行为金融学 Behavioral Finance
饶育蕾 教授
中南大学商学院
第1章 概论
1 行为金融的历史与发展 2 行为金融学的相关学科基础 3 行为金融学的内涵
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引导案例: 证券市场的巨幅震荡
中美股市的波动性比较
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引导案例: 证券市场的巨幅震荡
“股票市场波动印证的并不是事件本身，而是人们对事件的反应， 是数百万人对这些事件将会如何影响他们的未来的认识。换句话说， 最重要的是，股票市场是由人组成的。”所以，以投资者心理和行为 为研究对象的行为金融学引起了越来越多的的经济学家的关注，并逐 渐成为国内外金融学研究的前沿领域。
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1.2 行为金融学的相关学科基础
1.2.4 行为金融学与行为经济学
行为经济学承认经济人理性在传统解释范围内的有效 性，所不同的是把它视为一种特例，理性要与理性之 外的其余部分结合起来，才能构成人类行为的整体。
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1.3 行为金融学的内涵
1.3.1 行为金融学的概念
Tversky 1994 Shefrin 和 Statma 2000 Shefrin 和 Statma
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成果 《群体》 《非凡的公众错觉和群体疯狂》 两本最早研究投资市场群体行为的经典之作 “选美竞赛”理论和“空中楼阁”理论 “一种可用于投资研究的实验方法” 《科学投资分析：是科学还是幻想？》 《人类判断行为的心理学研究》 前景理论 认知偏差
（1）人们的行为偏差其实是系统性的； （2）套利实际上是有限的。
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1.3 行为金融学的内涵
1.3.3 行为金融学对理性人假设的修正
“理性人”的定义包括两层含义：一是投资者在决策时都以效 用最大化为目标；二是投资者能够对已知信息做出正确的加 工处理，从而对市场做出无偏估计。
标准金融学中投资者的心理具有三个特点： 1.理性预期
2.风险回避 3.效用最大化
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1.3 行为金融学的内涵
1.3.3 行为金融学对理性人假设的修正
行为金融学的修正：
投资者是有限理性的，投资者会犯错误； 在绝大多数时候，市场中理性和有限理性的投资者都是起作
用的，而非传统金融理论中只有理性投资者最终决定价格；
由于认知过程的偏差和情绪、情感、偏好等心理方面的原因
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1.2 行为金融学的相关学科基础
1.2.2 行为金融学与行为学
乔治·阿克罗夫（George Akerlof）把行为学的假设引入经济学分 析框架，其研究为实验经济学和行为经济学研究中对人类行为实验 的设计和行为解释提供了重要的借鉴。同时为行为金融学研究投资 者的行为特征提供了重要的方法和思路。
Thaler(1993)将行为金融称为“思路开放式金融研究”。 Shiller(1997)认为行为金融是从人们决策时的实际心理特征入手 研究投资者的投资决策行为。 Hsee(2000)认为行为金融是将行为科学、心理学和认知科学上 的成果运用到金融市场中产生的学科。 Fuller(2000)认为行为金融学研究投资者“心理过失”是怎样产生的。 Shleifer(2000)认为行为金融是研究竞争市场上人类易犯的错误， 但又不仅仅局限于此，而是把这些错误放入竞争性的金融市场来考虑。
1.3 行为金融学的内涵
1.3.2 行为金融学对有效市场假说的修正
有效市场假说：
当人们是理性时，市场是有效的；当有些投资者是非理性时， 交易的随机产生，使其对市场不会造成系统的价格偏差；而非 理性交易者以非基本价值的价格进行交易时，他们的财富将逐 渐减少，最后在市场不会有生存的空间。
行为金融学的修正：
行为经济学是一门研究在复杂的、不完全理性的市场中投资、 储蓄、价格变化等经济现象的学科，行为经济学认为，每一 个现实的决策行为不仅受到自身固有的认知偏差的影响，同 时还会受到外部环境的干扰。 行为金融学是由行为经济学延伸出来的众多分支学科中成果 最为丰硕的领域之一，经济学体系从以理性为核心的现代性， 正逐渐转变为理性之外的后现代性，海市蜃楼般的“经济人” 角色也慢慢地被普通的“社会人”所替代。
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1.2 行为金融学的相关学科基础
1.2.1 行为金融学与心理学
心理学与经济学之间存在着天然的渊源
“经济学是一门研究人的学问”；阿尔弗雷德.马歇尔（1890） “经济现象的主观方面，提出主观价值论和心理预期的观点”；Tarde
（1902） …… …… “行为金融学与现代金融学本质上并没有很大的差异，……唯一的差别 就是行为金融学利用了与投资者信念、偏好以及决策相关的情感心理 学、认知心理学和社会心理学的研究；Statman Meir（1999）
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1.3 行为金融学的内涵
1.3.1 行为金融学的概念
行为金融通过分析投资者各种心理特征，来研究投 资者的决策行为及其对资产定价影响，力图揭示金融 市场的非理性行为和决策规律。
行为金融学与标准金融学差异： （1）信息处理 （2）形式是否影响决策 （3）市场是否有效
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1.2 行为金融学的相关学科基础
1.2.3 行为金融学与实验经济学
实验经济学作为方法论为行为金融学研 究提供了以下研究路径:
（1）根据实验现象推测假设模型； （2）对模型进行实证检验； （3）采用合适的模型对异常现象做出解释。
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1.2 行为金融学的相关学科基础
1.2.4 行为金融学与行为经济学
资本资产定价理论（BAPM） 行为组合理论（BPT）
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1.1 行为金融学的历史与发展
研究的趋势:
注重理论模型和学科体系的构建 渗透到金融学的各个分支 与其他学科进行交叉融合 模糊与传统金融理论的边界 宏观化、社会化
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1.2 行为金融学的相关学科基础
心理学 行为学 实验经济学 行为经济学
使投资者无法以理性人方式对市场做出无偏估计。
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行为学的基本原则:
回报原则 强化原则
激励原则
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1.2 行为金融学的相关学科基础
1.2.3 行为金融学与实验经济学
实验经济学(experimental economics)是在可控的条件 下，针对某一现象，通过控制某些条件，观察决策者的 行为并分析实验结果，以检验、比较和完善经济理论， 目的是通过设计和模拟实验环境，探求经济行为的因果 机制，验证经济理论或帮助政府制定经济政策。
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1.2 行为金融学的相关学科基础
1.2.1 行为金融学Байду номын сангаас心理学
行为金融理论更多地受到现代认知心理学（Cognitive Psychology）的影响 ，是将心理学作为其研究金融问题的 一种工具，它对投资者心理和证券市场效率的研究源于对 一般经济主体心理和商品市场价格的研究。
与行为金融学关系最为密切的现代认知心理学是以信息 加工为核心的心理学，又可称作信息加工心理学（In-form ation Processing Psychology）。
案例思考：
1.投资者在投资行为中表现出哪些非理性的因素？ 2.他们到底是如何选择证券进行投资的？ 3.非理性的行为因素会对股市波动和资产定价产生什么样的影响？
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1.1 行为金融学的历史与发展
时间 19世纪
代表人物
Gustave Lebon Mackey
1936 凯恩斯 1951 Burell 1967 Bauman 1972 Slovic 1979 Kahneman和Tversky 1982 Kahneman、Slovic和