什么是行为金融学？
• "Behavioral finance is the study of how psychology affects financial decision making and financial markets.” --Shefrin (2001)
• 行为金融研究心理现象怎样研究金融决策 和金融市场 – 舍弗林
行为金融学
导论
参考教材
• 陆剑清主编，《行为金融学》，清华大学出版社， 2013 • 陆剑清主编，《投资行为学》，清华大学出版社， 2012 • 饶育蕾、刘达峰，《行为金融学》，上海财经大 学出版社，2003 • 高鸿桢，《实验经济学导论》，中国统计出版社， 2003
参考书籍
• ―Behavioral Finance: Psychology, Decision-making and Markets‖《行为金融学-心理、决策与市场》美 Lucy F Ackert & Richard Deaves， 2010 • “Inefficient market：an introduction to behavioral finance” by Andrei Shleifer 2001 • ―Behavioral Finance‖《行为金融》英 William Forbes 2009 • ―A Behavioral Approach to Asset Pricing― H. Shefrein 2005 • 专业期刊
定义
• “Behavioral finance argues that some financial phenomena can plausibly be understood using models in which some agents are not fully rational. The field has two building blocks: limits to arbitrage, which argues that it can be difficult for rational traders to undo the dislocations caused by less rational traders; and psychology, which catalogues the kinds of deviations from full rationality we might expect to see.” --Barberis and Thaler (2001)
课程安排
• 课堂发言+期末考试 • 40% ：60% • 课堂发言：
o 小组发言 o 课堂发言加分
• 答疑时间 • wangdi@. cn
• 期末：闭卷考试
事例
• • • • 郁金香热 1929年华尔街崩盘 新增入指数股票价格的异动 孪生股票
郁金香狂热
160蒲式耳小麦（1蒲式耳=8加仑） 320蒲式耳黑麦 4头健壮的公牛 8头健壮的野猪 12头健壮的绵羊 2大桶葡萄酒 1008加仑啤酒 504加仑黄油 1000磅奶酪 1张床 1套正式服装 1套银质酒杯 1根郁金香球茎 448 558 480 240 120 70 32 192 120 100 60 60 2500
Efficient Market Hypothesis （EMH）
• 有效市场假说 （Fama & French, 1970) 1. 证券价格可以充分反映所有可以利用的信息 2. 投资者不能获得超过市场平均水平的超额收益 3. 积极的投资策略是无用的 • Shleifer（2000）指出,有效市场假说基于三个假说： ①投资者是理性的，能理性的评估证券价格： discounted expected net present value ②即使存在不理性投资者，由于其交易的随机性，能相互抵消 各自对价格的影响。 ③即使存在不理性投资者(Noise trader)使价格偏离长期价值， 那么市场的“套利(Arbitrage)”机制可以使价格回归理性。
行为金融学
• 产生: 卡尼曼和特维茨基，1979，《前景理论：风险状态下的决 策分析》理论基础 卡尼曼、特维茨基和斯洛维克，1982，《不确定性下的判 断：启发式与偏差》--认知偏差 • 发展: Robert. Shiller，1990，De Bondt 和 Thaler，1985 Shelfrein & Statman， 1994，2000 • 最新发展： 行为公司金融– 管理层的非理性和市场的非理性
U（W）
风险厌恶
风险中性
风险偏好
W
阿莱悖论
结果：
• A > A’, B < B’ • U(A)>U(A’) • U($100000)>0.89U($1000000)+0.1U($5000000) • 0.11U($1000000) > 0.1U($5000000) • U(B) < U(B’) • 0 + 0.11U($1000000) < 0+ 0.1U($5000000)
学习框架
• 理论基础 1. 认知偏差和展望理论 2. 投资者行为/金融市场行为 3. 行为资产定价理论 • 应用 4. 行为投资理财 5. 行为公司金融 6. 金融市场监管和社会责任Fra bibliotek理论基础
• 新古典经济学基础上： 利润最大化 经济人理性假说 • 预期效用函数进行金融决策– Max(U) • 投资人理性假说 持续性的为了利润最大化进行决策 一直保持相同的风险偏好并以此做出行为决策 • 投资人同质假说– 获得相同信息做出相同处理
传统金融学的局限性
• 理论上：同质性假设 和 理性假说 受到挑战 • 运用中： 金融异象（anomalies) 日历效应 小公司效应 动量效应
1929年华尔街崩盘
新增入股指的个股价异动
新增入S&P500指数的股票在公告日的收益
时期 净增入的股 公告日的平 超额收益的 票数 均超额收益 百分比%
42 2.32 85
1976-1980
1981-1985
1986-1990 1991-1996
76
84 34
2.70
4.25 4.87
91
99 100
研究方法
实验室研究 -- 受控实验 弗农.史密斯（1982） 确立的经济学实验的 步骤 优势：可控—有预测 性
理论基石
投资者心理 – 展望理论 认知偏差和决策差异 套利行为的有限性
为什么要学习？
• 微观： 理解投资者是怎样做出金融决策 金融资产如何定价 帮助我们进行投资策略的选择 • 宏观： 对市场参与者的调控 市场的运行和监管
EMH 的挑战
• 投资者是理性的吗？ • 非理性投资者是随机的吗？ ------- 投资者的非理性行为（心理 账户） • 套利理论的局限 套利的实现是无成本？和无风险？的 • 实证上的挑战
预期效用理论(expected utility theory)
• U(x)=L(oi,pi), oi 是可能出现的结果，pi是出现结 果的概率 • 风险厌恶者期望价值随财富边际递减 • 风险偏好者边际递增 • 预期效用函数的局限 • 阿莱斯悖论（Allais Paradox）
认知偏差和决策差异
• • • • • • • • • • 过度乐观– 低估风险、高估价值 过度自信 – 不注意负面信息、风险分散不足 证实偏差 vs 证伪– 过多寻找支撑信息而忽视负面信息 保守主义偏差 – 对新信息反应不足 锚定效应 – 对价格预测根据以往信息判断而忽略新信息 代表性偏差 – 输家股票被低估、赢家股票被高估 易得性偏差 – 偏好容易获得的信息 后悔厌恶– 扳平症、投资保守、羊群效应 损失厌恶 – 扳平症 框架偏差 – 正框架促进投资热情；负框架减少
• 如何解释为什么人们同时可以购买风险资 产又购买保险？ • 展望理论或前景理论(Prospect Theory), （Kahneman & Tversky，1979） vs 预期 效用理论
Quiz
请对下列10句话进行是非判断，圈出你的答案，然后判 断你对自己答案的把握，用50%-100%之间的某个数表示 你答对的概率，50%表明你是猜的，100%表示确定是对 的。计算一下10道题答对概率的平均值，并进行四舍五入， 如65%就算70%。写下的估计的平均答对概率。
孪生股票
金融学
• 现代金融学和新金融理论 • 现代金融学（标准金融学或者传统金融学）20世 纪50年代开始 • 有效市场理论 （Fama 和 French） • 资产定价理论（Sharp、Lintner 和 Black） • 期权定价理论 （Balck、Scholes 和 Merton） • 资本结构理论 （Modigliani 和 Miller）