？
水井坊
后MBO公司之水井 坊
第十二组
目录
第一部分 第二部分 第三部分 第四部分 第五部分 第六部分
水井坊简介及MBO相关背景 水井坊MBO前后的股利政策变化及原因？ 水井坊在制定股利政策时主要考虑了 哪些因素？ 水井坊MBO后的股利政策对公司价值产生 了什么影响？如何测量这种影响？ 从保护投资者的视角出发，如何对上市公 司后MBO时期的股利政策进行规范？
水井坊ST后的盈余管理侧重哪些方面？
壹
水井坊简介及MBO相关背景
第一部分
水井坊简介及MBO相关背景
水井坊位于成都老东门大桥外，是一座元、明、清三代川酒老烧坊的 遗址。2000年被国家文物局评为1999年度全国十大考古发现之一， 2001年6月25日由国务院公布为全国重点文物保护单位。以后又被载 入大世界吉尼斯之最，“世界上最古老的酿酒作坊。”水井坊遗址的 发掘极大地丰富了中国传统酒文化研究的内容，填补了中国古代酒坊 遗址、酿酒工艺等方面的考古空白。2003年，经四川国资委批准， 全兴集团管理层自筹资金设立的盈盛投资、全兴股份工会和深圳矢量 投资分别受让原全兴国有股67.7%、12.3%和20%，水井坊成功实行 MBO。
106.98 109.83 103.08 253.36 % % % % 10.87 % 18.66 % 94.60 % 3.26%
水井坊全部现金流量比率 9.20% 43.74 %
连续多年的高现金分红使水井坊的优质投资项目面临巨大的资金缺口，企 业因此丧失了财务弹性，失去了宝贵的成长机会。 用全部现金流量比率（经营活动现金净流量/（筹资现金流出+投资现金流 出））来衡量企业的财务弹性
第四部分
股 利 政 策 对 公 司 价 值 产 生 的 影 响 在同行业的平均全部现金流量比率增长的同时， 水井坊的全部现金流量比率反而下降。经营活动 产生的现金净流量连续多年均不能满足投资和筹 资现金需求，这导致水井坊缺乏财务弹性，使之 不能投资优质项目。其2008年共有17个项目处 于计划中状态，且距离项目公告日都已过六七年 时间，其中不乏对水井坊的发展起重要作用的优 质项目，这大大影响了公司的成长及发展后劲。
泸州老 窖
营业收 入 水井坊 泸州老 窖 营业利 润 水井坊 泸州老 窖
246680. 6
105238. 5 104480. 5 7656.5 9753.1
264684. 2
91870.3 117703. 1
250625. 4
79371.8 128225. 1
265022. 6
60404.5 145664. 4 14729.0 15192.9
第四部分
股 利 政 策 对 公 司 价 值 产 生 的 影 响
2002年 总资产 水井坊 248486. 1 2003年 230533. 3 2004年 158678. 5 2005年 172224. 2 2006年 188526. 6 2007年 226396. 2 2008年 251250. 5
处置大量存货而确认为评 估减值，冲抵“资本公积” 从而达到粉饰报表、虚增 利润的目的。
分 析
第六部分
水井坊ST后的盈余管理侧重哪些方面？ 2014年，水井坊展开了第三次裁员调薪。营 销一线，薪资不作调整，中高层和管理者采 用两种政策，一种是“升级不加薪”，职工 升职薪资不变，一种就是降薪。此轮调整最 大薪资降幅达到一半以上，等于年薪腰斩， 所以自己将选择离开。今年3月份以来，水井 坊已有两轮调整，有200—300人离开公司。 有业内人士估计，照此，水井坊的大批中高 层将会离职。
341435. 5
80450.7 186937. 6 22308.7 48577.7
449186. 1
100394. 7 292685. 5 43171.0 106263. 0
509306. 2
117891. 4 379837. 9 48863.1 167622. 9
-15623.8 13480.2 10401.1 9577.7
陆
水井坊ST后的盈余管理侧重哪些方面？
第六部分
水井坊ST后的盈余管理侧重哪些方面？ 被全球最大酒企帝亚吉欧收购的中国白酒上 市公司—水井坊，并没有成长为像茅台那样 的公司，反而成为行业的掉队者。继2013年 巨亏1.54亿后，水井坊宣布2014年第一季度 再亏8500万，并预计今年亏损面积将放大至 3亿，按照《上海证券交易所股票上市规则》 规定，水井坊成为中国白酒行业第一家ST公 司。
贰
水井坊MBO前后的股利政策变化及原因
第二部分
水井坊MBO前后的股利政策变化及原因
第二分
水井坊MBO前后的股利政策变化及原因
2003年实行MBO之前水井坊仅有过两次 “微博”的分红，自MBO之后，水井坊 每年的现金分红力度却在不断增加， 2009年竟达到每10股派现金红利5.4元 （含税）的高红利利润分配方案。从 2004年到2009年，水井坊的净利润总 额为10.85亿元，而分红总额为8.97亿 元，总分红率高达82.67%。
参
水井坊在制定股利政策时主要考虑了哪些因素？
第三部分
水井坊在制定股利政策时主要考虑了哪些因素？
管理层兼股东的利益 诉求
因
素
高额的贷款给管理层造成的极大的归 还本金和利息的压力，使其产生了从高 现金分红中获取资金还款的动机，而不 考虑公司长期发展。
肆
水井坊 MBO 后的股利政策对公司价值产生了什么影响？如何测量这种影响？
第四部分
股 利 政 策 对 公 司 价 值 产 生 的 影 响 受益于我国经济的腾飞，食品饮料行业自本世纪以来获得 了长足发展，这给水井坊的发展提供了良好的市场条件。 但从表中可以清楚地看出两家白酒企业在7年的时间里财 务业绩的巨大差别。7年间，泸州老窖的总资产增长率超 过了100%，其营业收入、营业利润的增长率分别超过了 260%和1600%。而水井坊7年的总资产增长率仅为 1.11%，其营业收入增长率也只有12%。这与前文所述的 高分红影响公司成长性具有内在的一致性，由此可以推论 水井坊的高现金分红行为降低了公司价值。
第二部分
水井坊MBO前后的股利政策变化及原因
原因
水井坊在后MBO时期进行高现金分红更多的是考虑管理 层兼股东的利益诉求。 “杀鸡取卵”式的高分红方式还与MBO的筹资方式有关， 许多管理层在进行MBO时并不具备收购所需的资金实力， 通常采取的方法是先贷款完成收购，之后再还款。高额 的贷款给管理层造成的极大的归还本金和利息的压力， 使其产生了从高现金分红中获取资金还款的动机，而不 考虑公司长期发展。
伍
从保护投资者的视角出发，如何对上市公司后 MBO 时期的股利政策进行规范？
第五部分
如何对上市公司后MBO时期的股利政策进行规范？ 遏制MBO公司异常 高分红现象。监管部门 有必要采取措施遏制 MBO公司高分红的现 象，特别是既高比例分 红，同时还进行再融资 的现象
规范
监督MBO公司完善 公司治理，防止出现新 的“一股独大”和“内 部人控制”。
分 析
水井坊
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第十二组
第四部分
股 利 政 策 对 公 司 价 值 产 生 的 影 响
2001 年 同行业平均全部现金流量 36.45 % 比率 2002 年 43.74 % 2003 年 58.56 % 48.39 % 2004 年 73.19 % 73.19 % 2005 年 2006 年 2007 年 2008 年