企业的资本结构与市场价值 通常说来,企业的市场价值由企业股权资本的市 场价值和企业债务资本的市场价值组成。 若给定企业的投资决策,企业经营者的目标函数 就是寻找最优的资本结构以实现其市场价值最 大化。
MM定理
MM定理是美国经济学家F.莫 迪利安尼(F. Modigliani)和M. 米勒(M. Miller)提出的一个著 名定理,它标志着现代资本结 构理论的诞生。 此后,许多经济学家循着MM 定理的思路,在逐步放松假定 条件的基础上,发展了现代资 本结构理论。
有效资产组合
任何一个投资组合均存在有 效与无效之分。 在一个相同 的风险水平上, 可能存在很多 组合, 其中只有一个收益率是 最高的, 因而是有效的。
只有组合风险与组合收益的 交点落在 AC 曲线段上组合 才是有效组合。
资产组合的曲线与有效边界
证券价值评估及其思路 了解证券的内在价值,也就是对证券的价值进行 评估,对于制定正确的投资方案十分重要。 一个被普遍使用的估计内在价 值的方法是对该项投资形成的 未来收益进行折现值的计算,即 现金流贴现法。 用现金流贴现法计算证券的内在价值包括三步: 第一步,估计投资对象的未来现金流量; 第二步,选择可以准确反映投资风险的贴现率;第 三步,根据投资期限对现金流进行贴现。
������������ 为第t期的现金红利
∞ 2
+⋯=
������=1
������������ 1 + ������
������
市盈率
每股市价 市盈率 = 每股盈利
为什么要研究资 产定价模型？
为什么要研究资产定价模型？
资产定价模型就是帮助我们找到适当的贴现率 并确定资产价值的一种有用工具。 资产定价模型主要是资本资产定价模型 (CAPM)。此后,它有多要素模型和套利定价模 型之类的发展。
税盾效应与破产成本的权衡
新理论
20世纪70年代末,基于 现代经济学的进步特别 是信息经济学的发展, 一批针对影响企业资本 结构内部因素的全新资 本结构理论应运而生, 在很大程度上弥补了现 代资本结构理论的不足。
这批新资本结构理论包括很多流派,主要有代理 成本理论、信号理论和啄序理论等。
The End
资产组合风险
投资组合中各类资产正相关关系越强, 通 过组合投资降低风险的程度就越低; 负相 关关系越强, 通过组合投资降低风险的程 度就越高。
投资分散化与风险
资产组合的风险
系统性风险
非系统性风险
无法通过增加持 有资产的种类而 消除的风险
通过增加持有资 产的种类就可以 相互抵消的风险
投资分散化与风险
投资收益率：
C P1 - P0 r P0
期望收益率：

������：资产收入 ������1 ：期末价格 ������0 ：期初价格 ������1 — ������0 ：资本收入
r
pi i
1
n
ri
������������ ： 投资的未来第i种 可能的收益率 ������������ ：第i种收益率出现 的概率
债券价值评估
1. 到期一次性支付本息的债券。 其价值计算公式为：
������ ������������ = 1 + ������
������
PB为债券的价格;A为债券到期时的本利和;r为贴现率;n为债券到期前的 剩余期限
2. 到期一次性支付本息的债券。 其价值计算公式为：
C为定期支付的利息;M为债券的面值
权衡理论 权衡理论是对上述有税MM模型和破产成本理 论的一种理论综合,该理论认为资本结构的最终 选择是企业权衡税盾效应和破产成本(以及代理 成本等)的结果。
根据权衡理论,负债企业的市场价值可表述为:
为负债企业的市场价值;
为无负债企业的市场价值;
为税盾现值;
为破产成本现值。
权衡理论 权衡理论中财务杠杆与负债企业市场价值的关 系可用下图表示。
证券市场线
期权价格与期权定价模型
期权费
内在价值
时间价值
市场价格大于执
期权费超过其内
行价格的部分
在价值的部分
期权价格与期权定价模型
以美式期权为例：
看涨期权Call的价值区间是:
Call ≥ max（0，P-S）
看跌期权 Put 的价值区间是:
Put ≥ max（S-P，0）
P 为相关资产在合约执行时的市场价格；S 为执行价格。
期权定价的二叉树模型
一期的期权定价模型
布莱克-斯科尔斯定价模型
企业的资本结构与市场价值 企业的资本结构有广义的资本结构和狭义的资 本结构之分。
广义的资本结构涵盖了企业全 部资本的构成,不仅包括长期资 本,也包括短期资本。
狭义的资本结构仅指长期资本中债务资本与ห้องสมุดไป่ตู้ 权资本的比例关系,其实质是企业股东权益与债 权权益的分配问题。
中国人民大学出版社
第四版
第十章
资产组合与资产定价
第一节 风险与资产组合 第二节 证券价值评估
第三节 资产定价模型
第四节 期权定价模型 第五节 资本结构
金融市场上的风险
市场风险
道德 风险 操作风险
信用风 险
流动性风
政策风险 法律风险
险
道德风险 道德风险的“风险”,英文是hazard,上面所说 的各种风险的“风险”,英文却是risk。 投资者和融资者对信息的掌 握是不对称的:在一般情况下, 投资者对于融资需求有关情 况的了解,不可能像融资者了 解得那么多。 对于融资成立之后,融资者不按约定的方向运用 所融入的资金,这类问题也归入道德风险的范围。
莫迪利安尼
MM定理
无税MM模型 有税MM模型 破产成本理论
核心内容是:在具备 完美资本市场的经 济中,若不考虑企业 所得税因素,企业价 值与企业的资本结 构无关。
基于破产成本理论, 一条路径以税务 税盾效应对企业市 学派为代表,其核 场价值的提升作用 心是引入企业所 是有边界的;企业在 得税因素,强调税 做出债务融资决策 盾效应；另一条 时,需要充分考虑财 路径以破产成本 务危机成本乃至破 学派为代表,认为 产成本对企业市场 债务融资会增加 价值产生的综合绩 企业的破产成本。 效。
关键是估量风险程度
只要投资,投资者就必然要冒风险。
人们不会因为投资有风险就不去投资， 只不过是选择自己可以承受的风险项 目投资。 问题是要想办法估计投资对象的风险 程度。
哈里· 马科维茨(Harry Markowitz) 1952年,美国经济学家、诺贝尔经济 学奖获得者提出了资产组合理论
风险的度量
资本市场理论
资本市场线以公式可 表示为：
������������ − ������������ ������������ = ������������ + × ������������ ������������
资本市场线
资本资产定价模型
用公式表示为:
������������ = ������������ + ������������ ������������ − ������������
债券价值评估
3. 定期付息、 没有到期日的债券，价格计算公式可以写为：
������ ������������ = ������
影响债券价格波动的因素主要是贴现率，也就是利率的变化。
股票价值评估
计算普通股股票价值的一般公式为：
������1 ������2 ������������ = + 1 + ������ 1 + ������
风险的度量
可以用收益率与期望收益率的偏离程度 表示风险：
资产组合风险
资产组合的收益率相当于组合中各类资产 期望收益率的加权平均值, 权数是各资产 价值在资产组合总价值中所占的比重, 其 计算公式是:
������
������������ =
������=1
������1 ������������
������������ ：资产组合的期望收益率 ������������ ：第i种资产所占的比重 ������������ ：第i种资产的期望收益率
谢谢！